# JPMorgan: стратегия выживания при коррекции рынка на 10-15% и риски ИИ-пузыря

Источник: https://www.youtube.com/watch?v=2YMKG3uuys8
Канал: Prof G Markets
Опубликовано: 21.11.2025

---

В условиях рекордных рыночных оценок и беспрецедентного бума искусственного интеллекта инвесторы задаются вопросом: ждет ли нас мягкая коррекция или катастрофический обвал. Майкл Цембалест из JPMorgan в интервью для Prof G Markets разбирает риски «фрагильности» современной экономики, где 75% прибыли генерируют всего несколько компаний, и предлагает стратегию защиты капитала.

## 📉 Прогноз коррекции: 15% или 40%?
[[JUMP:04:41]]

Обсуждение началось с анализа недавнего прогноза профессора Асвата Дамодарана, который заявил, что рынок переоценен и «прятаться негде» [05:21]. По мнению Майкла Цембалеста, позиция Дамодарана является избыточно пессимистичной. Цембалест утверждает, что хотя активы торгуются на максимумах за последние 20–25 лет, это не всегда означает неизбежный обвал на 40%, как в 2001 или 2009 годах [08:28].

Основные тезисы Цембалеста по состоянию рынка:

*   **Базовый сценарий:** Вероятность коррекции на уровне 10–15% в 2026 году крайне высока [20:43].
*   **Скепсис к катастрофизму:** Эксперт полагает, что обвал на 40% менее вероятен благодаря смягчению политики ФРС и устойчивому импульсу экономики [21:21].
*   **Индикатор Баффета:** Накопление денежных средств в Berkshire Hathaway является более значимым сигналом трудностей с поиском ценности на рынке, чем теоретические выкладки профессоров [07:21].

## 🤖 Экономика ИИ: Масштабнее Манхэттенского проекта
[[JUMP:09:59]]

Цембалест привел шокирующие данные о масштабах инвестиций в ИИ. По его словам, с ноября 2022 года 75% всех доходов, прибылей и капитальных затрат (CapEx) на рынке пришлись всего на 40 компаний, связанных с ИИ [10:11].

Масштаб капитальных вложений в технологии ИИ к 2025 году, по расчетам JPMorgan, сравняется с суммарными затратами (относительно ВВП) на следующие проекты [11:03]:

*   Высадка на Луну;
*   Манхэттенский проект;
*   Система межштатных автомагистралей;
*   Электрификация фермерских хозяйств;
*   Строительство моста Золотые Ворота и плотины Гувера.

Майкл Цембалест выразил обеспокоенность тем, что Meta тратит 65–70% выручки на R&D и CapEx, не имея четкого представления о конечном пункте назначения [10:24]. При этом он отметил важное отличие от пузыря 2000-х: текущий бум финансируется за счет внутренних денежных потоков компаний, а не за счет долга (за исключением Oracle) [12:08].

## 🏗️ Хрупкость рынка: S&P 10 против S&P 490
[[JUMP:13:14]]

Скотт Гэллоуэй выдвинул тезис о том, что американский рынок стал «хрупким карточным домиком», где благополучие всей страны зависит от десяти компаний [14:50]. Он предположил сценарий, при котором разочарование крупных клиентов (PepsiCo, Caterpillar) в окупаемости ИИ приведет к падению Nvidia на 60% и уничтожению капитала на $3 трлн [14:09].

Цембалест частично согласился с этой оценкой, приведя следующие факты:

*   **Влияние на ВВП:** В последнем квартале технологические затраты обеспечили треть роста ВВП США [15:16].
*   **Скрытая стагнация:** Без учета ИИ-сектора рост ВВП США составлял бы всего 1% вместо текущих показателей [15:29].
*   **Тарифные льготы:** Около 70–90% импорта инфраструктуры для ИИ сейчас освобождены от пошлин, что искусственно поддерживает сектор [15:57].

## 🛡️ Защитный портфель по версии JPMorgan
[[JUMP:27:10]]

Когда рынок достигает таких высоких оценок, JPMorgan рекомендует клиентам переходить от стратегий роста к сбалансированным или консервативным портфелям [28:15].

Типичный защитный портфель, по словам Цембалеста, должен включать:

1.  **Наличные и эквиваленты (30–40%):** Краткосрочные коммерческие бумаги с рейтингом A1/P1 [29:23].
2.  **Муниципальные облигации:** Для налогооблагаемых клиентов [29:35].
3.  **Диверсифицированные хедж-фонды:** Пул из 30–40 фондов с низкой волатильностью (5–6%) [29:35].
4.  **Секторальная ротация:** Переход в здравоохранение, которое сейчас торгуется с рекордно низкими оценками относительно рынка [30:03].

## ⚡ Энергетическая стена и «Китайский фактор»
[[JUMP:35:35]]

Одним из главных препятствий для развития ИИ Цембалест считает дефицит электроэнергии. Планы OpenAI, Broadcom и Nvidia требуют 30 ГВт мощности, что эквивалентно 16 плотинам Гувера [35:48]. Это вынуждает компании идти на экстраординарные сделки, такие как контракт Microsoft с Constellation Energy на перезапуск АЭС Три-Майл-Айленд по цене, вдвое превышающей оптовую рыночную [35:09].

Геополитические риски также остаются в фокусе:

*   **Тайвань:** По мнению Цембалеста, если зависимость Китая от тайваньских чипов упадет ниже 50%, риск конфликта в проливе резко возрастет [48:27].
*   **Демпинг со стороны КНР:** Гэллоуэй предположил, что Китай может начать «ИИ-демпинг», выпуская открытые модели (open-weight LLMs) по цене в 5% от американских аналогов, чтобы подорвать маржинальность компаний США [45:29].
*   **Успехи Huawei:** Китайский гигант заявил, что в следующем году выпустит чиповый кластер, сопоставимый по производительности с решениями Nvidia [47:06].

## 🗳️ Политика и экономика: Тарифы и ФРС
[[JUMP:50:55]]

Цембалест обсудил противоречивость текущей политики США. Фрс находится в сложной ситуации: цены производителей (PMI) растут, а показатели занятости падают [50:43]. Снижение ставок в такой среде — это «огромная ставка» на то, что инфляция носит временный характер и вызвана тарифами [51:10].

Критику со стороны Цембалеста вызвали следующие моменты:

*   **Иммиграция:** Ограничение притока рабочей силы создает дефицит предложения на рынке труда, что разгоняет инфляцию зарплат [52:30].
*   **Промышленная политика:** Эксперт считает сомнительными попытки правительства «выбирать победителей» (как в случае с Intel), утверждая, что проблемы Intel связаны не с отсутствием денег, а с операционной эффективностью [26:29].
*   **Судебные риски:** Верховный суд может признать некоторые тарифы незаконными, что заставит правительство возвращать средства компаниям — процесс, который Майкл сравнил с хаосом при распределении кредитов PPP [53:39].