# Джейсон Лемкин: «Если вы не выросли за счет ИИ в этом году — увольте половину команды»

Источник: https://www.youtube.com/watch?v=MftJZXDzPpw
Канал: 20VC (Harry Stebbings)
Опубликовано: 06.11.2025

---

В новом выпуске подкаста 20VC Гарри Стеббингс вместе с ветеранами индустрии — Джейсоном Лемкиным (SaaStr) и Рори О’Дрисколлом (Scale Venture Partners) — анализируют тектонические сдвиги в мире венчурного капитала и Big Tech. Участники обсуждают «неудачный» выход Navan на биржу, феноменальные метрики ИИ-стартапа Harvey и задаются вопросом, почему традиционные правила владения долями в компаниях больше не работают.

## 📉 IPO Navan: Конец эры SaaS 2.0 и крах теории «бесплатных денег»
[[JUMP:01:03]]

Начало недели ознаменовалось IPO компании Navan (ранее TripActions). Несмотря на впечатляющую выручку в $700 млн и рост на 32%, оценка компании на бирже составила около $5 млрд [02:23]. Для Джейсона Лемкина это событие, наряду с уходом Дева Иттичерии с поста CEO MongoDB, символизирует окончание эпохи SaaS 2.0. По его словам, теперь наступило время «Harvey или ничего» — эра ИИ диктует совершенно иные стандарты успеха [02:36].

Рори О’Дрисколл обращает внимание на то, что дебют Navan опровергает популярный тезис Билла Герли о том, что акции при IPO — это «бесплатные деньги» [04:34].

Аргументы О’Дрисколла против теории Герли:

*   **Риск падения:** Акции Navan упали ниже цены размещения уже на третий день торгов [04:09].
*   **Справедливый дисконт:** Покупатели IPO-акций требуют скидку именно из-за риска того, что котировки могут «обвалиться», как это произошло в данном случае [04:59].
*   **Реальная стоимость:** Истинный результат выхода на биржу можно оценить только через 18 месяцев после IPO, когда закончатся периоды блокировки (lock-up) и инвесторы смогут распределить капитал [07:10].

Собеседники подчеркивают разрыв между бумажной стоимостью долей и реальным кэшем. По мнению О’Дрисколла, для полной ликвидации позиции фонда в такой компании может потребоваться до 30 месяцев после выхода на биржу [08:01].

## 💰 Математика венчура: Достаточно ли выхода в $4,5 млрд?
[[JUMP:12:16]]

Один из самых острых вопросов дискуссии — является ли оценка в $4,5–5 млрд хорошим результатом для современного венчурного фонда.

Позиции участников:

1.  **Джейсон Лемкин:** Для посевного инвестора (Seed), чьи чеки составляют значительную часть фонда, такая оценка может быть недостаточной для возврата всего фонда, особенно с учетом размытия долей [11:11]. Он утверждает, что «больше не хочет встречаться с „простыми смертными“ фаундерами», которые не целятся в капитализацию выше $10 млрд [10:57].
2.  **Рори О’Дрисколл:** Для крупных фондов поздних стадий (Growth) с капиталом в $1,5–2 млрд один выход в $5 млрд возвращает лишь треть фонда [17:43]. Однако он отмечает, что стратегия «меньше победителей, но крупнее» заставляет инвесторов искать истории с потенциалом выхода за пределы «барьера в $400–500 млн выручки» [13:20].
3.  **Гарри Стеббингс:** Полагает, что ценность компании может нарастать инкрементально, и слишком поспешный отказ от «обычных» компаний может привести к потере будущих гигантов [12:03].

## ⚖️ Феномен Harvey: ИИ-юристы захватывают рынок
[[JUMP:21:00]]

ИИ-стартап Harvey привлек $150 млн при оценке в $8 млрд (лид-инвестор — Andreessen Horowitz) [21:02]. По данным, которыми поделились инвесторы в частной беседе со Стеббингсом, компания демонстрирует невероятные показатели:

*   **ARR (годовая повторяющаяся выручка):** Около $150 млн [21:14].
*   **Прогноз на следующий год:** Ожидается рост до $400 млн ARR [22:10].
*   **Удержание (NDL):** 170%, что является выдающимся показателем для софта [21:31].
*   **Usage:** Соотношение DAU/MAU составляет 40% [21:24].

Рори О’Дрисколл считает, что успех Harvey обусловлен идеальным соответствием продукта (LLM) рынку (юриспруденция), где основным товаром является язык [22:49]. Главный вопрос для оценки в $8 млрд и выше — это объем целевого рынка (TAM). Для оправдания текущей стоимости Harvey должна стать инструментом автоматизации стоимостью в $1–3 млрд годовой выручки, фактически заменяя человеческий труд софтом [24:10].

## 📉 Кризис долевого участия: Правила Benchmark больше не действуют
[[JUMP:25:27]]

Участники обсуждают отчет *The Information* о том, что легендарный фонд Benchmark снизил свои требования по владению долями. В сделке с MaCaw они согласились на 10% вместо стандартных 20% [25:40].

Причины снижения долей инвесторов в ИИ-стартапах:

*   **Капиталоемкость:** Модели ИИ требуют столько денег (миллиарды долларов), что инвестор, вложивший даже $100 млн, получает лишь несколько процентов [29:36].
*   **Капиталоэффективность:** На другом полюсе — сверхэффективные команды, которым почти не нужны деньги, что дает фаундерам огромный рычаг в переговорах [29:23].
*   **Стратегия Y Combinator:** Акселератор фактически «институционализировал» низкие доли инвесторов, советуя фаундерам продавать не более 10% на демо-дне [32:37].

Джейсон Лемкин признается, что его последние три сделки были в диапазоне 6–8% владения, хотя его личное правило требует двузначных чисел [26:06]. Он резюмирует: «Оптимизированный фандрайзинг для фаундера — это недобор доли для венчурного капиталиста» [31:45].

## 🤖 Сэм Альтман против Брэда Герстнера: Трллионные амбиции OpenAI
[[JUMP:34:20]]

Обсуждение недавнего резкого ответа Сэма Альтмана инвестору Брэду Герстнеру на вопрос о том, как OpenAI планирует финансировать $1 трлн капитальных затрат (CapEx) [34:33]. Альтман в интервью фактически предложил недовольным продавать свои акции [34:45].

Мнения участников о ситуации в OpenAI:

*   **Рори О’Дрисколл:** Вопрос Герстнера легитимен. Если компания планирует тратить триллионы при выручке в $12 млрд, совет директоров обязан требовать четкого финансового плана [37:20].
*   **Джейсон Лемкин:** В индустрии наблюдается «страх перед успешными фаундерами». Инвесторы часто боятся задавать критические вопросы, чтобы не испортить отношения и не получить плохой NPS [37:35].
*   **О’Дрисколл о рисках Альтмана:** Сэм Альтман стал «лицом ИИ-бума». Если этот пузырь лопнет, он станет главным антигероем в учебниках экономической истории на следующие 200 лет [40:13].

## 🏢 Big Tech: Почему Google — это покупка, а Amazon — продажа
[[JUMP:42:49]]

Анализируя квартальные отчеты техгигантов, Лемкин и О’Дрисколл расходятся в оценках.

**Amazon:** Несмотря на рост AWS на 20% [43:03], Лемкин считает компанию переоцененной. Он называет новости о партнерстве Amazon с OpenAI по поставке GPU «театром ИИ-эффективности», отмечая, что Amazon опоздал к раздаче мощностей и находится позади Microsoft, Oracle и Google [45:30].

**Google:** По мнению Лемкина, Google сейчас недооценен [48:27]. Компания успешно вернулась в игру:

*   Поиск снова растет [48:40].
*   Собственные чипы (TPU) эффективны [48:40].
*   Google обладает мощным прикладным слоем приложений (Workspace), которого нет у Amazon [48:53].

**Meta:** Рори О’Дрисколл называет расходы Марка Цукерберга в $70 млрд в год на ИИ без очевидной выручки «рационально пугающими» для рынка [51:35]. Однако он признает, что Цукерберг, как контролирующий владелец, может позволить себе игнорировать мнение акционеров ради долгосрочной стратегии [51:48].

## 🔥 Ультиматум Лемкина: «ИИ-ускорение или увольнение»
[[JUMP:54:01]]

Джейсон Лемкин высказывает крайне жесткую позицию относительно традиционных софтверных компаний. Он отмечает примеры Twilio и MongoDB, которые смогли ускорить рост за счет ИИ-фич [54:16].

Его тезисы для фаундеров на 2025–2026 годы:

1.  **Результат через 18 месяцев:** Если за полтора года бума ИИ ваша компания не увидела ускорения роста — это провал команды [58:10].
2.  **Замена людей:** Настоящая задача B2B-софта сегодня — не «копилот», а прямая замена посредственных сотрудников ИИ-агентами [1:01:28].
3.  **Кадровая чистка:** «Если вы не выросли за счет ИИ в этом году — увольте половину команды перед праздниками. Они не справились» [58:10].

Рори О’Дрисколл соглашается, но в более мягкой форме: компании, которые не смогут «прикрепиться» к ИИ-бюджетам, будут проданы частным инвестиционным фирмам (PE) за бесценок (3x выручки) [1:00:10].

## 📈 Рынки предсказаний: Kalshi против Polymarket
[[JUMP:1:14:23]]

В финале обсуждается взлет рынков предсказаний в США. Рори О’Дрисколл признается, что хотел бы быть инвестором в этом секторе, называя идею «умной» [1:14:37].

*   **Kalshi:** Воспринимается Лемкиным как более безопасная ставка, так как компания полностью соответствует регуляциям США (CFTC approved) [1:15:41].
*   **Polymarket:** Несмотря на доминирование, остается в серой зоне с точки зрения регуляторики [1:15:41].

О’Дрисколл прогнозирует, что главной проблемой таких площадок станет не политика, а честность в спорте. Когда ставки становятся слишком детализированными (например, промахнется ли квотербек в третьей четверти), риск договорных матчей возрастает многократно [1:17:13].