# Айви Зельман о будущем недвижимости: почему рынок жилья США замер в ожидании коррекции Источник: https://www.youtube.com/watch?v=DW_jH3d4rUA Канал: Forward Guidance Опубликовано: 15.08.2023 --- Айви Зельман, аналитик, прославившаяся точным прогнозом кризиса на рынке недвижимости в 2008 году, сегодня видит ситуацию иначе: рынок США демонстрирует неожиданную устойчивость. В интервью для канала Forward Guidance она подробно разбирает, почему резкого обвала цен не произошло, как дефицит предложения на вторичном рынке спасает застройщиков и какие скрытые угрозы — от демографии до климатических рисков — могут изменить ландшафт отрасли в ближайшие годы. ## 🏠 Парадоксальная устойчивость: почему рынок не рухнул [[JUMP:0:00]] Текущее состояние рынка жилья в США Айви Зельман характеризует как «удивительно устойчивое» [0:42]. Несмотря на то что общее количество сделок (новое жилье плюс вторичный рынок) упало до чуть более 5 миллионов в год по сравнению с историческими 6 миллионами, цены не демонстрируют резкого падения. Основная причина, по мнению аналитика, кроется в критическом дефиците предложения на вторичном рынке [1:09]. Ключевые факторы, удерживающие рынок от обвала: * **Эффект «запертых» ставок:** более 90% американских заемщиков имеют ипотечные ставки ниже 5%, а более 50% — ниже 3,5% [1:33]. При текущих рыночных ставках около 7% у владельцев нет стимула продавать жилье и переезжать. * **Доминирование первичного рынка:** доля новостроек в общем объеме продаж выросла с допандемийных 10% до 15–20% [1:45]. Покупатели, вынужденные расширяться или переезжать из-за работы, уходят к застройщикам, так как на вторичном рынке просто нет выбора. * **Инструменты застройщиков:** чтобы стимулировать продажи, строительные компании используют «выкуп ставки» (rate buy-downs). По словам Зельман, при рыночной ставке в 7% застройщики предлагают покупателям 4,99%, беря на себя расходы по разнице [4:21]. Это бьет по марже компаний, но позволяет избежать затоваривания складов. ## 📈 Сравнение с 2008 годом и новые правила игры [[JUMP:9:31]] Зельман подчеркивает фундаментальное различие между текущим циклом и пузырем середины 2000-х годов. По её мнению, бум 2020–2021 годов не был вызван «экзотическими» ипотечными продуктами с низкими требованиями к заемщикам [11:16]. Различия в структуре рынка: 1. **Регулирование:** после введения закона Додда — Фрэнка в 2014 году и правил квалифицированной ипотеки (QM), стандарты кредитования стали гораздо более консервативными [11:57]. 2. **Капитализация застройщиков:** 50% рынка нового жилья сегодня контролируется публичными компаниями с низким долгом и доступом к дешевому капиталу [12:21]. 3. **Передача богатства:** Зельман отмечает беспрецедентный трансфер капитала от беби-бумеров к миллениалам и поколению Z. По её оценкам, от 80 до 100 миллиардов долларов передаются детям не в качестве наследства, а в виде помощи с первоначальным взносом или прямой покупки жилья прямо сейчас [7:15]. Однако аналитик предупреждает, что рынок уязвим перед лицом потенциального роста безработицы и ужесточения банковского кредитования после краха Silicon Valley Bank и First Republic [13:02]. ## 🏢 Кризис в коммерческой недвижимости (CRE) и многоквартирных домах [[JUMP:14:08]] Если рынок частных домов выглядит стабильным, то сектор многоквартирного жилья (multi-family) вызывает у Зельман серьезные опасения. После периода аномального роста арендных ставок (на 10–12% в 2021–2022 годах) рынок начал резко замедляться [14:48]. Проблемы сектора многоквартирных домов: * **Огромный объем недостроя:** в процессе завершения находится около 1 миллиона юнитов, что создаст избыточное предложение на фоне падения спроса [15:44]. * **Изменение привычек:** переход на гибридную работу заставляет людей возвращаться в города, где расположены штаб-квартиры работодателей, что замедляет миграцию в «курортные» регионы [16:11]. * **Давление на доходность:** операторы, которые закладывали рост аренды в 11%, теперь сталкиваются с реальностью в 2–4%, что делает рефинансирование долга нерентабельным [18:00]. Айви Зельман прогнозирует, что в 2024 году рост арендных ставок в США упадет до 1,6% [17:21]. Это окажет дезинфляционное воздействие на индекс потребительских цен (CPI), где расходы на жилье составляют около 40% [21:31]. По мнению гостьи, общая инфляция может упасть ниже 2% именно благодаря нормализации стоимости аренды [22:35]. ## 👥 Демографический миф и реальная нехватка жилья [[JUMP:29:03]] Айви Зельман оспаривает популярный тезис о «структурном дефиците» миллионов домов в США. Она утверждает, что все три фактора роста населения — рождаемость, смертность и иммиграция — движутся в негативном направлении [29:56]. Её аргументы против теории дефицита: * **Замедление роста домохозяйств:** в десятилетии до 2020 года наблюдались самые низкие темпы роста населения за всю историю наблюдений [30:08]. В период 2020–2030 годов ожидается двукратное замедление темпов формирования новых семей. * **Проблема цены, а не физического отсутствия:** Зельман считает, что «дефицит» исчез бы, если бы жилье стоило дешевле [31:41]. При текущих ценах молодые люди предпочитают жить с родителями (мультигенерационное жилье), что снижает реальный спрос на новые объекты. * **Муниципальные барьеры:** рост предложения сдерживается не только нежеланием жителей (NIMBY), но и инфраструктурными проблемами — нехваткой мощностей канализации, воды и школ [36:17]. В качестве примера она приводит Финикс, где участники рынка не верят в возвращение к пиковым объемам строительства из-за ограничений по ресурсам [37:12]. ## 📉 Инвестиционный взгляд: застройщики и товары для дома [[JUMP:38:57]] Несмотря на рост акций строительных компаний, Зельман сохраняет осторожность. Она отмечает, что сектор перестал быть чисто цикличным «бум-бастом», но оценка по мультипликатору Price-to-Book (P/B) остается высокой. Финансовые показатели отрасли: * Медианный коэффициент Price-to-Book для застройщиков сейчас составляет 1,7x, в то время как исторически нормой считалось 1,25–1,3x [41:24]. * Инвестиционное сообщество начинает смотреть на застройщиков через призму P/E (цена к прибыли), но Зельман считает это преждевременным, пока отрасль не прошла через реальную рецессию с потерей рабочих мест [42:56]. * Сектор товаров для дома (Home Improvement) сталкивается с «эффектом нормализации» [44:55]. После пандемийного бума, когда расходы на ремонт росли на 10%+, сейчас наблюдается замедление. Потребители, опасаясь за свои рабочие места и видя стагнацию цен на жилье, откладывают крупные проекты [48:09]. ## 🌪️ Климатический риск: новая угроза для оценки недвижимости [[JUMP:53:12]] Одним из самых серьезных долгосрочных вызовов Айви Зельман считает изменение климата и его влияние на страховой рынок [53:12]. Она отмечает, что крупные страховщики (State Farm, Farmers Insurance) уже начинают покидать рынки Калифорнии и Флориды или отказываться от продления полисов в зонах высокого риска [56:07]. Прогнозы Зельман по климатическим зонам: 1. **Кризис страхования:** страховщики теряют деньги из-за того, что регулируемые тарифы основаны на ретроспективных данных и не учитывают растущие риски лесных пожаров и наводнений [56:20]. 2. **Обратная миграция:** если раньше наблюдался отток населения в «солнечные» штаты (Smile States), то в будущем возможна миграция обратно в центральную часть страны (Midwest), где климатические риски ниже, а доступ к воде стабильнее [56:44]. 3. **Давление на бюджеты:** резкий рост стоимости страховки становится критическим фактором доступности жилья, сопоставимым с ростом ипотечных ставок [53:39]. В завершение Зельман прогнозирует, что в 2023–2024 годах рост цен на жилье будет колебаться в районе 0%, что является более пессимистичным взглядом по сравнению с консенсусом других аналитиков [57:11]. Она подчеркивает, что без «разрушения рабочих мест» и падения потребительской уверенности цены вряд ли пойдут вниз из-за экстремально низкого предложения [58:59].