# Роб Карвер о репликации CTA: «Это попытка отполировать нечистоты»

Источник: https://www.youtube.com/watch?v=fXfE7yW1CHw
Канал: Top Traders Unplugged
Опубликовано: 01.11.2024

---

В новом выпуске серии Systematic Investor на канале **Top Traders Unplugged** ведущий Нильс Каструп-Ларсен и гость программы, системный трейдер и автор книг Роб Карвер, анализируют текущее состояние индустрии CTA (Commodity Trading Advisors). В центре внимания — критика финансовых СМИ за предвзятость, обсуждение долгового кризиса США через призму мнений Пола Тюдора Джонса и глубокий разбор двух свежих исследований о диверсификации портфелей и методах репликации стратегий следования за трендом.

## 😤 «Козлы отпущения» и краткосрочный шум в СМИ
[[JUMP:01:41]]

Роб Карвер выразил крайнее недовольство недавними публикациями в Financial Times и Risk.net. По его мнению, финансовая пресса систематически и необоснованно обвиняет CTA-фонды в рыночных потрясениях.

*   **Миф о влиянии на нефть:** Статья в FT обвинила CTA в волатильности цен на нефть. Карвер утверждает, что индустрия CTA недостаточно велика (даже с учетом кредитного плеча), чтобы двигать такие ликвидные рынки, как нефть [02:34]. 
*   **Реальные данные по нефти:** Нильс Каструп-Ларсен добавил, что за последний месяц цены на нефть выросли всего на 1%, а с апреля наблюдается общее снижение с $87 до $72. С точки зрения моделей следования за трендом, позиции фондов сейчас, скорее всего, либо плоские (нулевые), либо умеренно короткие, что опровергает тезис о «разгоне» цен [03:41].
*   **Пример с какао:** Каструп-Ларсен привел пример рынка какао в текущем году. Когда цены взлетели на сотни процентов, многие обвинили в этом CTA. На самом деле, по словам ведущего, большинство фондов продали около 90% своих позиций в процессе роста, так как при росте волатильности их модели автоматически сокращают размер позиции для контроля рисков [16:09].
*   **Критика Risk.net:** Журнал опубликовал статью, призывающую трейдеров переходить на более краткосрочные горизонты планирования из-за неудачного для долгосрочных CTA августа. Карвер назвал это «ошибкой выжившего» и критикой на основе данных всего за один месяц, что недопустимо для серьезного квантового анализа [08:32].

## 📉 Долговой кризис США: «Экономическое кейфейб» и мнение Пола Тюдора Джонса
[[JUMP:11:22]]

Собеседники обсудили недавнее выступление легендарного хедж-фонд менеджера Пола Тюдора Джонса на CNBC, посвященное угрожающему состоянию бюджета США.

*   **Цифры долга:** Текущий долг США составляет $35 трлн, при этом налоговые поступления — всего $5 трлн в год, а дефицит бюджета — около $2 трлн в год [12:58].
*   **Прогноз Джонса:** По мнению Пола Тюдора Джонса, через 30 лет отношение долга к ВВП может достичь 200%. Он использует термин **«экономическое кейфейб»** (от англ. kayfabe — театральная иллюзия в рестлинге, которую выдают за реальность). Джонс считает, что рынок движется к «моменту Мински» — резкому краху доверия к облигациям США [13:36].
*   **Позиция Джонса:** Он заявил, что не намерен владеть облигациями и планирует играть на понижение (short) дальнего конца кривой доходности [14:02].
*   **Контраргумент Карвера:** Роб Карвер относится к этому скептически, напоминая о «сделках-вдовах» (Widowmaker trades) — многолетних попытках шортить японские гособлигации (JGB) на основе тех же аргументов о долге и демографии. Карвер полагает, что США, как эмитент мировой резервной валюты, могут поддерживать гораздо больший долг, чем кажется критикам, а старение населения, напротив, может создать дополнительный спрос на облигации, удерживая ставки низкими [15:09].

## 📊 Актуальные показатели эффективности тренд-следящих стратегий
[[JUMP:19:09]]

Нильс Каструп-Ларсен представил свежие цифры по индустрии (данные на середину октября 2024 года):

*   **SocGen CTA Index:** -1,83% за месяц; +0,63% с начала года (YTD) [20:14].
*   **SocGen Trend Index:** почти -3% за месяц; -0,71% YTD [20:26].
*   **Краткосрочные трейдеры (Short-term Index):** -0,62% за месяц; около нуля YTD [20:26].
*   **MSCI World:** -0,68% за месяц; +16,67% YTD [20:39].
*   **S&P 500:** +0,61% за месяц; +21,5% YTD [20:51].
*   **Облигации (Sovereign Bond Index):** -1,31% за месяц; +1% YTD [20:39].

Октябрь оказался сложным месяцем для CTA из-за коррекции в акциях и разворота на рынках облигаций. Единственными светлыми пятнами остаются золото и серебро [19:36].

## 🛠 Технические вопросы системной торговли: Опционы, Буферы и Корреляции
[[JUMP:21:04]]

В блоке ответов на вопросы слушателей Роб Карвер раскрыл детали своей торговой инфраструктуры:

*   **Внутридневные риски:** Карвер использует ежедневные данные. По его утверждению, для медленных систем следования за трендом исполнение ордеров с задержкой в 1-2 дня не оказывает существенного влияния на коэффициент Шарпа [22:10].
*   **Опционы против фьючерсов:** Использование опционов вместо фьючерсов для направленных ставок, по мнению Карвера, значительно ухудшает результат из-за «премии за волатильность» — опционы почти всегда стоят дороже своей математической вероятности [28:00].
*   **Издержки и ребалансировка:** При целевой волатильности портфеля в 25%, Карвер тратит около 1% в год на транзакционные издержки (комиссии и спред). Для розничного трейдера это приемлемый показатель [33:57].
*   **Инерция позиций:** Чтобы избежать лишних сделок, Карвер применяет буфер в 10%. Сделка совершается только в том случае, если текущая позиция отклоняется от целевой более чем на 10% [35:45].
*   **Прогноз корреляций:** Для оценки риска портфеля Карвер использует 6-месячное экспоненциальное скользящее окно. Однако для определения весов долгосрочных стратегий он применяет 10-летний или даже более длинный период данных, так как корреляции между типами стратегий более стабильны, чем между конкретными инструментами [40:03].

## 🧩 Исследование Gresham: «Меньше — значит больше»?
[[JUMP:48:12]]

Обсуждение статьи Гая Кэйя (Guy Kaye) из Gresham Research под названием «Less is More?».

*   **Суть спора:** Нильс торгует на 50 рынках, Роб — на более чем 300 [48:37].
*   **Аргумент Кэйя:** По мере добавления новых рынков в портфель, его доходность всё больше определяется общими макро-факторами (например, общим фактором акций или облигаций) и всё меньше — специфическими особенностями конкретных активов (идиосинкразическим риском). 
*   **Вывод:** Даже если вы торгуете на 300 рынках, фактически у вас может быть всего 5-6 независимых макро-ставок в любой момент времени [53:41].
*   **Мнение Каструп-Ларсена:** Он считает, что нет убедительных доказательств превосходства портфеля из 300 рынков над портфелем из 100 рынков в долгосрочной перспективе. Добавление экзотических рынков увеличивает шансы найти тренд, но также увеличивает количество «ложных сигналов» в боковике [55:45].

## 🔄 Репликация CTA: «Полировка нечистот» или эффективный инструмент?
[[JUMP:1:00:04]]

Анализ работы команды Кори Хоффштейна (Newfound Research) о репликации CTA-индексов.

Существует три подхода к репликации [1:02:12]:

1.  **Попозиционный:** Копирование реальных позиций менеджеров (самый точный, но труднодоступный метод).
2.  **Bottom-up:** Создание простой модели тренда на 30 ликвидных фьючерсах.
3.  **На основе доходности (Return-based):** Использование регрессионного анализа прошлых доходностей индекса для воссоздания текущего портфеля.

**Критика Роба Карвера:**
Роб жестко раскритиковал третий метод (репликация на основе доходности), назвав его в шутку «полировкой нечистот» (*polishing a turd*) [1:13:05]. По его словам, попытка извлечь текущие позиции из прошлых ежемесячных или ежедневных доходностей через регрессию — это «взгляд в зеркало заднего вида», который всегда будет запаздывать в моменты резких разворотов тренда [1:16:21].

**Экономика репликации:**
Исследователи утверждают, что репликация позволяет экономить около 6% в год на комиссиях (2% за управление, 1,1% за успех и 2,75% скрытых транзакционных издержек) [1:07:33]. Однако Нильс и Роб сошлись во мнении, что эти цифры завышены для современного рынка, а реальная выгода от репликации составляет не более 150 базисных пунктов (1,5%) в год [1:09:46].

---