# Джейсон Лемкин о лихорадке AI: «Мы совершаем те же ошибки, что и в 2021-м»

Источник: https://www.youtube.com/watch?v=CJpFFKXMNQ4
Канал: 20VC (Harry Stebbings)
Опубликовано: 23.10.2025

---

Венчурный рынок переживает странные времена: с одной стороны — эйфория от возможностей ИИ, с другой — суровая реальность низких распределений и завышенных ожиданий. В новом эпизоде подкаста **20VC** ведущий **Гарри Стеббингс (Harry Stebbings)** вместе с опытными инвесторами Рори О’Дрисколлом (Scale Venture Partners) и Джейсоном Лемкином (SaaStr) обсуждают, почему текущий момент может оказаться опаснее пузыря 2021 года, как Revolut меняет правила игры для финтеха и зачем ИИ-стартапам строить собственные электростанции.

## 🏛️ Кадровые перестановки в Benchmark: «Предложение, от которого нельзя отказаться»
[[JUMP:00:53]]

Обсуждение началось с новости о том, что Эверетт Рэндалл (Everett Randall) присоединился к Benchmark в качестве генерального партнера [00:53]. Рори О’Дрисколл отмечает, что Benchmark редко добавляет новых партнеров, и это событие подчеркивает стабильность фирмы, несмотря на периодические уходы отдельных участников.

По мнению О’Дрисколла, Benchmark использует классическую стратегию:

*   Составление списка лучших молодых талантов из топовых фирм (таких как Founders Fund или Kleiner Perkins).
*   Предложение статуса равного партнера в структуре с уникальными традициями.
*   Доступ к «невероятно привлекательному» пулу carry (доли в прибыли), в который входят доли в таких компаниях, как Fireworks и LangChain [03:05].

Джейсон Лемкин добавляет, что сегодня молодые и амбициозные инвесторы хотят двигаться с «высокой скоростью» (fast velocity) [02:14]. В эпоху, когда ИИ-инженеры в Meta могут зарабатывать миллионы долларов благодаря ликвидному пакету акций, венчурным фирмам приходится предлагать по-настоящему исключительные условия, чтобы удерживать таланты. О’Дрисколл, однако, напоминает, что венчур — это «программа медленного обогащения», и периоды между выплатами carry могут растягиваться на 10 лет и более [06:09].

## 📈 Феномен Revolut и «истощение» адресного рынка (TAM)
[[JUMP:07:05]]

Revolut недавно провел вторичное размещение акций, в ходе которого компания была оценена в $75 млрд при выручке около $3 млрд и прибыли в $1 млрд [07:05]. Это событие вызвало дискуссию о том, насколько частные рынки «поглотили» функции публичных.

Джейсон Лемкин выражает серьезную обеспокоенность концепцией «истощения TAM» (Total Addressable Market — общий адресный рынок):

*   Лемкин утверждает, что сегодня он больше боится ограниченности рынка, чем 12 месяцев назад [09:03].
*   Его новый тезис: инвестировать в стартапы, которые при выручке в $100 млн имеют долю рынка менее 1% [08:22].
*   По мнению Лемкина, многие основатели сегодня сталкиваются с «потолком» гораздо раньше, чем ожидалось, и им приходится бежать невероятно быстро, чтобы просто оставаться на месте [11:01].

Рори О’Дрисколл возражает, утверждая, что лучшие основатели сами «создают» свой TAM, расширяя его по мере роста компании [12:07]. Он приводит в пример Spotify и Revolut, которые начинали с узких ниш (музыка и валютные операции) и постепенно захватывали смежные пустые пространства. О’Дрисколл считает, что оценка в $75 млрд для Revolut — это ставка на то, что компания станет абсолютным победителем, сопоставимым по масштабу с крупнейшими британскими банками (например, Barclays оценивается в $60 млрд) [11:54].

## 🌪️ ИИ-бум: повторение ошибок 2021 года?
[[JUMP:17:09]]

Собеседники сошлись во мнении, что текущая эйфория вокруг ИИ напоминает безумие 2020–2021 годов, но с еще более высокими ставками. Джейсон Лемкин считает, что инвесторы «переромантизируют» вертикальные ИИ-решения [17:09].

Ключевые аргументы Лемкина против текущего ИИ-хайпа:

1.  **Эффект «все на рынке»:** В отличие от классического SaaS, который внедрялся постепенно в течение 20 лет, сейчас каждый CIO и CMO обязан купить ИИ-инструмент немедленно, чтобы не быть уволенным [19:09].
2.  **Искажение сигналов:** То, что выглядит как взрывной рост, может быть разовым всплеском спроса. В следующем году компании могут перестать покупать новые ИИ-инструменты, сосредоточившись на внедрении уже купленных [19:47].
3.  **Ловушка оценки:** Когда инвесторы платят 100-кратную выручку за стартап на ранней стадии, они экстраполируют текущие темпы роста на 5 лет вперед, что может оказаться катастрофической ошибкой [30:11].

О’Дрисколл добавляет, что история не повторяется, но рифмуется: если в 2020 году драйвером был COVID-19 (вынудивший всех купить Zoom), то сейчас драйвер — экзогенное давление необходимости внедрения ИИ [23:27]. По его словам, главная опасность — перепутать темпы роста в 2025 году с долгосрочными показателями.

## 🏗️ Капиталоемкость ИИ: электростанции и «железный» венчур
[[JUMP:43:36]]

Одной из самых обсуждаемых тем стала стратегия компании Poolside, которая объявила о планах строительства собственного дата-центра мощностью 2 ГВт [46:36]. Для компании, которая еще официально не выпустила продукт для широкой публики, это выглядит беспрецедентно.

Рори О’Дрисколл видит в этом пугающий тренд:

*   Игра, которая раньше считалась софтверной, превращается в игру с фиксированными активами огромного масштаба [47:40].
*   Умные люди пришли к выводу: чтобы конкурировать на уровне моделей (LLM), нужно владеть не только кодом, но и «железом» [48:08].
*   По мнению О’Дрисколла, Poolside идет на это не от хорошей жизни, а от безысходности: гиперскейлеры (Microsoft, Google) выкупили все доступные мощности NVIDIA на годы вперед [53:38].

Джейсон Лемкин отмечает, что OpenAI также мастерски перекладывает риски на других. Вместо того чтобы брать на баланс гигантские долги, они заставляют Microsoft и Oracle строить инфраструктуру под свои нужды [45:18]. О’Дрисколл называет корпоративную разработку OpenAI «безжалостной» в использовании чужих слабостей [46:23].

## 💰 Экономика венчура: «Самое сложное время для выписки чеков»
[[JUMP:1:05:54]]

Несмотря на технологический прогресс, финансовое состояние венчурной индустрии остается сложным. Рори О’Дрисколл указывает на то, что доходность венчурных фондов за последние 5 лет была значительно ниже доходности публичного рынка (S&P 500) [1:06:47].

Основные проблемы отрасли:

*   **Сжатие временной диверсификации:** Фонды теперь привлекаются каждые 18 месяцев вместо традиционных 3 лет [1:04:08].
*   **Агрессия в бычьем рынке:** В период роста самый агрессивный инвестор кажется самым умным, но он же первым пострадает при обвале [1:04:48].
*   **Высокие soft costs:** Инвесторы (LPs) тратят слишком много энергии на выбор менеджеров, хотя часто проще и выгоднее вложиться в индекс [1:07:37].

О’Дрисколл признается, что сейчас — «самое трудное время для инвестирования» из-за огромной дисперсии результатов и избытка капитала [1:11:36]. Лемкин, напротив, считает этот период «самым легким», так как никогда еще не было так много талантливых предпринимателей и таких быстрых изменений, на которых можно заработать [1:12:15].

## 🔞 Моральные границы ИИ: Эротика и контент-модерация
[[JUMP:1:13:46]]

Гарри Стеббингс поднял тему изменения политики OpenAI в отношении «эротического контента» [1:13:46]. Сэм Альтман (Sam Altman) и команда рассматривают возможность разрешения генерации контента для взрослых, который ранее жестко блокировался.

Позиции участников:

*   **Рори О’Дрисколл** считает, что модерация контента — это «невероятно трудная проблема», в которую технари вечно влипают по неосторожности [1:17:59]. Он отмечает, что в отличие от соцсетей, которые являются лишь «проводниками» чужого контента, ИИ-модели сами являются «авторами», что накладывает на них гораздо большую ответственность за медицинские, политические и этические советы [1:18:25].
*   **Джейсон Лемкин** выражает обеспокоенность: «ИИ слишком мощен, чтобы давать ему полную свободу в таких деликатных зонах» [1:17:48]. Он опасается, что размытие моральных границ ради роста аудитории (как это произошло с Grok от Илона Маска) может привести к непредсказуемым последствиям для общества [1:17:06].

## ⚡ Блиц: Replit, Deel vs Rippling и личные страхи
[[JUMP:1:20:33]]

В финале статьи Гарри Стеббингс провел серию быстрых вопросов:

1.  **Достигнет ли Replit выручки в $1 млрд к концу следующего года?**
    *   Лемкин: «Согласен. Это всего лишь 4-кратный рост от текущих $250 млн» [1:20:48].
    *   О’Дрисколл и Стеббингс сомневаются из-за вопросов оттока (churn) и емкости рынка индивидуальных разработчиков [1:21:12].
2.  **Deel или Rippling?**
    *   О’Дрисколл ставит на Deel, так как международный рынок зарплат (International Payroll) — это «дикий запад» с огромным потенциалом роста, в то время как рынок США (где силен Rippling) уже перенасыщен [1:28:49].
    *   Лемкин выбирает Rippling из-за силы их продуктовой экосистемы, хотя признает, что Deel более гибок и агрессивен [1:30:20].
3.  **Личные страхи:**
    *   Гарри спросил, готовы ли герои показать свою историю запросов в ChatGPT. Лемкин ответил утвердительно, а Рори признался, что ему было бы гораздо страшнее показать свою историю прослушивания в Spotify, так как его вкус в музыке «слишком посредственный и скучный» [1:20:01].