# Джейсон Бак о стратегии «акции навсегда»: почему американский рынок — это аномалия, а не правило

Источник: https://www.youtube.com/watch?v=Op27pyUbW1s
Канал: Excess Returns
Опубликовано: 22.08.2024

---

Идея о том, что акции всегда растут на длительных промежутках времени, стала фундаментом современного инвестирования, однако инвестор Джейсон Бак ставит её под сомнение. В рамках подкаста Excess Returns он обсуждает с ведущим Джеком Форхэндом, почему исторический успех американского рынка может быть аномалией, как «риск последовательности» способен обнулить портфель пенсионера и почему защита (defense) важнее агрессивного роста для сохранения капитала.

## 📉 Миф об исключительности американского рынка
[[JUMP:02:07]]

Джейсон Бак утверждает, что популярность стратегии «акции в долгосрок» (stocks for the long run) объясняется ошибкой выжившего и предвзятостью подтверждения [02:07]. Последние 150 лет в США совпали с уникальными историческими факторами:

*   Завершение промышленной революции [02:46].
*   Рост рабочей силы с 1 млрд до 5 млрд человек во всём мире [02:46].
*   Становление США как доминирующей мировой державы с идеальной географией (защита двумя океанами и богатые природные ресурсы) [02:59, 11:34].

По мнению гостя, инвесторы ошибочно проецируют этот уникальный период на будущее, игнорируя тот факт, что демографические и экономические условия радикально изменились [03:12]. Как заметил коллега Бака Адам Батлер, «прошлое — это лишь одна выборка из бесконечной серии возможных сценариев» [03:25].

## 💵 Реальная доходность против номинальной: почему 7% — это не 7%
[[JUMP:03:50]]

Бак настаивает на том, что инвесторы должны смотреть исключительно на реальную доходность (за вычетом инфляции), а не на номинальные цифры, которые транслируют СМИ [03:50]. Инфляция, составляющая в среднем 3% в год, является «пагубным тормозом» для портфеля [04:28].

Он предлагает использовать следующую эвристику «7–5–4–2–1» для долгосрочной реальной доходности различных активов [06:00]:

*   **7%** — акции США (оптимистичный сценарий).
*   **5%** — глобальные развитые рынки акций (и портфель 60/40).
*   **4%** — следование за трендом в сырьевых товарах (commodity trend following).
*   **2%** — облигации.
*   **0.5–1%** — казначейские векселя (cash/bills).

Джейсон Бак подчёркивает, что рассматривать инвестиции нужно как «сбережения», задача которых — обогнать инфляцию и быть доступными в нужный момент, а не как способ быстрого обогащения [04:41].

## 🇯🇵 Феномен Японии и глобальная дисперсия
[[JUMP:06:40]]

В то время как американские инвесторы привыкли к росту, опыт других стран демонстрирует иные сценарии. Бак приводит в пример исследование Аннаркуловой, охватившее период с 1841 по 2019 год [06:52].

Ключевые факты о глобальной доходности:

*   **Япония:** С 1990 по 2020 год реальная доходность рынка акций составила -20%, то есть инвесторы 30 лет находились «под водой» [07:19].
*   **Дисперсия:** Если средняя доходность в мире составляет около 5% CAGR, то разброс результатов колоссален: от полной потери капитала (-94%) в 1-м процентиле до 70-кратного роста в 99-м процентиле [08:10].
*   **Другие примеры:** С 1960 по 1980 год реальная доходность портфеля 60/40 в Италии составила -72%, в Индии -66%, в Испании -59% [11:08]. С 1900 года рынки России, Китая и Германии также демонстрировали периоды падения на 100% [10:42].

По мнению Бака, Япония — это не аномалия, а напоминание о том, что развитая экономика может десятилетиями не показывать роста в акциях, даже оставаясь комфортной для жизни страной [09:15].

## 🏈 Уроки спорта: ансамблевый подход против «сделки века»
[[JUMP:14:01]]

Для иллюстрации правильного построения портфеля Джейсон Бак использует спортивные аналогии, в частности историю Хершела Уокера (Herschel Walker) [14:01].

В 1989 году команда «Миннесота Вайкингс» обменяла почти все свои ресурсы (8 игроков и драфт-пики) на одну звезду — Хершела Уокера, надеясь выиграть Супербоул [16:23]. В то время как «Даллас Кавбойз», отдавшие игрока, использовали полученные ресурсы для построения сбалансированного «ансамбля» игроков (включая Эммитта Смита) и выиграли три титула в 90-х [17:02].

**Выводы для инвестора:**

1.  **Отказ от единичных ставок:** Большинство инвесторов ищут «одну великую сделку» (например, ставку на индекс S&P 500), тогда как нужно строить команду активов [17:52].
2.  **Защита важнее нападения:** Бак приводит пример Денниса Родмана, который не умел забивать, но его гениальная защита и подборы делали атаку Майкла Джордана эффективнее [19:20].
3.  **Moneyball в инвестициях:** Успех «Ливерпуля» Юргена Клоппа пришёл только после покупки лучшего вратаря (Алиссон) и защитника (ван Дейк), что позволило атакующим игрокам действовать агрессивнее [21:28].

## 🎰 Эргодичность и риск последовательности доходности
[[JUMP:22:32]]

Главная проблема среднего инвестора — вера в «среднюю доходность». Бак объясняет это через концепцию эргодичности [23:10]. В неэргодичных системах (таких как рынок) средний результат группы не совпадает с результатом конкретного человека во времени.

Пример с казино:

*   Если 100 человек идут в казино и один из них разоряется, средний результат группы будет положительным [24:27].
*   Если один человек ходит в казино 100 дней подряд и разоряется на 28-й день, его игра окончена (Game Over), несмотря на предыдущие успехи [25:19].

**Риск последовательности (Sequencing Risk) на примере пенсионеров [27:04]:**
Пара юристов накопила $3 млн. При среднем росте рынка в 8% и снятии 6% в год они должны быть в порядке. Однако если рынок будет стоять на месте первые 15 лет (как это было с индексом Dow в 1966–1982 годах), пара обанкротится уже на 13-й год жизни на пенсии, не дождавшись последующего бурного роста [28:36].

## 🪳 Портфель «Таракан»: стратегия четырёх квадрантов
[[JUMP:31:13]]

Джейсон Бак развивает идеи Гарри Брауна (Harry Browne) и Рея Далио, создавая всепогодный портфель, который он называет «Cockroach Fund» [31:13]. Портфель разделен на четыре макроэкономических режима, основанных на росте и инфляции [31:27]:

1.  **Рост (Growth):** Глобальные акции (вместо только американских для диверсификации) [32:42].
2.  **Рецессия (Recession):** Длинная волатильность (Long Volatility) и хвостовые риски (Tail Risk). Вместо кэша Бак использует опционы, которые «взрываются» в цене при обвале рынка [32:55].
3.  **Инфляция (Inflation):** Следование тренду в сырьевых товарах (Managed Futures/CTA) вместо золота. Эти стратегии торгуют 60 рынками (энергия, металлы, мясо) и имеют более высокую корреляцию с инфляцией [33:34].
4.  **Дефляция (Deflation):** Глобальные облигации и другие источники фиксированного дохода [33:59].

**Фрактальная диверсификация:** Внутри каждого сегмента Бак использует десятки менеджеров. Например, в блоке хвостовых рисков у него 14 разных управляющих, торгующих разными путями реализации волатильности (VIX, опционы, интрадей-шорт), чтобы не зависеть от удачи одного [35:31, 42:12].

## ₿ Фиатные хеджи: Золото и Криптовалюта
[[JUMP:39:49]]

Бак выделяет 20% портфеля под так называемые «фиатные хеджи» на случай девальвации валют, войн или закрытия рынков [40:02]:

*   **Золото (16%):** Из них 6% — физическое золото в специализированных хранилищах [40:15].
*   **Криптовалюты (4%):** Биткоин (2.5%) и Ethereum (1.5%). По словам Бака, он не знает, станут ли они «цифровым золотом», но 2% позиция позволяет участвовать в потенциальном 50-кратном росте, если «биткоин-максималисты» окажутся правы [40:54].

Бак подчёркивает, что высокая волатильность криптоактивов позволяет извлекать «премию за ребалансировку» при ежемесячном выравнивании долей [41:20].

## 📉 Критика «правила 4%» и взгляд на будущее
[[JUMP:45:11]]

Джейсон Бак скептически относится к классическому правилу снятия 4% для пенсионеров. По его мнению, оно работало только в «золотой период» американского рынка последних 40 лет, когда акции и облигации имели отрицательную корреляцию [50:44].

Его аргументы:

*   Доходность последних 5 лет (14–15% годовых) приучила инвесторов к нереалистичным ожиданиям [30:21].
*   Бумеры были «самым удачливым поколением в истории», застав период падения ставок и взрывного роста цен на недвижимость и акции [50:58].
*   Если США ждёт судьба других развитых рынков, реальная доходность может упасть до уровня, где 4% снятия приведут к быстрому истощению капитала [50:18].

Бак резюмирует свою философию цитатой Сёрена Кьеркегора: «Жизнь можно понять, только оглядываясь назад, но жить нужно, глядя вперёд». В финансах инвесторы смотрят в зеркало заднего вида, но едут через лобовое стекло, которое часто показывает совсем другую дорогу [51:23].