# Кристиано Соуза: «Худший враг инвестора — это не инфляция, а конкуренция»

Источник: https://www.youtube.com/watch?v=el9UKzwtNlM
Канал: We Study Billionaires
Опубликовано: 13.03.2025

---

В этом выпуске подкаста **We Study Billionaires** ведущий Клэй Финк беседует с Кристиано Соузой, основателем Zeno Equity Partners. Соуза делится опытом своей 21-летней карьеры в бразильской инвестиционной фирме Dynamo, где его фонд достигал феноменальной доходности в 24% годовых в долларах США, и объясняет, почему для долгосрочного успеха инвестору важнее оценивать «психологию основателя» и устойчивость бизнеса, чем гнаться за сиюминутным ростом.

## 🇧🇷 Истоки: уроки выживания на нестабильном рынке Бразилии
[[JUMP:0:00]]

Кристиано Соуза провёл большую часть своей карьеры в компании Dynamo, управляя фондом Dynamo Cougar. За 21 год фонд показал средневзвешенную доходность 24% годовых в долларах США [1:10]. По словам Соузы, такой результат стал возможен благодаря специфической среде Бразилии. В отличие от рынка США, где последние 40 лет инвесторам «дул попутный ветер», в Бразилии ситуация была обратной.

В 1993–1994 годах страна пережила период гиперинфляции, сменив шесть или семь валют в попытках стабилизировать экономику [3:24]. Соуза сравнивает тогдашнюю Бразилию с современной Аргентиной — это была среда тотальной неопределённости. В таких условиях единственным надёжным ориентиром для инвестора становилась способность бизнеса генерировать высокую доходность на капитал в хорошие времена и защищать себя от рыночных потрясений в плохие [4:01].

Соуза выделяет три критических фактора, которые он и его команда использовали для отбора компаний:

*   **Рыночная власть (Market Power):** способность компании занимать доминирующее положение, позволяющее генерировать высокую прибыль на капитал [4:56].
*   **Возможность реинвестирования:** бизнес должен иметь пространство для вложения прибыли под высокую процентную ставку [5:05].
*   **Доверенное управление:** наличие руководителей, которые ведут себя как долгосрочные собственники, а не наёмные менеджеры [5:12].

Инвестиционный процесс в Dynamo строился на принципах жесткого партнерства и отсутствия иерархии. Соуза подчеркивает, что любой сотрудник, независимо от опыта, должен был «оставлять эго за дверью» и быть готовым к тому, что любая его гипотеза будет подвергнута сомнению коллегами [6:25]. Решения принимались на основе консенсуса, что иногда приводило к упущенным возможностям, но, по мнению гостя, в долгосрочной перспективе давало крайне положительный баланс рисков и доходности [8:10].

## 📉 «Сбои в матрице» капитализма и фильтрация победителей
[[JUMP:8:30]]

В 2022 году Соуза основал Zeno Equity Partners, где продолжает применять ту же стратегию поиска высококачественных компаний. Используя методы обработки данных, его команда сузила инвестиционную вселенную до 300 акций, а после качественного анализа — до списка из 70–100 «исключительных» компаний [8:46].

Соуза ссылается на исследование Хендрика Бессембиндера, которое показало, что всего 4% компаний в США обеспечили всю чистую доходность рынка акций с 1926 года [9:03]. По мнению гостя, это логичное следствие работы капитализма.

Кристиано Соуза утверждает:

1.  Главный враг инвестора — это не процентные ставки или геополитика, а конкуренция [10:38].
2.  Капитализм работает на благо общества именно потому, что конкуренция заставляет компании передавать созданную ими ценность потребителям.
3.  Большинство компаний едва зарабатывают на покрытие стоимости своего капитала [10:25].

Те немногие компании, которые способны десятилетиями приносить выдающуюся прибыль, Соуза называет «прерывистостью (discontinuity) капитализма» [11:36]. Это бизнесы, которым удалось избежать «гравитационного притяжения» конкуренции благодаря уникальной культуре и рыночному положению. В мире, по оценке гостя, существует не более 70 таких компаний, которые можно было бы держать в портфеле, даже если бы биржи закрылись на 20 лет [12:18].

## 🧠 Психология основателя: почему Costco и Amazon побеждают
[[JUMP:13:10]]

Ключевым отличием «исключительных» компаний от просто «хороших» Соуза считает наличие «психологии основателя» (Founder's Mindset). Он отмечает, что многие менеджеры, достигнув доминирующего положения, поддаются искушению максимизировать краткосрочную прибыль: повышают цены, урезают инвестиции в продукт и перестают заботиться о сотрудниках, чтобы «разогнать» стоимость своих опционов [19:35].

В противовес этому, компании с правильной культурой делают следующее:

*   Инвестируют в качество продукта даже тогда, когда они уже лидеры.
*   Сознательно «оставляют деньги на столе» для потребителя, не задирая цены до максимума [20:18].
*   Соуза приводит в пример **Costco**, чья бизнес-модель построена на добровольном ограничении маржи ради долгосрочной лояльности клиентов и устойчивости бизнеса [21:07].

Гость подчеркивает, что для него риск-менеджмент — это не управление волатильностью цен на акции, а глубокое понимание рисков самого бизнеса [30:05]. Соуза заявляет, что его не волнуют рыночные метрики вроде Value at Risk (VaR), если он уверен в фундаментальной прочности компании. Его цель — избегать необратимых потерь капитала (permanent capital loss), что достигается за счет концентрации на компаниях с низким уровнем бизнес-риска [32:08].

## 👜 Разбор кейсов: LVMH и Lindy PLC
[[JUMP:13:46]]

### LVMH: ставка на рост числа миллионеров
Обсуждая **LVMH**, ведомую Бернаром Арно, Соуза указывает на простую демографическую логику. В мире сегодня около 58 млн миллионеров; к 2028 году их число вырастет до 85 млн [14:40]. Основной прирост обеспечат Индия, Китай и Юго-Восточная Азия [15:17]. По мнению гостя, богатые люди во всём мире используют одни и те же «коды» для идентификации друг друга, и эти коды представлены брендами LVMH. Даже если бизнес цикличен и может показать посредственные результаты в ближайшие пару лет, долгосрочный тренд на потребление роскоши остается непоколебимым [16:56].

### Lindy PLC: «нерегулируемая коммунальная служба»
[[JUMP:38:41]]
Особое внимание Соуза уделяет **Lindy PLC**, компании в сфере промышленных газов. Несмотря на скромный рост выручки, акции компании значительно опережают S&P 500. Соуза называет Lindy «ближайшим аналогом нерегулируемой коммунальной службы» [40:40].

Ключевые факты о Lindy:

*   90% мирового рынка промышленных газов контролируют всего три компании [40:26].
*   Бизнес защищен физическими ограничениями: транспортировка тяжелых баллонов с газом рентабельна только в радиусе 300 миль от завода. Построив установку рядом с клиентом, компания фактически становится локальным монополистом [41:12].
*   Контракты заключаются на 20 лет с автоматической защитой от инфляции [40:54].
*   Будущий рост обеспечивается трендом на декарбонизацию и спросом на «зеленый» водород. Бэклог заказов компании составляет около $7 млрд [44:20].

## 💻 AppFolio и вызов искусственного интеллекта
[[JUMP:45:58]]

**AppFolio**, компания по производству ПО для управления недвижимостью, является еще одним важным активом Zeno. Соуза признает, что появление ИИ расширило диапазон возможных сценариев для софтверного бизнеса, но он не склонен к панике [51:13].

Аргументы Соузы в пользу устойчивости AppFolio:

1.  Компания внедрила ИИ в свой стек разработки и продукты с первого дня [51:46].
2.  Управление недвижимостью — это не только повторяющиеся задачи. Оно включает в себя сложные человеческие взаимодействия, проверку арендаторов, юридические нюансы и специфический учет, которые трудно полностью автоматизировать внешним ИИ-агентом [53:41].
3.  AppFolio является «основной операционной системой» для клиента. Чем глубже софт интегрирован в бизнес-процессы, тем выше стоимость перехода на другое решение (switching costs) [54:22].

Соуза отмечает, что конкуренты AppFolio (такие как Real Page) часто являются «амальгамой» мелких купленных компаний, обремененных долгами частных инвестиционных фондов, и им гораздо труднее адаптироваться к технологическим изменениям, чем гибкой и ориентированной на продукт AppFolio [57:24].

## 📚 Философия мастерства и «деньги в ожидании»
[[JUMP:57:48]]

В завершение беседы Соуза цитирует Чарли Мангера: «Большие деньги делаются не в покупке или продаже, а в ожидании» [46:10]. Он признает, что человеческая природа заставляет нас постоянно что-то предпринимать, реагировать на новости и пытаться угадать движение рынка. Однако секрет сложного процента заключается именно в способности ничего не делать и позволять качественному бизнесу расти десятилетиями [49:17].

В качестве важной книги, повлиявшей на него, Кристиано Соуза называет «Мастерство» (Mastery) Роберта Грина [58:08]. По его словам, эта книга помогла ему осознать этапы собственного пути как инвестора и понять, что истинное мастерство требует десятилетий преданности делу.

Соуза резюмирует свою философию: если вы не уверены, что компания сохранит доминирующее положение в индустрии через 10 лет, она не проходит фильтр предсказуемости и не достойна инвестиций [1:01:15].