# Каллен Рош: почему риск дефляции в США сейчас выше, чем вероятность гиперинфляции

Источник: https://www.youtube.com/watch?v=TGPLCgwbeZo
Канал: We Study Billionaires
Опубликовано: 27.08.2022

---

В новом выпуске программы «We Study Billionaires» Каллен Рош (Cullen Roche), эксперт по макроэкономике и финансовым рынкам, анализирует текущую экономическую ситуацию в США. Рош объясняет, почему меры, принятые во время пандемии COVID-19, привели к рекордному росту цен, и аргументирует свою позицию о том, что в ближайшие годы мир столкнётся скорее с дефляционным давлением, чем с гиперинфляцией.

## 📉 Разница между финансовым кризисом 2008 года и пандемией COVID-19
[[JUMP:00:47]]

Главный урок пандемии, по мнению Каллена Роша, заключается в радикальном отличии фискальной политики 2020-х от мер 2008 года [1:03]. Хотя инструменты монетарной политики были похожи, масштабы государственных расходов оказались несопоставимы:

*   **Фискальный дефицит в период COVID-19:** составил примерно $7 трлн за двухлетний период [1:16].
*   **Фискальный дефицит во время кризиса 2008 года:** составил всего около $800 млрд [1:35].

Эксперт подчеркивает, что именно этот колоссальный объем прямых государственных вливаний (выпуск казначейских облигаций для финансирования расходов) стал основным драйвером инфляции. В 2008 году казначейство не проявляло такой агрессивности, что и объясняет отсутствие резкого роста потребительских цен в тот период [3:38].

## 🔄 Количественное смягчение (QE) как «обмен активами»
[[JUMP:01:49]]

Каллен Рош придерживается мнения, что традиционные экономические модели часто ошибочно интерпретируют количественное смягчение как «печатание денег», ведущее к гиперинфляции [3:03]. С его точки зрения, QE — это прежде всего «обмен активами» (asset swap) [2:04]:

1.  Центральный банк выкупает у частного сектора казначейские облигации.
2.  Взамен частный сектор получает резервные депозиты.
3.  **Итог:** С технической точки зрения частный сектор теряет «сберегательный счет» (облигацию) и получает «чековый счет» (резервы), но не становится от этого богаче в реальном выражении [2:33].

По словам Роша, QE само по себе гораздо менее эффективно для стимулирования спроса, чем принято считать [20:06]. Инфляционный импульс во время COVID-19 пришел не от действий ФРС, а от действий Казначейства, которое напрямую увеличило балансы домохозяйств [3:38].

## 🏗️ Рынок жилья как «молот» экономики
[[JUMP:05:54]]

По мнению Каллена Роша, экономика США во многом является «экономикой жилья» [6:11]. Повышение процентных ставок ФРС оказывает прямое и жесткое воздействие на этот сектор:

*   **Доступность:** Рост ставок по ипотеке фактически закрыл доступ к рынку недвижимости для 40 миллионов человек за последние несколько месяцев [6:23].
*   **Эффект домино:** Падение спроса на дома неизбежно ведет к снижению продаж мебели, бытовой техники и электроники [6:40].

Рош прогнозирует, что цены на жилье в США могут упасть на 5–10% в ближайшие 18 месяцев, но допускает и более радикальный сценарий — откат на 20% от пиковых значений [9:21]. Если это произойдет к 2024 году, показатели инфляции (CPI и PCE) могут уйти в отрицательную зону из-за обвала спроса [10:07].

## 🚫 Почему гиперинфляция в США невозможна
[[JUMP:08:04]]

Каллен Рош утверждает, что риск дефляции на данный момент существенно выше, чем риск гиперинфляции [8:04]. Он обосновывает это следующими аргументами:

*   **Природа гиперинфляции:** Исторически она возникает только при экстраординарных обстоятельствах — тотальной коррупции, поражении в войне или смене политического режима [10:35].
*   **Статус доллара:** Несмотря на критику фиатных валют, доллар остается «наименее мусорной» из всех резервных валют, и спрос на него в последние 12 месяцев только растет [11:36].
*   **Фискальное ужесточение:** В июне 2021 года дефицит бюджета США составлял $1,7 трлн, тогда как в июне 2022 года — всего $137 млрд [5:12]. Рош называет это «огромным фискальным сжатием», которое само по себе замедляет экономику [5:25].

## 🌏 Демография и глобализация: долгосрочные якоря инфляции
[[JUMP:12:38]]

Эксперт указывает на мощные вековые тренды, которые препятствуют возвращению инфляции в стиле 1970-х:

1.  **Старение населения:** В 70-е годы наблюдался бум спроса из-за выхода на рынок труда поколения бэби-бумеров. Сейчас население стареет, что ведет к снижению темпов роста [15:47].
2.  **Опыт Японии:** Каллен Рош считает Японию «учебником» для остального мира, демонстрирующим, как демографический спад ведет к десятилетиям дефляции и низких ставок, несмотря на любые усилия ЦБ [14:08].
3.  **Иммиграция:** Сокращение притока высококвалифицированных кадров в США также негативно сказывается на долгосрочном экономическом росте [15:05].

## 💼 Инвестиционная стратегия: подход «All-Duration»
[[JUMP:31:52]]

В контексте подготовки к пенсии Каллен Рош критикует классический «всепогодный портфель» Гарри Брауна (25% золото, 25% акции, 25% облигации, 25% кэш) за избыток золота и наличности [33:19]. Вместо этого он предлагает собственную концепцию «All-Duration Investing» (инвестирование на основе дюрации) [35:47]:

*   **Акции:** В его модели это инструмент с 18-летней дюрацией. Они являются хорошим хедж-инструментом от инфляции в долгосроке, но могут падать на 25–30% в моменте [34:39].
*   **Облигации:** Выступают как страховка от дефляции. Если экономика США повторит путь Японии, облигации станут единственным активом, обеспечивающим доходность портфеля [53:46].
*   **Спекулятивные активы (Золото, Биткоин, Коммодити):** Рош рассматривает их как «страховые полисы» с потенциально асимметричной доходностью в короткие периоды высокой инфляции, хотя в остальное время они могут быть балластом [39:52].

## 🐕 Аналогия с «человеком и собакой»: как рынок видит ФРС
[[JUMP:1:06:09]]

Обсуждая ожидания по процентным ставкам, Каллен Рош приводит аналогию: ФРС — это человек, который ведет собаку (рынок облигаций) на поводке [1:06:09]:

*   Когда ФРС заявляет о намерении поднять ставки до 3%, она просто «отпускает поводок».
*   Собака (двухлетние казначейские облигации) всегда бежит впереди и заранее отыгрывает будущую позицию хозяина [1:06:39].
*   **Текущая ситуация:** Двухлетние облигации уже заложили в цену рост ставок, но инверсия кривой доходности (когда 2-летние ставки выше 10-летних) сигнализирует о том, что рынок ожидает ошибку ФРС и последующее снижение ставок в 2023–2024 годах [1:07:19].

Рош полагает, что ФРС может «перестараться» с ужесточением, что заставит её вернуться к политике «Fed Put» (снижению ставок для поддержки рынка) уже в ближайшем будущем, чтобы спасти рынок недвижимости от полного паралича [1:03:35].