# Брайан Белски: «Инвесторы не готовы к предновогоднему ралли»

Источник: https://www.youtube.com/watch?v=leH3O9VvmE8
Канал: The Compound
Опубликовано: 09.09.2022

---

В новом выпуске подкаста TCAF ведущий Джош Браун и аналитик Майкл Батник принимают в гостях Брайана Белски, главного инвестиционного стратега BMO Capital Markets. В условиях, когда рынок лихорадит от инфляции и ожиданий рецессии, Белски выступает с «диссидентским» тезисом: он призывает инвесторов «удерживать позиции» (Hold the Line), предсказывая мощное предновогоднее ралли и завершение периода коррекции без глубокого падения прибылей компаний.

## 🛡️ Битва за оптимизм: почему Белски остается «быком»
[[JUMP:08:14]]

Брайан Белски представил свою новую аналитическую записку под названием «Hold the Line» (Удерживать позиции), в которой он объясняет, почему, несмотря на всеобщее уныние, он сохраняет оптимистичный настрой [08:14]. По утверждению Белски, он написал этот отчет во время отпуска, вдохновившись письмами институциональных клиентов, которые называли летнее ралли «ловушкой для дураков» и требовали объяснений его позиции [09:06].

Белски считает, что рынок сейчас находится в состоянии «битвы», где главной преградой для роста является отсутствие перспективы у инвесторов. Он выделяет несколько ключевых аргументов в пользу своего «бычьего» настроя:

*   **Фактор августа:** По мнению стратега, падение рынка в августе не имеет прогностической ценности для конца года. Историческая корреляция между динамикой августа и годовой доходностью крайне слаба [10:36].
*   **Сезон конференций:** Сентябрь и октябрь 2022 года станут первым полноценным «сезоном конференций» с 2019 года, где инвесторы смогут общаться вживую, а не виртуально, что вернет рынку ощущение реальности [12:34].
*   **Отсутствие позиционирования:** Белски утверждает, что инвесторы «засели в окопах» и совершенно не готовы к любым хорошим новостям [13:26]. Любой позитивный сдвиг спровоцирует мощный эффект FOMO (страх упущенной выгоды) и «новогоднее ралли» [13:53].

## 📊 Миф о неизбежном падении прибылей
[[JUMP:14:06]]

Джош Браун выражает сомнение в оптимизме гостя, указывая на то, что оценки прибылей компаний (earnings estimates) почти не снизились, несмотря на падение котировок [14:31]. В типичной рецессии прибыли падают в среднем на 18%, но сейчас они все еще показывают рост [31:51].

Белски парирует это тем, что за последние 20 лет компании научились мастерски «занижать ожидания», чтобы потом их превосходить [15:25]. Он считает, что мы наблюдаем не структурный кризис, а смену парадигмы:

1.  **Номинальный рост против реального:** Выручка компаний растет ( sales growth во втором квартале составил +15%, или +9.5% без учета энергетики) за счет повышения цен, которое потребители пока принимают [20:18].
2.  **Сжатие мультипликаторов:** По мнению Белски и Брауна, весь негатив этого года — это «сжатие мультипликаторов» (multiple compression) на 20-25%, а не реальное ухудшение бизнеса [31:38].
3.  **Крепость Америка:** Белски называет США «тихой гаванью» на фоне проблем Европы и Китая. Он отмечает низкое стандартное отклонение прибылей в США по сравнению с остальным миром [18:07].

Джош Браун добавляет, что потребительский пессимизм (sentiment) во многом обусловлен ценами на бензин и освещением в СМИ, но реальное поведение покупателей — например, в магазинах Apple или Lululemon — не подтверждает теорию краха [21:22].

## 📉 Технический анализ и психология «дна»
[[JUMP:35:46]]

Майкл Батник обращает внимание на интересную аномалию: во время падения рынка в июне 40% акций S&P 500 обновили 52-недельные минимумы [36:00]. Однако на последующем откате лишь 5% акций показали новые минимумы, что свидетельствует о сильных внутренних показателях рынка [36:13].

Белски, начинавший карьеру у легендарного Уильяма О’Нила, видит в текущем графике очертания фигуры «чашка с ручкой» [36:52]. По его словам, психология этого паттерна интуитивно понятна: те, кто не купил на первом «дне», начинают лихорадочно заходить в рынок, когда цены возвращаются к прежним высотам [37:44].

Стратег также отмечает экстремальный уровень пессимизма среди институционалов. Объем хеджирования (покупки путов) в 2022 году в три раза превысил показатели кризиса 2008 года [34:39]. «Никто ментально не готов к ралли», — заключает Белски [34:53].

## 🏢 Рынок труда и возвращение в офисы
[[JUMP:39:15]]

Обсуждая возможность «мягкой посадки» экономики, собеседники анализируют мнение Яна Хатциуса из Goldman Sachs, который полагает, что историю нельзя использовать как единственный ориентир [39:15]. Белски соглашается, называя текущую ситуацию беспрецедентной [43:20].

Ключевые тезисы по макроэкономике:

*   **Безработица:** В прошлые рецессии безработица всегда была выше 5.5% [39:40]. Сейчас она рекордно низка, и Белски считает, что для её значительного роста нужны массовые увольнения, которых пока нет ни в гостеприимстве, ни в технологиях (за исключением отдельных случаев вроде Netflix) [40:44].
*   **Конец эпохи Call of Duty:** Белски утверждает, что фаза «сидения на диване и торговли акциями» заканчивается. Он жестко выступает за возвращение в офисы, считая, что работа из дома делает людей неэффективными (хотя Браун с этим не согласен, называя себя более эффективным дома) [42:41].
*   **Инфляция:** Гость убежден, что пик инфляции пройден. Стоимость контейнерных перевозок из Китая уже упала на 60% с января [48:12].

## 🏦 Наследие Merrill Lynch и искусство коммуникации
[[JUMP:1:00:35]]

В финальной части беседы Белски вспоминает годы работы в Merrill Lynch (2005–2009), называя это время «золотой эпохой» [1:02:35]. Он работал бок о бок с такими звездами стратегии, как Рич Бернштейн, Дэвид Розенберг и Савита Субраманьян [1:02:23]. 

По словам Белски, современным стратегам не хватает умения «рассказывать истории» (storytelling), так как все увлеклись количественным анализом (quant) [1:01:43]. Он подчеркивает, что его работа — это не просто цифры, а управление хаосом и поиск истины [1:01:03].

В завершение Майкл Батник делится интересной находкой от Кая Ву: несмотря на кризис, доля «даун-раундов» (инвестиционных раундов с понижением оценки) в венчурном капитале составляет всего 4.9%, что является историческим минимумом [1:06:06]. Батник считает, что волна переоценок в частном секторе еще впереди [1:06:19].