# Дэвид Жиру: «Рынок стал слишком краткосрочным, и это наш шанс»

Источник: https://www.youtube.com/watch?v=J6SBVS7VpTA
Канал: Excess Returns
Опубликовано: 07.06.2025

---

Дэвид Жиру (David Giroux), руководитель отдела инвестиционной стратегии и ИТ-директор T. Rowe Price Investment Management, управляет фондом Capital Appreciation Fund объемом 66 миллиардов долларов. Его результат уникален для индустрии: фонд опережал свою группу аналогов по версии Morningstar 17 лет подряд, демонстрируя стабильность как в периоды пандемии, так и во время рыночных потрясений. В интервью каналу Excess Returns Жиру раскрывает детали своей стратегии GARP, объясняет, почему он считает международные рынки «сборищем плохих компаний», и как использование пятилетнего горизонта планирования позволяет ему зарабатывать на панике других участников рынка.

## 📈 Стратегия GARP: Поиск «невидимых» чемпионов
[[JUMP:2:20]]

Основу успеха Дэвида Жиру составляет подход GARP (Growth at a Reasonable Price — рост по разумной цене). По его определению, типичная акция этого типа — это компания с ростом выручки в среднем сегменте однозначных чисел (mid-single digits), небольшим расширением маржи и качественным распределением капитала [2:34]. В совокупности это дает «алгоритм» доходности в низком двузначном диапазоне при ограниченной цикличности.

Жиру выделяет несколько причин, по которым такие акции остаются недооцененными:

*   **Отсутствие «естественных» владельцев:** стоимостные инвесторы считают их слишком дорогими (не готовы платить 18–19 годовых прибылей), а инвесторы роста ищут двузначные темпы роста выручки, под которые эти компании не подпадают [3:27].
*   **Сложность для ритейла:** это не громкие бренды вроде McDonald’s или Tesla, обычные инвесторы их просто не знают [3:52].
*   **Игнорирование хедж-фондами:** такие бумаги недостаточно волатильны для краткосрочных спекуляций на квартальных отчетах.

По оценке инвестора, в индексе S&P 500 на долю GARP-акций приходится всего 13%, в то время как в его портфеле их доля составляет около 30% [4:33]. Отсутствие отдельного индекса для этого стиля создает неэффективность, которую Жиру эксплуатирует уже два десятилетия [5:09].

## 📊 Аналитика «снизу вверх» и пятилетний горизонт
[[JUMP:5:48]]

В отличие от многих управляющих, Дэвид Жиру не полагается на общие макроэкономические прогнозы. Его команда проводит ежегодный анализ S&P 500 «снизу вверх», моделируя показатели каждой отдельной компании (за исключением коммунальных и энергетических секторов, которые оцениваются агрегированно) на пять лет вперед [14:01].

Ключевые показатели этого процесса:

1.  **Прогноз доходности (IRR):** В начале 2024 года Жиру был настроен консервативно, так как его анализ сулил доходность рынка менее 5% на следующие пять лет [6:14].
2.  **Активное управление позицией:** Когда рынок падает, инвестор агрессивно увеличивает долю акций. Во время недавнего снижения он перешел от состояния «недогруза» на 500 базисных пунктов (б.п.) к «перегрузу» на 200 б.п. за один день, инвестировав 2,4 миллиарда долларов прямо перед достижением дна [7:33].
3.  **Ожидаемая прибыль рынка:** По оценкам Жиру, к 2030 году прибыль на акцию S&P 500 составит около $444 при справедливом мультипликаторе 18x, что дает цель для индекса в районе 7200–7300 пунктов [15:58].

По мнению Жиру, рынок стал «невероятно краткосрочно ориентированным» [8:25]. Большинство инвесторов пытаются обыграть рынок каждую неделю или месяц, что он считает проигрышной стратегией. Использование долгосрочного горизонта позволяет Жиру покупать, когда другие продают из-за неопределенности.

## 💻 Технологический сектор: Пузырь или реальность?
[[JUMP:27:49]]

Жиру не согласен с теми, кто сравнивает текущую ситуацию с пузырем доткомов 1990-х годов. Он подчеркивает, что тогда Cisco торговалась с P/E 500x, а EMC — 1000x [29:58]. Сегодня большинство компаний «Великолепной семерки» имеют гораздо более разумные оценки.

Взгляд Жиру на технологические компании:

*   **Microsoft и Amazon:** Инвестор считает их оценки привлекательными. Он отмечает парадокс: Amazon сегодня торгуется с дисконтом к Walmart, что, по его словам, «не имеет никакого смысла» [29:18].
*   **Tesla и Palantir:** Эти компании Жиру называет безумно переоцененными. По его мнению, Palantir при 250 годовых прибылях не является привлекательной инвестицией [28:02]. О Tesla он высказывается еще жестче: «Tesla может упасть на 95% завтра, и я не куплю ни одной акции», указывая на потерю доли рынка в США, Китае и Европе и отставание в технологиях автономного вождения [28:14].
*   **Вертикальное ПО:** Такие компании, как PTC или Workday, выглядят очень привлекательно, торгуясь с мультипликаторами 20–25x к свободному денежному потоку, несмотря на высокую маржинальность и стабильную выручку [32:51].

## 🏥 Секторальные фавориты: Здравоохранение и «новые» коммунальщики
[[JUMP:33:44]]

Жиру выделяет несколько областей, которые считает перспективными на ближайшие годы:

1.  **Здравоохранение:** После двух неудачных лет сектор стал дешевым. Особый интерес представляют инструменты для медико-биологических наук (life science tools) и управляемое медицинское обслуживание (managed care) [33:57].
2.  **Коммунальные услуги (Utilities):** По мнению инвестора, это больше не «скучный» сектор с нулевым ростом. Благодаря спросу на электроэнергию со стороны дата-центров, ИИ и электромобилей, многие компании (например, CenterPoint Energy или Ameren) могут расти на 8% в год при дивидендной доходности 3% [34:24]. Это обеспечивает общую доходность выше рыночной при гораздо более низком риске.
3.  **Финансовый сектор (Отрицательный взгляд):** Жиру считает крупные банки переоцененными, так как они торгуются на верхней границе своего исторического диапазона (11–14x P/E) при том, что маржа уже достигла пика [35:42]. Он советует покупать циклические бумаги, когда дела идут плохо, а не когда все выглядит идеально.

## 👔 Роль менеджмента и лучшие CEO
[[JUMP:37:01]]

Для Дэвида Жиру качество управления является одним из шести критериев исключения компании из списка интересов. «Мы никогда не будем инвестировать в компанию с плохой управленческой командой», — заявляет он [39:13].

Инвестор выделил четырех руководителей, которых считает эталонными:

*   **Ларри Калп (Larry Culp):** Сначала в Danaher, а затем в GE, где он совершил «невероятный переворот», трансфицировав культуру и денежные потоки компании [40:58].
*   **Марк Каспер (Mark Casper):** Глава Thermo Fisher, который превратил компанию с 4% органического роста в бизнес, растущий на 6–7% и стабильно наращивающий прибыль [41:36].
*   **Джефф Ябуки (Jeff Yabuki):** Бывший CEO Fiserv, мастерски использовавший обратный выкуп акций для создания стоимости [42:02].
*   **Брайан Джеллисон (Brian Jellison):** Покойный глава Roper Industries, превративший компанию по производству насосов в высокотехнологичный бизнес в сфере медицины и ПО [42:30].

Всех этих лидеров объединяет одно качество: умение грамотно распределять капитал, что рынок со временем вознаграждает повышением мультипликатора [42:16].

## 🌍 ИИ, Макроэкономика и международные рынки
[[JUMP:49:59]]

Жиру признает потенциал искусственного интеллекта, но смотрит на него через призму продуктивности. Он сам использует инструменты вроде Perplexity и FactSet для быстрого поиска данных в транскриптах, но не считает это «геймченджером» для процесса инвестирования [50:52]. Однако в масштабах экономики он предсказывает, что через 5–10 лет ИИ может вызвать структурный рост безработицы (например, заменяя одного из четырех программистов), что приведет к снижению инфляции и доходности облигаций [51:18].

Что касается глобальной диверсификации, ИТ-директор T. Rowe Price настроен скептически по отношению к рынкам за пределами США [53:15]:

*   Европейские и японские индексы Жиру называет «неполноценными», так как они перегружены старыми банками, страховыми и энергетическими компаниями с плохим менеджментом [54:34].
*   По его словам, сравнение P/E Европы (16x) и США (20x) — это «сравнение яблок с апельсинами», так как в Европе нет аналогов «Великолепной семерки» или мощного сектора ПО [55:01].
*   Вместо покупки индекса он предпочитает точечные вложения в исключительные иностранные компании, такие как канадская CNQ (Canadian Natural Resources) или нидерландская ASML [56:08].

Главный урок, который Жиру хочет преподать рядовому инвестору: снижение рынка на 10% — это не повод для страха, а математически выгодная возможность для покупки [59:23]. По его мнению, большинство людей уничтожают свой капитал, продавая на дне и заходя в рынок после ралли на 30%.