# Итоги 2023 года в системном трейдинге: угроза 0DTE-опционов и эволюция классических стратегий

Источник: https://www.youtube.com/watch?v=P8tweVK7DUY
Канал: Top Traders Unplugged
Опубликовано: 24.12.2023

---

В этом выпуске подкаста «Systematic Investor» ведущий Нильс Йенсен (Niels Jensen) и группа экспертов проводят глубокий анализ итогов 2023 года для системных стратегий. Участники обсуждают, как экстремальные события в банковском секторе в марте и экспансия краткосрочных опционов 0DTE изменили рыночную микроструктуру, а также спорят о классификации стратегий и необходимости создания инвестируемого бенчмарка для индустрии управляемых фьючерсов.

## 📉 Итоги 2023 года: турбулентность и консолидация
[[JUMP:03:09]]

По мнению Кейти Камински (Katie Kaminsky), 2023 год стал для стратегий следования за трендом (Trend Following) периодом турбулентности и консолидации после одного из лучших периодов в истории индустрии за последние десятилетия [03:22]. Она выделяет три ключевые темы года:

*   Влияние экстремальных событий на доходность.
*   Персистентный рост волатильности на рынке облигаций (Fixed Income).
*   Процесс восстановления после просадок (drawdown recovery).

Кейти Камински отмечает, что всего два торговых дня в марте 2023 года (на фоне банковского кризиса в США) сместили индекс SG Trend из положительной зоны в отрицательную [04:12]. Используя дистанцию Махаланобиса для измерения рыночной турбулентности, её команда зафиксировала одни из самых масштабных рыночных движений в истории управляемых фьючерсов [04:52].

Несмотря на сложность года, Камински подчеркивает, что тренды в целом работали: доходности облигаций в среднем росли. Интересным наблюдением стало то, что фактор «Bond Bias» (склонность к длинным позициям в облигациях), который был крайне прибыльным в предыдущие 30 лет, в 2023 году оказал негативное влияние на результаты стратегий [06:12].

## 🔄 Макроэкономический контекст и «год ложных сигналов»
[[JUMP:07:58]]

Эндрю Бир (Andrew Beer) и Джим (Jim) обсудили макроэкономическую подоплеку рыночных движений. Джим считает, что структурная инфляция остается сильной, особенно в секторе услуг и заработных плат, несмотря на циклическое замедление общего показателя [08:52]. По его мнению, ранний «пивот» (разворот) ФРС и заявления Пауэлла в декабре 2023 года могут быть негативно оценены историей, как это случалось с другими главами центробанков, слишком рано объявившими о победе над инфляцией [09:05].

Основные тезисы дискуссии о макросреде:

1.  **Инфляция:** Подпитывается популизмом, деглобализацией, протекционизмом и дефицитом ресурсов [09:34].
2.  **Год «пилы» (Whipsaw):** Эндрю Бир охарактеризовал 2023-й как год резких смен рыночных настроений. В январе рынки ждали смягчения, в феврале — «ставки выше надолго», в марте — глобального банковского кризиса и рецессии к июню [10:53].
3.  **Контрарианство как источник альфы:** Эндрю Бир утверждает, что доходность в системных инвестициях генерируется, когда мир меняется быстрее, чем институциональные инвесторы успевают развернуть свои «танкеры» (портфели с 10-летними прогнозами распределения активов) [11:19].

## ⚡ Опционы 0DTE и новая структура волатильности
[[JUMP:13:19]]

Джим подробно остановился на изменениях в микроструктуре рынка, вызванных взрывным ростом объемов в опционах с нулевым сроком экспирации (0DTE) и выпуском структурных продуктов [13:19].

По словам Джима, высокие процентные ставки привели к популярности продуктов, которые продают волатильность и добавляют премию (около 2.5–3.5%) к безрисковой доходности в 5.5% [14:24]. Это создало специфическую динамику:

*   **Подавление волатильности в центре:** Банки-дилеры, аккумулирующие короткую волатильность от клиентов, вынуждены хеджироваться, что искусственно занижает индекс VIX (эффект «авиакатастрофы» на графике волатильности) [16:10].
*   **Дисперсия:** В то время как волатильность индекса S&P 500 подавлена, волатильность на «краях» (процентные ставки, валюты, сырье) растет из-за снижения общей ликвидности [16:38].
*   **Риски 0DTE:** Эти опционы составляют уже 40% рынка [18:24]. Джим называет ситуацию опасной, так как регуляторное маржирование для 0DTE практически отсутствует (оно проводится раз в день, когда опцион уже экспирировался), а хеджировать 0DTE можно только другими 0DTE, что создает рефлексивную петлю [18:38].

Ник Балтас (Nick Baltas) добавил, что 0DTE стали «лотерейными билетами» для покупателей и инструментом сбора премии для системных продавцов, но призвал к крайней осторожности из-за эффекта масштабирования рисков (magnification) [20:23].

## 🧩 Тренд против Не-тренда: проблема «размытия» стратегий
[[JUMP:25:27]]

Алан Данн (Alan Dunne) поднял вопрос о ценности добавления не-трендовых стратегий (carry, mean reversion) в портфель CTA. Основной спор разгорелся вокруг того, стоит ли жертвовать «выпуклостью» доходности ради гладкости кривой эквити.

Аргументы сторон:

*   **Ричард Бреннан (Richard Brennan):** Выступает за «чистый» тренд. Он опасается, что добавление не-трендовых элементов создает скрытые риски отрицательной асимметрии (negative skew), как это было в случае с крахом фонда LTCM [28:53]. По его мнению, лучше диверсифицировать саму логику следования за трендом, чем добавлять чужеродные стратегии [29:59].
*   **Роб Карвер (Rob Carver):** Считает себя «нечистым» тренд-фолловером. Он утверждает, что добавление не-трендовых стратегий значительно повышает коэффициент Шарпа, и если не злоупотреблять плечом, положительная асимметрия доходности сохраняется [31:32].
*   **Кейти Камински:** Отмечает, что выбор зависит от функции цели инвестора. Кому-то нужна максимальная выпуклость (convexity) для защиты портфеля, а кому-то — стабильность для отчетов перед инвестиционным комитетом [37:44].

Эндрю Бир заметил, что в 2015 году не-трендовые стратегии считались «крутыми», но после успеха чистого тренда в 2020–2022 годах приоритеты инвесторов снова сместились [39:40].

## 📊 Кризис бенчмарков: исчезновение индекса SG Trend
[[JUMP:40:45]]

Ник Балтас сообщил о важной технической новости: индекс SocGen Trend (бывший Newedge), который десятилетиями служил главным ориентиром индустрии, перестал быть бесплатным в терминалах Bloomberg и теперь требует лицензирования [41:39].

Это вызвало дискуссию о сложности создания бенчмарков в активном управлении:

1.  **Живые стратегии:** Модели, которые работали в 2015 году, не идентичны сегодняшним. Сравнение современных моделей с историей индекса может быть некорректным [42:49].
2.  **Отсутствие инвестируемости:** Индекс SG Trend нельзя «купить» напрямую [46:09].
3.  **Потребность в «CTA SPY»:** Эндрю Бир подчеркнул, что индустрии нужен простой инвестируемый инструмент (аналог фонда SPY для S&P 500), чтобы инвесторы могли получать базовую экспозицию на тренд, не пытаясь выбрать конкретного «звездного» менеджера [45:44].

## 🏷️ Терминология: что такое «классический» тренд?
[[JUMP:50:22]]

В конце беседы участники обсудили самоидентификацию. Ричард Бреннан настаивает на термине **«Classic Trend Following»** [51:27].

Особенности классического подхода по Бреннану:

*   Отказ от сложных фильтров и не-трендовых оверлеев.
*   Использование простых моделей 80-х и 90-х годов.
*   Признание того, что 90% сделок не приносят прибыли, а результат делают 5–10% сделок-аутлайеров [53:02].

Эндрю Бир предложил сменить название индустрии с пугающего «Managed Futures» (Управляемые фьючерсы) на более позитивное **«Opportunistic Trading»** (Оппортунистическая торговля) [1:00:54]. Он привел в пример «мусорные облигации», которые стали «высокодоходными», что помогло привлечь капитал [59:47].