# Рори Джонстон: «SPR должен стать Федеральным резервом нефтяного рынка» Источник: https://www.youtube.com/watch?v=jTM2xF7D2Rk Канал: Top Traders Unplugged Опубликовано: 16.03.2023 --- В новом выпуске подкаста Global Macro основатель исследовательской фирмы Commodity Context Рори Джонстон обсуждает с ведущим Гарри Кристианом радикальные изменения на рынке нефти. В фокусе внимания — трансформация Стратегического нефтяного резерва США (SPR) из пассивного оборонительного актива в инструмент активного рыночного вмешательства, а также аномальные скачки маржи нефтепереработки (крэк-спредов), которые определяют реальную стоимость топлива для потребителей. ## 🛢️ Стратегический резерв: от «оружия защиты» к рыночному буферу [[JUMP:03:16]] Изначально созданный в конце 1970-х годов как ответ на арабское нефтяное эмбарго и иранскую революцию, Стратегический нефтяной резерв США (SPR) долгое время воспринимался как «последняя линия обороны» [05:28]. Однако в последние годы его роль претерпела фундаментальные изменения. На начало 2020 года запасы составляли около 650 млн баррелей, но к настоящему моменту они сократились до 370 млн — самого низкого уровня в современной истории [04:23]. Рори Джонстон выделяет два типа высвобождения ресурсов из резерва: * **Конгрессиональные продажи:** обязательные продажи, санкционированные законодателями для латания дыр в бюджете. По мнению Джонстона, это худший способ использования актива, так как он игнорирует рыночные условия [10:28]. * **Экстренные выпуски:** решения администрации президента, как это было в 2022 году, когда на рынок было выведено 180 млн баррелей для сдерживания цен [27:53]. В идеализированном мире, как полагает гость, SPR должен работать как «нефтяной Федеральный резерв»: покупать нефть в периоды избыточного предложения (контанго) и продавать при остром дефиците (бэквордация) для сглаживания волатильности [12:00]. Джонстон утверждает, что в марте-апреле 2020 года, когда цены на WTI кратковременно уходили в минус, правительство совершило ошибку, не закупив максимальные объемы нефти из-за политического давления демократов, видевших в этом «субсидирование нефтяников» [12:39]. ## 📉 Механика пополнения и ценовой «пут» Байдена [[JUMP:28:19]] Администрация Байдена озвучила намерение восполнять SPR, когда цена на WTI «устойчиво» закрепится в диапазоне $67–72 за баррель [29:12]. Это создало в сознании трейдеров своего рода ценовой пол, аналогичный «путу» ФРС [35:18]. Проблемы практической реализации покупок: 1. **Бюрократическая медлительность:** государственные структуры не столь гибки, как коммерческие трейдеры. Первая попытка закупа в конце 2022 года сорвалась из-за слишком высоких предложений от поставщиков и неудачного тайминга [30:32]. 2. **Отсутствие форвардных сделок:** исторически SPR работал только со спотовыми ценами. Джонстон считает, что правительству следует хеджировать продажи покупкой фьючерсов на дальнем конце кривой, чтобы гарантировать восполнение объемов [18:28]. 3. **Доверие рынка:** в индустрии сохраняется скепсис относительно того, сдержит ли администрация слово. Джонстон полагает, что реальная покупка фьючерсов была бы куда более сильным сигналом, чем публичные обещания [34:40]. ## 📊 Спекулянты и «умные деньги»: ловушки отчётов COT [[JUMP:50:32]] Обсуждая институциональное позиционирование, Джонстон признаётся, что за годы карьеры пересмотрел своё отношение к спекулянтам. Если раньше он видел в хедж-фондах «умные деньги», определяющие тренд, то теперь рассматривает их позиции скорее как контриндикатор [51:13]. Его аргументация включает следующие тезисы: * Когда спекулятивная «чистая длина» (net length) достигает исторических максимумов, это означает, что на рынке просто не осталось маржинального покупателя. Вероятность фиксации прибыли и последующего падения цен возрастает [52:06]. * В боковом рынке (range-bound) позиции спекулянтов — отличный инструмент риск-менеджмента для определения зон перекупленности и перепроданности [53:38]. * Джонстон отмечает, что недавний взрыв активности в Brent (самый высокий уровень с 2021 года) при цене $86 может быть тревожным знаком для быков, ожидающих Brent по $100 в ближайшее время [49:12]. Особое внимание участники уделили недавнему сбою данных: из-за хакерской атаки на провайдера данных ION Trading рынок почти месяц работал «вслепую», не получая актуальных отчётов cftc по позициям в WTI [46:10]. ## ⛽ Кризис нефтепереработки и «крэк-спреды» [[JUMP:1:02:48]] Одной из самых захватывающих тем беседы стал разрыв между ценой сырой нефти и ценой готовых нефтепродуктов. В 2022 году «крэк-спреды» (разница в цене между баррелем сырья и продуктами переработки) достигли безумных уровней: если бензин торговался с наценкой $50–60, то дизель — до $70–80 [1:03:28]. Причины «сломанного моста» в нефтепереработке: * **Закрытие заводов:** В разгар COVID-19 многие старые НПЗ в странах ОЭСР закрылись навсегда, ожидая ввода новых мощностей в Китае и Индии [1:05:04]. * **Логистический хаос:** Новые мега-заводы в Азии задержались на годы из-за проблем с цепочками поставок и нехватки рабочей силы во время локдаунов [1:05:45]. * **Фрактальный дисбаланс:** Пока мир гнался за дефицитным дизелем, на рынке возник избыток побочных продуктов, таких как нафта и нефтяной кокс. Это привело к парадоксу: спреды на бензин/дизель били рекорды, в то время как спреды на мазут уходили в минус на $40 [1:07:56]. По словам Джонстона, именно поэтому американские политики обвиняли нефтяные компании в спекуляции: цена сырой нефти могла падать, но цена на АЗС оставалась высокой из-за дефицита именно перерабатывающих мощностей, а не самого сырья [1:03:57]. ## 🌍 Валютный фактор: «Доллар, крушащий баррели» [[JUMP:59:13]] Джонстон разработал собственный индекс — «доллар, взвешенный по потреблению нефти» (oil consumption weighted dollar). В отличие от индекса DXY, который ориентирован на валюты развитых стран (евро, иена), его индекс учитывает валюты крупнейших импортеров нефти, включая развивающиеся рынки [59:53]. В 2022 году наблюдалась аномалия: обычно доллар и нефть движутся в противоположных направлениях, но в первой половине года они росли одновременно [57:18]. Это создало двойной удар для стран-импортеров: нефть дорожала сама по себе в долларах, а местная валюта при этом обесценивалась относительно доллара, делая реальную стоимость топлива неподъемной [1:00:34].