# Джонатан Бойяр: «Мы покупаем Salesforce и Uber, пока рынок охвачен паникой»

Источник: https://www.youtube.com/watch?v=jOp6APG9wNo
Канал: The Compound
Опубликовано: 27.03.2026

---

В новом выпуске подкаста TCAF ведущие Джош Браун и Майкл Батник обсуждают текущее состояние фондового рынка с Джонатаном Бойяром, принципалом Boyar Value Group. Основной темой беседы стал поиск недооцененных компаний, обладающих конкретными катализаторами для роста, а также анализ «пузыря качества» в акциях технологических гигантов.

## 🥫 От консервов к инвестициям: наследие Chef Boyardee
[[JUMP:04:31]]

Джонатан Бойяр представляет Boyar Value Group — независимую исследовательскую и инвестиционную компанию, основанную его отцом в 1975 году [05:38]. Примечательным фактом биографии Джонатана является то, что его дед был основателем знаменитого бренда консервированных макарон Chef Boyardee [05:11]. По словам Бойяра, в детстве его часто дразнили из-за фамилии, но сегодня он успешно применяет аналитический подход к поиску стоимости, который его семья развивала десятилетиями.

Его компания Boyar Research обслуживает крупнейшие хедж-фонды и семейные офисы мира, специализируясь на глубоком фундаментальном анализе акций [05:38]. Бойяр также ведет собственный подкаст «The World According to Boyar», где за пять лет существования успел взять интервью у таких легенд бизнеса, как Кен Лангоун (сооснователь Home Depot) и Билл Акман [06:03].

## 📉 Сжатие мультипликаторов: Большие техи становятся дешевле
[[JUMP:11:21]]

Майкл Батник отмечает, что текущий рынок характеризуется редким явлением — значительным сжатием мультипликаторов (multiple compression) на фоне растущих прибылей [22:51]. Инвесторы, привыкшие к безудержному росту «Великолепной семерки» (Mag 7), сейчас наблюдают за тем, как их фавориты теряют в оценке [12:01].

Статистика по форвардным коэффициентам P/E для ключевых игроков:

*   **Nvidia:** средний показатель за 5 лет — 48, текущий — ниже 20 [12:28].
*   **Amazon:** средний — 32, текущий — 22 [12:28].
*   **Meta:** торгуется с мультипликатором 16–17x [12:42].
*   **Microsoft:** торгуется на уровне рыночного мультипликатора, при этом демонстрируя рост на 20% в год [12:42].

По мнению Бойяра, этот период «мучительного» падения создает отличные возможности для долгосрочных инвесторов. Он признается, что начал покупать акции Salesforce (CRM), несмотря на то что они продолжают падать [08:40]. Бойяр называет это «преждевременным накоплением» — типичной чертой стоимостного инвестора, который готов войти в позицию слишком рано, если видит фундаментальную дешевизну [09:19].

## ☁️ Salesforce и Adobe: Выжившие в эпоху ИИ
[[JUMP:28:13]]

Одним из самых спорных вопросов дискуссии стала судьба софтверных компаний. Бойяр утверждает, что Salesforce остается критически важной инфраструктурой для бизнеса, особенно в регулируемых отраслях, таких как здравоохранение [28:13].

Аргументы Бойяра в пользу Salesforce:

1.  **Интеграция в процессы:** Компании не могут мгновенно заменить сложную CRM-систему на чат-бота из-за юридических требований и стандартов отчетности [29:04].
2.  **Огромные данные:** У Salesforce накоплен колоссальный объем данных клиентов, который станет топливом для их собственных ИИ-решений [28:50].
3.  **Обратный выкуп:** Генеральный директор Марк Бениофф направил $25 млрд на выкуп акций [29:45].

В то же время Бойяр решил не инвестировать в **Adobe** [32:51]. Его аргументация заключается в том, что в отличие от Salesforce, Adobe не обладает таким же уровнем «запертых» данных, а угроза со стороны генеративных моделей (таких как Sora от OpenAI) для дизайнеров выглядит более реальной в долгосрочной перспективе [1:07:00].

## 🏀 MSG Sports: Как заработать на Knicks и Rangers
[[JUMP:38:15]]

Бойяр подробно разбирает кейс Madison Square Garden Sports (MSGS), называя его классическим примером недооцененного актива [38:15]. По его данным:

*   Рыночная стоимость (Enterprise Value) всей компании MSGS — около $8 млрд [38:29].
*   Оценка Forbes только двух команд (Knicks и Rangers) составляет $14,75 млрд [38:29].

Главным препятствием для инвесторов всегда считалась фигура владельца Джеймса Долана. Однако Бойяр видит конкретные катализаторы для сокращения этого разрыва [39:37]:

*   **Разделение активов:** Долан уже объявил о планах разделения компании на две отдельные публичные структуры — для Knicks и для Rangers [41:56].
*   **Налоговый катализатор:** Согласно изменениям в законодательстве, с 2027 года публичные компании не смогут вычитать из налогооблагаемой базы зарплаты пяти самых высокооплачиваемых сотрудников (в данном случае — игроков), если их вознаграждение превышает определенный порог [1:03:01]. Это создает мощный стимул для выкупа компании и ухода в частный статус [1:03:27].

## 🚗 Uber против Waymo: Почему сеть важнее технологии
[[JUMP:44:06]]

Обсуждая Uber, Джош Браун и Джонатан Бойяр сходятся во мнении, что рынок ошибочно воспринимает компанию как жертву автономных технологий [45:25]. Бойяр считает, что Uber находится в «выигрышной позиции» благодаря масштабу своей логистической сети [45:10].

Ключевые тезисы по Uber:

*   **Логистика против технологий:** Даже если Google (Waymo) создаст идеальный беспилотник, им всё равно понадобится сеть Uber для удовлетворения пикового спроса. Одна компания не может владеть всеми автономными авто мира из-за капиталоемкости [49:09].
*   **Стратегия партнерства:** Uber инвестирует в экосистему, заключая сделки с Lucid (10 000 машин) и Rivian (50 000 машин), чтобы гарантировать наличие множества производителей автономных транспортных средств [46:44].
*   **Двойное преимущество:** Наличие сервиса доставки еды (Uber Eats) дает преимущество перед Waymo, так как Uber может переключать пользователей между поездками и заказами [49:48].

Бойяр удивлен, почему при свободном денежном потоке в $10 млрд и росте на 20-30% в год акции Uber всё еще стоят так дешево [50:13].

## 🎰 MGM Resorts и японский джекпот
[[JUMP:52:25]]

В секторе казино Бойяр выделяет MGM Resorts. По его словам, за последние три года компания выкупила 45% своих акций, что является феноменальным показателем для крупного бизнеса [53:27].

Основным скрытым катализатором для MGM Бойяр считает проект в Японии:

*   К 2030 году MGM откроет единственное легальное казино в Японии [55:10].
*   Прогнозируемая выручка только от этого объекта — около $6 млрд [55:25].
*   Для сравнения: все текущие казино компании в Лас-Вегасе приносят около $8,5 млрд [56:05].

Ведущий Джош Браун выражает опасение, что продажа земли под казино компаниям по недвижимости (REIT) и последующая аренда могут негативно сказаться на клиентском опыте из-за необходимости повышать цены на всё, включая кофе [53:39]. Бойяр согласен с рисками, но отмечает дисциплинированность менеджмента, который отказался от убыточных проектов в Нью-Йорке из-за высоких налогов [56:32].

## 🌱 Scotts Miracle-Gro и «грязные» инвестиции
[[JUMP:1:00:40]]

В качестве еще одной идеи Бойяр называет Scotts Miracle-Gro (SMG). Это семейная компания, контролируемая семьей Хагедорн [1:01:05]. В последние годы бизнес сильно пострадал из-за неудачной инвестиции в сектор каннабиса, на которой компания «сожгла» около $1-2 млрд [1:00:40].

Однако Бойяр видит здесь ценность:

*   Акции торгуются с мультипликатором 9,5x EBITDA при исторической норме 12-13x [1:01:46].
*   Это лидер рынка потребительских товаров для садоводства с очень стабильным основным бизнесом [1:01:46].
*   Генеральному директору Джеймсу Хагедорну почти 70 лет, и Бойяр предполагает, что семья может рассмотреть вариант продажи всего бизнеса стратегическому покупателю в ближайшие годы [1:02:40].

## ⚾️ Команда как актив: Atlanta Braves
[[JUMP:1:05:02]]

В завершение встречи Бойяр упоминает Atlanta Braves (BATRK) как пример чистого владения спортивным активом. После выделения из состава Liberty Media Джона Мэлоуна, акции стали «чистым» способом инвестировать в бейсбольную команду и окружающую её коммерческую недвижимость (район The Battery в Атланте) [1:06:08]. Бойяр оценивает справедливую стоимость акций в $60 против текущих $42, основываясь на стоимости аналогичных спортивных сделок [1:05:30].