# Брент Кочуба: «Ликвидность на рынке упала до нуля, готовьтесь к новым режимам волатильности» Источник: https://www.youtube.com/watch?v=Z4d7SukWamk Канал: Excess Returns Опубликовано: 19.04.2025 --- В новом выпуске подкаста **Excess Returns** ведущий Джек Форхэнд (Jack Forehand) и основатель аналитического сервиса SpotGamma Брент Кочуба (Brent Kochuba) обсуждают тектонические сдвиги в структуре современного фондового рынка. Главными темами беседы стали исчезновение ликвидности, переход к новому режиму «липкой» волатильности и то, как опционные стратегии маркет-мейкеров диктуют динамику индекса S&P 500 в условиях неопределенности вокруг торговых пошлин. ## 📈 Смена режима: почему волатильность перестала быть мимолетной [[JUMP:03:03]] Брент Кочуба утверждает, что рынок вошел в новый режим волатильности, который кардинально отличается от опыта последних нескольких лет [03:28]. Если раньше любой всплеск индекса страха VIX рассматривался как возможность для немедленной продажи (short vol), то теперь волатильность стала «липкой» (sticky) [03:40]. По мнению Кочубы, инвесторы должны адаптироваться к следующим изменениям: * **Отказ от быстрого возврата к среднему:** В отличие от событий августа (когда VIX подскочил до 60 и упал до 20 за два дня), текущая ситуация больше напоминает 2022 год [05:29]. * **Переоценка опционов:** То, что считалось «дорогим» или «дешевым» две недели назад, больше не актуально, так как ожидания рынка относительно будущих колебаний сместились вверх [04:06]. * **Информационный вакуум:** Отсутствие конкретики по тарифам не позволяет волатильности снизиться, так как риски невозможно адекватно просчитать [05:29]. Джек Форхэнд отмечает, что многие трейдеры все еще пытаются играть по старым правилам, шортя волатильность на каждом пике, что в текущих условиях часто заканчивается плачевно [04:45]. ## 📉 Кризис ликвидности: 400 пунктов за 7 минут [[JUMP:30:17]] Одной из самых тревожных тем обсуждения стало беспрецедентное падение ликвидности в базовых активах. Кочуба ссылается на данные CME и крупных банков, указывая, что глубина книги заявок (book depth) по фьючерсам E-mini S&P 500 практически обнулилась [30:42]. Ключевые показатели этого кризиса: * **Парадокс объемов:** На рынке наблюдаются рекордные объемы торгов акциями и опционами одновременно с минимальной за всю историю ликвидностью [30:56]. * **Экстремальные движения:** Кочуба подчеркивает, что из-за отсутствия ликвидности рынок может проходить 400 пунктов по S&P 500 всего за 7 минут [31:21]. Подобные скачки не наблюдались со времен «флэш-крэша» 2014 года [31:48]. * **Рост спредов:** Маркет-мейкеры вынуждены расширять спреды (например, с 10 центов до 1 доллара), чтобы застраховаться от резких движений [32:15]. Это создает ситуацию «нулевой гравитации», когда у рынка нет четких уровней поддержки, и любое макроэкономическое известие вызывает непропорционально сильную реакцию [29:51]. ## 🛠 Механика хеджирования: Дельта и Гамма [[JUMP:09:34]] Для понимания того, как опционы влияют на рынок, Брент Кочуба объясняет роль маркет-мейкеров. Около 90% сделок на платформе проходят через них, и они обязаны хеджировать свои позиции [09:34]. Основные инструменты контроля рисков: 1. **Дельта (Delta):** Коэффициент, показывающий, сколько акций должен купить маркет-мейкер для хеджирования проданного опциона. Например, продажа 100 000 колл-опционов на AMC с дельтой 0.5 заставляет маркет-мейкера купить 5 млн акций [10:00]. 2. **Гамма (Gamma):** Показывает, как нужно корректировать хедж при изменении цены актива или прошествии времени [10:27]. В текущих условиях низкой ликвидности маркет-мейкеры вынуждены «догонять» рынок, покупая на взлетах и продавая на падениях, что только усиливает волатильность [11:33]. Однако существует и «нижний предел»: при экстремально отрицательной гамме маркет-мейкеры начинают владеть «хвостовыми рисками» (tail risk), что в теории может начать подавлять волатильность, так как их портфели становятся защищенными [19:35]. ## 📅 Цикл OpEx и «Капитан Кондор» [[JUMP:12:13]] Обсуждение коснулось ежемесячного цикла экспирации опционов (OpEx). Апрельская экспирация не является квартальной, поэтому она меньше по объему, но все равно критически важна для краткосрочного направления рынка [14:07]. Важные детали апрельского OpEx: * **Доминирование S&P 500:** Основной объем позиций сосредоточен в индексе, а не в отдельных акциях вроде Tesla или Nvidia [14:59]. * **Исчерпание «топлива»:** Ралли в начале недели было вызвано необходимостью закрытия хеджей по путам, но к четвергу этот ресурс был исчерпан [16:31]. Кочуба полагает, что теперь рынок остался без поддержки со стороны опционных потоков [29:39]. В качестве примера рискованных стратегий Брент привел историю «Капитана Кондора» (Captain Condor), ставшую предметом статьи в Wall Street Journal [06:33]. Этот трейдер использует стратегию Iron Condor на 0DTE опционах в сочетании с методом Мартингейла (удвоение ставки при проигрыше) [06:58]. Кочуба выражает серьезные опасения, что при текущей волатильности такая стратегия неизбежно приведет к катастрофическим убыткам в десятки миллионов долларов [08:02]. ## 🚫 Развенчание мифов: 0DTE не виноваты в обвале [[JUMP:46:47]] Несмотря на популярное мнение (транслируемое, в том числе, CNBC), что опционы с нулевым сроком экспирации (0DTE) дестабилизируют рынок, Кочуба утверждает обратное [47:12]. Аргументы против виновности 0DTE: * **Снижение доли:** В периоды реальных рыночных потрясений объем торгов 0DTE резко падает, так как инвесторам нужны более долгосрочные инструменты для хеджирования «известных неизвестных» [47:37]. * **Эффект возврата к среднему:** Данные SpotGamma показывают, что 0DTE-потоки чаще способствуют возвращению цены к средним значениям в течение дня, а не провоцируют каскадные обвалы [47:24]. * **Бесполезность против заголовков:** 0DTE не помогают защититься от внезапных твитов или новостей о пошлинах, которые могут прийти в любой день [48:03]. ## 🌍 Макроэкономические сдвиги и золото [[JUMP:53:51]] Кочуба отмечает изменение корреляций между активами. В последний месяц наблюдается высокая связь между биткоином, золотом, китайскими и европейскими акциями, а также сырьевыми товарами [54:19]. Это сигнализирует о том, что инвесторы ищут альтернативу американским активам из-за политического хаоса [55:09]. Особое внимание уделено золоту: * **Перекупленность:** Золото выросло на 12% за апрель [56:28]. * **Индикатор волатильности:** Подразумеваемая волатильность золота находится на уровне 99-го процентиля [56:54]. * **Прогноз:** По мнению Кочубы, такие экстремальные показатели часто предшествуют консолидации или коррекции, так как рынок уже заложил в цену слишком агрессивные ожидания [57:33]. ## 📝 Прогноз и уровни поддержки [[JUMP:49:35]] Подводя итог, Брент Кочуба выделяет ключевые ценовые зоны на ближайший месяц: 1. **Сопротивление (5400–5500):** Здесь наблюдаются активные продажи колл-опционов, что ограничивает потенциал роста [51:29]. 2. **Поддержка (4800):** На этом уровне фонды активно продавали путы, что может создать «подушку безопасности» при падении [49:47]. Кочуба подчеркивает, что если кредитный рынок начнет давать сбои (рост кредитных дефолтных свопов), эти уровни перестанут работать, так как инвесторы начнут покупать пут-опционы на акции любой ценой для хеджирования своих облигаций [50:13].