# Джерри Паркер: Почему гладкая доходность убивает прибыль в трейдинге?

Источник: https://www.youtube.com/watch?v=dkVpRf0z7zk
Канал: Top Traders Unplugged
Опубликовано: 18.04.2022

---

В очередном выпуске серии подкастов The Systematic Investor на канале Top Traders Unplugged ведущий Нильс Ларсен и легендарный трейдер, основатель Chesapeake Capital Джерри Паркер провели глубокий анализ текущего состояния мировых рынков через призму системного инвестирования. Собеседники детально разобрали тектонические сдвиги в макроэкономике, затронули проблему отсутствия реального рыночного опыта у руководства ФРС и сошлись во мнении, что классические долгосрочные стратегии следования за трендом переживают масштабный ренессанс. Ключевой нитью дискуссии стала бескомпромиссная защита чистоты тренд-фолловинга от попыток инвесторов и управляющих искусственно сгладить волатильность в ущерб удержанию крупных прибыльных позиций.

## 🏦 Закулисье Федеральной резервной системы и макроэкономический сдвиг
[[JUMP:1:54]]

В центре внимания макроэкономического блока оказалась статья доктора Бена Ханта из Epsilon Theory, которую Нильс Ларсен привел в качестве важного аналитического среза. Согласно исследованию Ханта, подавляющее большинство членов Совета управляющих Федеральной резервной системы США не имеют абсолютно никакого практического опыта работы в реальном секторе экономики за пределами самой системы ФРС. Лишь единицы из них недолгое время занимались академической деятельностью или занимали позиции в коммерческих структурах. 

По мнению Ларсена, данный факт во многом объясняет сомнительный трек-рекорд ФРС в области процентной политики последних лет. В тренд-фолловинге реальный опыт имеет решающее значение, особенно в периоды высокой неопределенности, когда необходимо принимать жесткие решения по изменению параметров моделей. Отсутствие у чиновников ФРС понимания того, как функционирует бизнес «на земле», не внушает инвесторам оптимизма перед лицом грядущих глобальных перемен.

Джерри Паркер высказал еще более радикальную позицию, отметив, что ожидал худшего — восприятия этих постов как чисто политических назначений. Являясь последователем идей Милтона Фридмана, Паркер выступил за минимизацию человеческого фактора в управлении экономикой:

> «Я больше за то, чтобы довериться алгоритму или просто привязать решения к доходности 10-летних облигаций. Пусть рынок сам определяет процентные ставки. Я сильно отклоняюсь от мейнстрима в этом вопросе».

Текущая ситуация на долговых рынках, по оценкам участников дискуссии, выглядит пугающе, если смотреть на долгосрочные графики процентных ставок в логарифмическом масштабе. Ларсен подчеркнул, что стратегии, успешно работавшие последние 20 лет на фоне постоянного снижения ставок, скорее всего, окажутся полностью неэффективными в ближайшие два десятилетия. Джерри Паркер вспомнил, как до недавнего времени аналитики и даже некоторые управляющие CTA сомневались в способности тренд-фолловеров зарабатывать в условиях падающего рынка облигаций. Однако реальность опровергла эти опасения: период роста процентных ставок принес системным фондам колоссальную прибыль. 

## ⚔️ Чистота тренд-фолловинга против стремления к «гладкой» доходности
[[JUMP:7:34]]

Поводом для масштабной дискуссии о философии системной торговли стал вопрос слушателя из Австралии по имени Исай. Бывший коммерческий юрист, решивший сменить карьеру и уйти в финансы под впечатлением от подкаста, поинтересовался: стоит ли добавлять в классический тренд-фолловинг конвергентные модели (стратегии возврата к среднему), чтобы повысить диверсификацию и сделать кривую капитала более плавной? По логике слушателя, противоположные профили распределения доходности дивергентных (трендовых) и конвергентных стратегий должны эффективно снижать волатильность портфеля.

Джерри Паркер категорически не согласился с идеей добавления конвергентных элементов, объяснив это фундаментальными принципами своей работы. На данный момент Паркер торгует примерно на 200 рынках, открывая позиции крайне малого объема в акциях, сырье, облигациях и валютах (FX). 

Его аргументы против сглаживания доходности включают следующие тезисы:

* **Высшее призвание тренд-фолловера:** По мнению Паркера, поиск и удержание экстремальных ценовых выбросов (аутлайнеров) — это главная цель стратегии. Забота о «гладкости» кривой капитала неизбежно отвлекает от этой задачи.
* **Финансовые потери:** Включение явных конвергентных стратегий, таргетирование волатильности и систематическая фиксация прибыли приводят к тому, что в долгосрочной перспективе управляющий зарабатывает существенно меньше денег.
* **Истинные ценности:** В топ-5 приоритетов Паркера «гладкость» доходности попросту отсутствует. Важнее сохранение капитала, регулярность извлечения прибыли и способность забирать движения в масштабных трендах.

Нильс Ларсен поддержал коллегу, добавив, что стремление людей к идеальной кривой капитала понятно, но деструктивно. Инвесторам необходимо сделать выбор между иллюзорным совершенством системы и ее долгосрочной устойчивостью (робастностью). Исторический опыт показывает, что простые и робастные тренд-фоллоуинг модели десятилетиями доказывают свою эффективность. В периоды затяжного флэта такие системы могут долго «топтаться на месте», удерживая позиции и не допуская критического «распиливания» капитала на ложных прорывах. Зато в моменты зарождения мощных трендов они показывают взрывной рост.

В качестве примера Паркер привел собственную доходность: с ноября 2020 года его стратегия выросла примерно на 60%. В такой ситуации сложно объяснять клиентам необходимость искусственного сглаживания результатов. 

> «Разве кто-то критикует индекс S&P 500 за отсутствие гладкости? Он имеет историческую доходность около 8% и просадки более 50%. Тем не менее, он считается эталоном, который бьет большинство хедж-фондов. Но к нам, бедным управляющим CTA, всегда предъявляют особые требования: „Сделайте нам покрасивее, добавьте какого-нибудь мусора, чтобы сгладить график, пусть даже мы заработаем меньше“. Кто-то должен сказать этому твердое „нет“, и этим человеком буду я».

## 🧠 Психологические шрамы трейдинга и ловушка чрезмерной оптимизации
[[JUMP:15:47]]

Ларсен отметил, что инвесторы регулярно активизируются в моменты быстрых и болезненных рыночных разворотов, подобных событиям февраля 2018 года или ноября 2021 года, требуя от управляющих создать механизмы для защиты от таких локальных просадок. Сделать это технически возможно, но платой за такую защиту станет падение общей доходности на длительном горизонте.

Паркер раскритиковал подход некоторых исследовательских компаний (в частности, упомянув статью CFM), которые выдергивают из контекста случайные исторические отрезки, когда тренд-фолловинг не приносил денег во время падения рынка акций, и пытаются на основе этого перестроить систему. Попытки подкрутить параметры под конкретную дату (например, «Черный понедельник» или кризис 2018 года) — это путь к опасной переоптимизации, которая рушит общую логику модели ради сиюминутного психологического комфорта.

Трейдеры часто становятся заложниками собственного негативного опыта:

* **Пример Тома Бассо:** В недавней дискуссии известный трейдер Том постоянно возвращался к воспоминаниям о своей старой тяжелой сделке по серебру, которая наложила отпечаток на его восприятие рисков.
* **Позиция Паркера:** Джерри признал, что у каждого есть сделки-травмы, порождающие страх перед будущим и желание изменить правила торговли. Однако профессионал обязан принимать решения на основе беспристрастного научного анализа и бэктестов, полностью исключая эмоции.
* **Мнение Ларсена о «шрамах»:** Глубокие просадки на графике доходности долгоживущих фондов — это не признак слабости, а прямое доказательство их способности выживать в любых штормах. Те управляющие, у которых на графиках нет подобных «шрамов», как правило, давно исчезли с рынка.

## 💸 Кредитное плечо и управление ликвидностью: взгляд изнутри CTA
[[JUMP:19:40]]

Второй вопрос от слушателя по имени Ник касался целесообразности использования заемных средств (инвестиционных кредитов) для увеличения размера торгового счета. Логика слушателя строилась на том, что системный тренд-фолловер никогда не рискует всем капиталом одновременно, закладывая в каждую сделку жесткий лимит потерь (например, 1%). Следовательно, заемные деньги могли бы ускорить сложный процент при сохранении контроля над рисками через сайзинг.

Нильс Ларсен пояснил, что для крупных управляющих (CTA) привлечение кредитов со стороны не имеет смысла, поскольку индустрия изначально работает на маржинальном рынке. Увеличить риски можно в любой момент простым увеличением объема позиций, для этого не нужны реальные оборотные средства. Однако в условиях полной неопределенности удвоение кредитного плеча может привести к мгновенному уничтожению счета при череде неблагоприятных исходов. Именно поэтому профессиональные управляющие выставляют консервативные уровни риска, где главным приоритетом является невозможность полного банкротства (blow-up) фонда. В истории индустрии случаи краха CTA-программ крайне редки, и почти всегда они происходили с экспериментальными агрессивными версиями, а не с основными стратегиями.

Джерри Паркер раскрыл внутреннюю математику своих рисков:

* На всех 200 торгуемых рынках совокупный риск по четырем используемым системам составляет всего 15 базисных пунктов (0,15%) на один рынок.
* Позиции могут динамически увеличиваться только в процессе управления волатильностью, когда прибыль уже получена и тренд расширяется.
* Паркер использует скрытое кредитное плечо через фьючерсные контракты и заимствования у прайм-брокера для торговли отдельными акциями.

Цель маржинального плеча, по словам Паркера, заключается исключительно в достижении качественной диверсификации: увеличении позиций на низковолатильных рынках и их сокращении на высоковолатильных. При этом огромная часть капитала фонда остается незадействованной в марже и размещается в казначейских векселях США (T-bills).

Паркер напомнил исторический завет своего наставника Ричарда Денниса, лидера «Трейдеров-Черепах»:

> «В 1983 году Рич сказал нам, что две самые большие ошибки, которые вы совершите — это несоблюдение собственных правил и овертрейдинг (чрезмерный объем торговли). Я поднимаю руку и признаю: он был прав, я совершал эти ошибки в начале пути. И теперь я призываю всех: торгуйте малыми объемами».

Ларсен добавил, что после финансового кризиса 2008 года управление неиспользуемой наличностью стало критически важным аспектом бизнеса. Хедж-фонды осознали, что деньги нельзя просто оставлять на депозитах в коммерческих банках, так как банки могут исчезнуть. Такие компании, как Chesapeake Capital Паркера и Dunn Capital, используют консервативных cash-менеджеров, удерживая до 80% клиентских средств в государственных облигациях США.

## 📈 Изменение размера позиций: разбор стратегии Тима Пикеринга
[[JUMP:25:45]]

Джерри Паркер прокомментировал тезисы управляющего Тима Пикеринга из предыдущего выпуска подкаста. Пикеринг утверждал, что его фонд активно корректирует размеры позиций непосредственно в процессе движения цены, когда меняется соотношение риска и награды, объясняя это заботой о долгосрочном опыте инвесторов и необходимостью эффективного извлечения ценности из волатильных шортов.

Паркер расценил это как прямое отступление от канонической философии тренд-фолловинга. По его мнению, Пикеринг фактически признал, что идет на поводу у институциональных клиентов, требующих снижения волатильности:

* **Классический подход (Паркер):** Позиция нормализуется по волатильности (например, через ATR) исключительно в момент входа, чтобы уравнять потенциальный убыток по всем рынкам. Как только сделка становится прибыльной, ее оставляют в покое. Даже если волатильность вырастает в 3–4 раза, это прибыль, и тренд-фолловер позволяет ей расти дальше.
* **Подход Пикеринга:** Использование риск-менеджмента как скрытого инструмента фиксации прибыли на параболических или краткосрочных трендах. 

Паркер подчеркнул, что хотя он принципиально не согласен с методологией Пикеринга, он ценит его честность в признании коммерческих мотивов такого шага.

## 🔮 Иллюзия «столетнего тренда» акций и уроки Майка Грина
[[JUMP:30:54]]

Большой интерес у собеседников вызвало выступление известного аналитика Майка Грина в одном из недавних финансовых шоу. Грин озвучил тезис, который Паркер назвал «настоящим богохульством» для традиционной инвестиционной индустрии: слепая вера в то, что американские акции гарантированно продолжат приносить исторические 7–8% годовых в следующие 100 лет на основании того, что они делали это предыдущие 100 лет, является фатальным заблуждением.

По мнению Грина, 100 лет — это чрезвычайно короткий и специфический датасет с огромным количеством уникальных сопутствующих условий. Данные о поведении фондового рынка США, начиная с 1870-х годов, абсолютно бесполезны для прогнозирования будущего, если только инвестор не считает, что мир является полностью неизменным пространством.

Паркер полностью солидарен с Грином в том, что системная распределенная стратегия, протестированная на тысячах сделок на покупку и продажу в разных классах активов, гораздо более устойчива, чем пассивное долгосрочное удержание индекса S&P 500. По словам Паркера, современное инвестиционное сообщество полностью потеряло воображение относительно возможных катастрофических сценариев. Локальный кризис 2008 года с его «потерянным десятилетием» для акций быстро забылся, и индустрия вновь вернулась к созданию фондов, завязанных на вечный рост американского рынка.

Трейдер напомнил, что в истории практически каждой крупной страны, за исключением США, были периоды, когда национальные фондовые рынки обнулялись или не приносили прибыли десятилетиями. По мнению Паркера, США вполне могут оказаться следующими в очереди, и инвесторам стоит приготовиться к затяжному медвежьему тренду, который способен стереть результаты одного или двух десятилетий.

## 🌊 В поисках годовой стабильности и сила слабой связи
[[JUMP:35:45]]

Обсуждая твит пользователя под ником JP о том, что для создания лучшей стратегии нужно сначала представить то, что кажется абсолютно невозможным, Джерри Паркер поделился личной историей. Он рассказал, что лучшие идеи приходят к нему во время прогулок по пляжу или тренировок на беговой дорожке, когда мозг отключен от текущих графиков.

Его главной профессиональной мечтой («невозможной целью») является создание системы, которая способна закрывать в плюс абсолютно каждый календарный год без завышения рисков, за счет максимальной диверсификации и выверенного плеча. 

Путь к этой стабильности Паркер видит в парадоксальных вещах:

* **Отказ от контроля просадок по открытым позициям:** В его бэктестах простейшие долгосрочные системы с одним входом, одним выходом и жестким стоп-лоссом показывают феноменальную устойчивость на 12-месячном скользящем окне доходности, закрывая в плюс около 90% периодов.
* **Тотальная диверсификация как щит:** Обратной стороной такой сверхдиверсификации становится недополученная прибыль в моментах взрывного роста отдельных секторов. Например, на момент записи подкаста Паркер удерживал минимальные объемы в нефти, мазуте и бензине. Весь остальной рынок зарабатывал на ралли в энергетике гораздо больше него, поскольку капитал Паркера был размазан по еще 190 нишевым рынкам. 

Однако именно эта «жертва» сверхприбылью в одном секторе гарантирует выживание и стабильность системы на дистанции.

## 🤖 Искусственный интеллект и «слабые сигналы» Леды Браги
[[JUMP:43:13]]

Собеседники скептически оценили повальное увлечение индустрии технологиями искусственного интеллекта (AI) и машинного обучения (ML) в трейдинге. Ларсен подчеркнул, что за долгие годы работы он видел множество красивых бэктестов на основе ИИ, но практически ни одного управляющего, который бы стабильно зарабатывал с помощью этих технологий на долгой дистанции — большинство таких проектов уже закрылись.

Паркер предложил свое шутливое, но концептуальное решение для программистов:

> «Последняя строчка кода любой сложнейшей системы машинного обучения должна звучать так: „Продавай при пробое локального минимума или покупай при пробое максимума“. Эта базовая тренд-фоллоуинг инъекция необходима, чтобы спасти вашу задницу, когда ИИ в очередной раз не сможет предсказать будущее. Но если вам все равно нужна эта строчка для спасения, зачем тогда вообще весь остальной навороченный код?»

В качестве авторитетного союзника в этом вопросе Паркер привел Леду Брагу, главу одного из крупнейших системных фондов Systematica. Брага, обладая колоссальными ресурсами и сложнейшим математическим аппаратом, крайне скептически относится к идее предсказания цен. Она открыто заявляет, что даже ее успешная фирма прошла через 10-летний период (флэт), когда стратегии не приносили прибыли, и это абсолютно нормально для индустрии.

Паркер процитировал важное математическое умозаключение Браги:

> «Сигнал следования за трендом слишком слаб, чтобы математически утверждать, что он сломался. Даже много лет тяжелой доходности не будут означать, что система не работает. Длительность периодов падения эффективности математически незначима».

Джерри Паркер признался, что восхищен этой формулировкой и буквально влюблен в концепцию «слабого сигнала». Системные трейдеры всю жизнь торгуют по слабым сигналам, которые постоянно подвергаются критике со стороны классических инвесторов, но именно в этой слабости и незаметности для толпы кроется их невероятная долгосрочная прибыльность.

## 📐 Геометрия тренд-фолловинга и удержание позиций
[[JUMP:49:28]]

Разбирая совместные выпуски Нильса Ларсена с другим постоянным экспертом подкаста Ричем, собеседники опровергли популярное в СМИ заблуждение о том, что текущие огромные прибыли CTA вызваны исключительно конфликтом на территории Украины и последовавшим энергетическим кризисом. Ларсен подчеркнул, что все крупные трендовые позиции в энергоносителях и сырье были открыты системными алгоритмами задолго до того, как первые воинские части появились у украинских границ. Робот просто следовал за ценой, не зная геополитического контекста.

Паркер отметил, что человеческая психология заставляет трейдеров панически бояться отдавать бумажную прибыль рынку, в то время как бэктесты требуют прямо противоположного — надеяться на продолжение тренда и сидеть в «свободных, широких штанах» (loose pants), параметры которых позволяют пересиживать глубокие промежуточные коррекции.

В качестве примера бескомпромиссного следования правилам Паркер привел две свои текущие сделки:

* **Природный газ (Natural Gas):** График претерпел чудовищную промежуточную просадку, но поскольку системный стоп-лосс не был задет, Паркер остался в позиции и в итоге забрал обновление исторических максимумов по капиталу. Те, кто пытался выйти «пораньше и поумнее», были вынуждены перезаходить на самых хаях.
* **Российский рубль (Ruble):** На момент записи Паркер все еще удерживал короткую позицию по рублю на Чикагской товарной бирже (CME), несмотря на то, что из-за санкций и ручного управления курсом рубль растерял весь потенциал падения, превратившись в крайне неликвидный инструмент. Сделка выглядит ужасно на графике и приносит убытки, но пока цена не зацепила скользящий стоп, Паркер отказывается закрывать её вручную.

Также Паркер упомянул, что ранее получил разрешение от Ричарда Денниса на возобновление торговли фондовыми индексами. Сейчас он удерживает крупные короткие позиции по мировым индексам через фьючерсы и ETF, добавив, что успел вовремя и с прибылью выйти из шорта по российскому рынку акций (ETF на Россию) прямо перед тем, как торги по нему были полностью заблокированы, что напомнило ему недавний кризис с остановкой торгов никелем на LME.

В финале раздела Ларсен и Паркер вернулись к давнему теоретическому спору с Ричем о природе сложного процента. Ларсен доказывал, что минимизация просадок чисто математически помогает долгосрочному накоплению капитала (геометрическому росту). Рич же парировал это концепцией, которую он называет «геометрией тренд-фолловинга»: прибыль от удержания редких экстремальных аутлайнеров настолько масштабна, что она с избытком перекрывает любые глубокие просадки по открытым позициям. Попытка урезать просадку автоматически обрезает вероятность поймать тот самый главный супертренд.

Джерри Паркер полностью согласился с Ричем, резюмировав это емкой формулой:

> «Рваная и неровная доходность (bumpy and lumpy) создает гораздо больше богатства с меньшим реальным риском».

Парадокс заключается в том, что пытаясь избежать волатильности, инвестор берет на себя максимальный риск — остаться без прибыли в периоды крупных рыночных движений.

## 📊 Статистика выживания против табличных метрик
[[JUMP:1:01:14]]

Основываясь на материалах блога Марка Ржепчинского, Паркер напомнил о смертельной опасности почивания на лаврах прошлых успехов. Ржепчинский утверждает, что вера в собственный исторический трек-рекорд как гарантию будущих побед — самый короткий путь к катастрофе. Любые табличные метрики из Excel (коэффициенты Шарпа, Сортино, Марино) — это лишь искусственные плоские сокращения.

Многие фонды с посредственным историческим коэффициентом Шарпа успешно работают и защищают капитал клиентов на протяжении 30, 40 и 50 лет (как Dunn или Chesapeake), в то время как системы с «идеальным» Шарпом регулярно взрываются. Управляющий обязан быть параноиком и проявлять бдительность каждый день, не рассчитывая на былые заслуги. Ларсен добавил ироничный, но неоспоримый факт: чем дольше живет и торгует любая системная стратегия, тем хуже и грязнее со временем становятся ее статистические показатели в таблицах, и к этому нужно относиться спокойно.

Завершая встречу на макроэкономической ноте, Паркер процитировал свежий пост Моргана Хаузела «Глубокие корни»:

> «Самые безумные события — как хорошие, так и плохие — происходят потому, что крошечные, изначально незаметные и легко игнорируемые события начинают накапливаться и масштабироваться по принципу сложного процента».

Диапазон возможных исходов в будущем всегда бесконечен. И именно невозможность предсказать, как именно сойдутся эти микрособытия, делает чистый, механический тренд-фоллоуинг по ценам единственным разумным способом защиты денег в долгосрочной перспективе.

В самом конце выпуска Нильс Ларсен привел свежие триумфальные цифры доходности индустрии управляемого фьючерса (CTA) на апрель 2022 года, подтверждающие силу трендового режима рынков:

* Индекс BTOP50: +3,75% за апрель, +13,2% с начала года.
* SG CTA Index: +4,08% за апрель, +17,4% с начала года.
* SG Trend Index: +5,2% за апрель, +23,8% с начала года (первый квартал 2022 года стал третьим лучшим кварталом за всю историю существования индекса).
* SG Short Term Traders Index: +1,8% за апрель, +7,46% с начала года.
* Барометр трендов (Trend Barometer): находится на мощном уровне 66.

Для сравнения, классический мировой индекс акций MSCI World за этот же период упал на 3,06% в апреле (-8,4% с начала года), а мировой индекс гособлигаций World Government Bond Index продемонстрировал один из худших стартов в истории, упав на 2,17% в апреле и потеряв 8% с начала года. Цифры наглядно продемонстрировали, на чьей стороне оказалась правота в этом раунде рыночного противостояния.