# Ян ван Эк: «Nvidia стала новой IBM, а в секторе памяти назрел пузырь»

Источник: https://www.youtube.com/watch?v=y7JBe_WuCnQ
Канал: The Compound
Опубликовано: 22.05.2026

---

В новом выпуске подкаста TCAF ведущие **Джош Браун** и **Майкл Батник** обсуждают состояние технологического сектора и макроэкономические риски с **Яном ван Эком**, генеральным директором инвестиционной компании VanEck. В центре внимания — феноменальный успех фонда SMH, фундаментальное различие между Nvidia и производителями чипов памяти, а также надвигающийся долговой кризис США, который может стать «Ахиллесовой пятой» американской экономики.

## 📈 Секрет успеха SMH: почему концентрация победила диверсификацию
[[JUMP:08:43]]

Ян ван Эк управляет компанией VanEck, активы которой на конец первого квартала 2024 года составили $199 млрд [08:57]. Одним из самых успешных продуктов компании является ETF полупроводникового сектора под тикером SMH. С момента запуска в 2011 году фонд показывает среднегодовую доходность на уровне 29% [09:10]. 

История появления SMH связана с финансовым кризисом 2008 года:

*   Изначально это был продукт Merrill Lynch (холдеры), созданный для генерации комиссий от торговли, а не за управление [09:23].
*   VanEck приобрела этот бизнес, когда банки начали массово избавляться от активов в сфере доверительного управления.
*   Главная особенность SMH — правила включения акций: вес крупнейшего холдинга может достигать 20% [13:47].

По мнению Яна ван Эка, именно высокая концентрация на Nvidia стала ключевым фактором опережения конкурентов. В то время как другие фонды используют равновзвешенные индексы (equal weight), ограничивая долю лидеров, SMH позволяет победителям расти внутри портфеля [13:59]. Майкл Батник отмечает, что в последние 15 лет стратегия следования за моментумом и капитализацией полностью разгромила академические теории о преимуществе малых компаний и стоимостного инвестирования [16:52].

## 🧠 Nvidia против Micron: где заканчивается ценность и начинается пузырь
[[JUMP:54:40]]

В ходе дискуссии участники затронули вопрос устойчивости текущего ралли в полупроводниках. Ян ван Эк проводит четкую черту между разными типами компаний внутри сектора [55:20].

**Тезисы Яна ван Эка по Nvidia:**

*   Nvidia перестала быть просто производителем «железа» и превратилась в «новую IBM» [57:47].
*   Главный актив компании — не чипы, а программная платформа CUDA. Каждый серьезный разработчик ИИ сертифицирован и обучен работе в этой экосистеме [58:13].
*   Дженсен Хуанг действует как «Walmart от вычислений»: он постоянно снижает стоимость одной операции (token), делая конкуренцию бессмысленной [59:08].
*   Nvidia переходит из категории гиперроста в категорию «голубых фишек» с дивидендами и байбеками [1:00:41].

**Тезисы Яна ван Эка по чипам памяти (Micron, Sandisk):**

*   В секторе памяти наблюдается подобие пузыря, так как рост прибыли (EPS) Micron с $9 до $85 вызван исключительно ростом цен, а не добавленной стоимостью продукта [55:08].
*   У производителей памяти нет такого конкурентного рва, как CUDA. Это цикличный товарный бизнес (commodity), который уязвим перед китайским экспортом и оптимизацией алгоритмов [56:27].

Джош Браун добавляет, что ожидания ИИ-пузыря могут быть преждевременными. По его мнению, мы еще не видели «физического воплощения ИИ» — гуманоидных роботов и массовых беспилотных автомобилей [1:03:47]. Называть это пузырем до того, как робот принесет вам мартини в баре, — преждевременно, считает ведущий [1:04:12].

## 📉 Макроэкономика: долговой кризис в Вашингтоне
[[JUMP:22:45]]

Несмотря на оптимизм в технологиях, Ян ван Эк выражает серьезную обеспокоенность состоянием государственных финансов США. Он утверждает, что «следующий финансовый взрыв произойдет не в банках, а в Вашингтоне» [34:10].

Ключевые риски по мнению ван Эка:

1.  **Дефицит бюджета:** США занимают триллион долларов в год. Дефицит бюджета составляет около 5-6% ВВП [22:57].
2.  **Геополитическая слабость:** Китай внимательно следит за финансовой нестабильностью США и может использовать это как рычаг в технологической войне [25:48].
3.  **Утеря контроля Федрезерва:** Если рынок потеряет доверие к долговым обязательствам США, ФРС не сможет удерживать доходность 10-летних облигаций [23:11].
4.  **Социальные обязательства:** Фонд социального страхования (Social Security) может истощиться к началу 2030-х годов, что приведет к сокращению выплат на 20%, если не будут повышены налоги [34:46].

Майкл Батник отмечает парадокс: доходность 30-летних казначейских облигаций достигла максимумов с 2007 года, но фондовый рынок «даже не моргнул», будучи поглощенным ИИ-капексом [23:37]. Джош Браун возражает, указывая на «стеклянный стакан, который наполовину полон»: рост доходности объясняется сильными продажами (sales growth 18%) и номинальным ростом ВВП в 6% [26:39].

## 🚀 Грядущее цунами кеша: SpaceX, OpenAI и Anthropic
[[JUMP:29:18]]

Рынок ожидает беспрецедентный приток ликвидности от новых технологических гигантов. SpaceX готовится к IPO (или крупным вторичным продажам), и условия будут отличаться от традиционных [30:12].

Ожидаемые последствия:

*   **Новые правила ликвидности:** SpaceX планирует разрешить продажу акций почти сразу после листинга, без стандартного периода блокировки (lock-up) в 6 месяцев [30:26].
*   **Рекурсивное богатство:** Приток миллиардов долларов в карманы сотрудников и ранних инвесторов SpaceX, Anthropic и OpenAI создаст «цунами наличности» в Кремниевой долине [30:39].
*   **Давление на индексы:** SpaceX может войти в индекс NASDAQ-100 уже через 10 дней после выхода на биржу [32:37].

Ян ван Эк подчеркивает, что современные гиганты обладают сетевым эффектом такого масштаба, которого история еще не знала [18:09]. Кроме того, отсутствие антимонопольного контроля в последние 25 лет позволило компаниям доминировать сразу в 12 индустриях одновременно [18:22].

## 🏦 ФРС под прицелом: от Пауэлла к Уоршу
[[JUMP:35:24]]

Собеседники обсудили возможную смену руководства ФРС. Кевин Уорш (Donald Trump appointee) рассматривается как кандидат, который может занять более жесткую позицию в отношении баланса ФРС [39:07].

Джош Браун критикует текущий подход Джерома Пауэлла:

*   ФРС превратилась в «какофонию» из 12 спикеров, которые постоянно меняют показания [38:00].
*   Пауэлл совершает «развороты на 180 градусов» слишком часто: от «мы никуда не спешим» до «будет три снижения ставки» [38:52].
*   Неспособность регулятора заметить дыру в $120 млрд в облигационном портфеле Bank of America и крах Silicon Valley Bank до того, как они начали повышать ставки 13 раз подряд [40:51].

Ян ван Эк полагает, что при Уорше ФРС может стать более молчаливой и менее склонной к постоянному «подкручиванию ручек» экономики, что было бы благом для рынка [39:20].

## 🏗️ Продуктивность против неравенства: ИИ внутри корпораций
[[JUMP:45:14]]

Ян ван Эк поделился опытом внедрения ИИ в VanEck. Компания тратит около $750 000 в год на подписки Claude и ChatGPT Enterprise [47:36].

*   Потребление токенов в компании удвоилось за последние 3-4 месяца [46:04].
*   Ван Эк признает, что корпорации внедряют ИИ медленнее, чем ожидалось, из-за опасений за сохранность клиентских данных [51:04].
*   Главная ценность ИИ сейчас — в организации данных. Если Salesforce может эффективно структурировать данные компании, это имеет ценность, но Ян ван Эк предпочел сократить контракт с ними до двух лет, ожидая усиления конкуренции со стороны «озер данных» (data lakes) [54:27].

Майкл Батник выражает опасение, что рекордные прибыли корпораций на фоне автоматизации могут привести к социальному взрыву [1:05:57]. В ответ Джош Браун вспоминает период пандемии 2021 года, когда прямые выплаты от государства («вертолетные деньги») фактически разрушили социальный договор: люди перестали выходить на работу, а в обществе начались беспорядки [1:08:24]. По его мнению, «сытое» общество без необходимости трудиться — это путь к катастрофе [1:09:04].

---