# Как стартапу эффективно работать с инвесторами и советом директоров Источник: https://www.youtube.com/watch?v=3ICI1u3xfz4 Канал: a16z (Andreessen Horowitz) Опубликовано: 14.06.2019 --- Взаимоотношения между технологическим стартапом и его венчурным инвестором часто длятся дольше, чем среднестатистический брак, что накладывает огромную ответственность на обе стороны. В третьей части серии «Демистификация Кремниевой долины» Фрэнк Чен и Скотт Купер из фонда a16z подробно разбирают, как предпринимателю эффективно выстраивать работу с советом директоров. Спикеры анализируют ключевые стимулы инвесторов, управление конфликтами интересов и особенности поведения совета в трех классических сценариях: при закрытии компании, поглощении и выходе на IPO. ## 🤝 Взаимоотношения длиною в десятилетие: почему инвестор — это всерьез и надолго [[JUMP:0:13]] Сотрудничество с венчурным капиталистом — это долгосрочные обязательства. Скотт Купер приводит показательную статистику: средний срок совместной работы основателя компании с инвестором составляет от 8 до 12 лет. Купер иронично называет эту цифру «пугающей», поскольку в современных реалиях этот период нередко превышает продолжительность среднестатистического брака. Именно поэтому критически важно подходить к выбору инвестора осознанно, понимая, как именно вы будете взаимодействовать на протяжении многих лет. По мнению Купера, от инвестора, выступающего в роли члена совета директоров, предприниматель должен ожидать: * Качественного менторства, коучинга и роли надежного «резонатора» (sounding board) для проверки идей. * Профессионального контроля в вопросах корпоративного управления. * Помощи в принятии ключевых стратегических решений. Однако ключевая ценность хорошего венчурного инвестора, по утверждению спикеров, выходит далеко за рамки простого присутствия партнера на заседаниях совета. Главная задача инвестора — помогать ускорять рост бизнеса. Фрэнк Чен и Скотт Купер сходятся во мнении, что фаундер и венчурный капиталист находятся в одной лодке. Их общая цель — построить значимую, долговечную, независимую и публичную компанию. Для достижения этого результата качественные венчурные фонды, такие как a16z, активно помогают предпринимателям в прикладных задачах. Купер относит к ним знакомство с потенциальными клиентами, консультирование по срокам и правилам найма топ-менеджеров (например, финансового директора или руководителя отдела продаж), а также помощь в навигации по миру связей с общественностью и маркетинга. ## 🕵️‍♂️ Дилемма прозрачности: как не быть уволенным собственным советом [[JUMP:2:08]] Одна из главных обязанностей совета директоров заключается в праве нанимать и увольнять генерального директора. Этот факт, как отмечает Фрэнк Чен, создает для основателя двусмысленный стимул: с одной стороны, CEO стремится к партнерству и глубокому доверию, а с другой — боится открыто делиться своими уязвимостями или ошибками, опасаясь потерять работу. Чен сравнивает эту ситуацию с отношениями подростка и родителя, когда ребенок хочет быть честным, но осознает возможные негативные последствия. Скотт Купер утверждает, что в современной Кремниевой долине этот риск существенно снизился благодаря изменению структуры управления стартапами. По его словам, сегодня советы директоров ранних стадий зачастую контролируются не венчурными фондами, а самим генеральным директором и держателями обыкновенных акций. В такой конфигурации венчурный капиталист не может уволить руководителя в одностороннем порядке — ему потребуется выстроить широкий консенсус среди остальных участников. Тем не менее, Купер настаивает на необходимости построения открытых отношений с инвесторами. Большинство венчурных капиталистов действуют вполне рационально: если основатель вовремя сообщает о проблемах, инвесторы стремятся помочь исправить ситуацию, а не наказывать увольнением за каждую ошибку. Купер признает наличие странной дихотомии, когда твой формальный начальник одновременно должен выступать в роли твоего личного советника (consigliere), но считает, что доверительный диалог в данном случае полностью оправдан. ## ⚡ Столкновение интересов: когда цели инвесторов расходятся [[JUMP:4:06]] По мере роста стартапа и привлечения новых раундов финансирования (Series A, Series B, Series C) совет директоров неизбежно расширяется. В этот момент управление им превращается в сложную задачу, напоминающую «выпас кошек». Главная трудность заключается в том, что экономические интересы инвесторов разных раундов могут кардинально расходиться. Купер описывает типичный конфликт: фонду более позднего раунда может потребоваться срочно продемонстрировать ликвидность своим ограниченным партнерам (LP) перед запуском нового инвестиционного цикла. В такой ситуации инвестор начинает оказывать давление на стартап, принуждая его к продаже, даже если для основателей и ранних инвесторов это предложение не является оптимальным. Для разрешения подобных споров Скотт Купер рекомендует использовать следующие механизмы: * **Четкое понимание стимулов каждого участника.** Генеральный директор обязан знать временные горизонты и финансовое положение фондов, представленных в его совете, чтобы понимать истинные мотивы их заявлений. * **Водопадный анализ (Waterfall analysis).** Это финансово-юридический расчет, который наглядно показывает, сколько именно денег получат инвесторы раунда A, раунда B, сам основатель и его сотрудники при различных сценариях стоимости продажи компании. * **Опора на фидуциарные обязанности.** Юридически члены совета директоров обременены обязанностью действовать в интересах всех акционеров, а не только своих фондов. Особенно остро конфликты интересов проявляются в ситуациях, когда компания продается по цене, близкой к общему объему ликвидационных преференций (liquidation preference). Купер приводит гипотетический пример: если у инвесторов есть $30 млн ликвидационных преференций, им становится абсолютно все равно, продается ли компания за $30 млн, $35 млн или $40 млн. Во всех этих случаях они заберут свои $30 млн, так как цена сделки недостаточно высока, чтобы им было выгодно конвертировать свои привилегированные акции в обыкновенные. По словам Купера, в американской судебной практике существуют прецеденты, когда суды жестко пресекали подобное поведение венчурных капиталистов, если те пренебрегали интересами держателей обыкновенных акций. Спикер подчеркивает базовое правило: стимулы всегда управляют поведением людей, и инвесторы здесь не исключение. ## 📉 Сценарий первый: жесткая посадка, бридж-раунды и рекапитализация [[JUMP:8:12]] Когда дела у стартапа идут плохо и возникает необходимость в бридж-инвестициях или проведении понижающего раунда (down round), основателю требуется предельная честность в общении с советом. Купер делится личным опытом: заходя на подобные тяжелые разговоры с предпринимателями, он часто ожидал жесткого сопротивления. Однако на практике основатели нередко испытывали облегчение. Они признавались, что продолжали упрямо «биться головой об стену» только потому, что считали это своим долгом перед инвестором. Если рынок не принял продукт, а команда выложилась на 110%, самым разумным и цивилизованным выходом, по мнению Купера, является контролируемое закрытие бизнеса с выполнением всех обязательств перед сотрудниками и поставщиками. Если же основатель по-прежнему верит в рынок и готов посвятить проекту следующие 10 лет жизни, совет директоров может прибегнуть к рекапитализации (recapitalization). Несмотря на негативный оттенок этого термина, в кризисных условиях рекап может стать позитивным шагом. Этот процесс включает в себя: * Списание старых ликвидационных преференций для возвращения компании инвестиционной привлекательности. * Сброс стоимости акций до уровня, отражающего реальный текущий прогресс бизнеса. * Перевыпуск и обнуление цен страйк по опционам сотрудников, чья мотивация упала из-за того, что их прошлые опционы оказались «под водой» (underwater). Купер напоминает фаундарам, что венчурные капиталисты изначально закладывают высокий процент неудач в свои портфели. Предпринимателям не стоит «жалеть» инвесторов, ведь это системный риск их бизнеса. Главный критерий для продолжения борьбы — это искренняя вера основателя в рыночные перспективы продукта. ## 💰 Сценарий второй: поглощение компании и борьба за мотивацию команды [[JUMP:12:04]] Сделка по слиянию и поглощению (M&A) по привлекательной цене — отличный промежуточный исход для стартапа. При оценке предложения о покупке Купер советует обращать внимание не только на номинальную стоимость сделки, но и на форму оплаты: будут это живые деньги (cash), частные акции покупателя или его публичные акции. Если оплата производится акциями, фаундеру необходимо детально изучить перспективы самого покупателя, ведь его собственное финансовое будущее теперь будет связано с этой корпорацией. Второй важнейший аспект — это будущая судьба продукта и команды. Купер выделяет два полярных сценария: 1. **Интеграция видения.** Покупателю искренне нравится ваш продукт и стратегия, основатель становится генеральным менеджером нового подразделения и получает масштабные ресурсы для реализации своей первоначальной мечты. 2. **Технический выкуп (acqui-hire).** Корпорации нужны только инженеры, а отделы продаж и маркетинга ей не требуются. В этом случае от стартапа потребуют уволить часть команды еще до закрытия сделки. По мнению Купера, репутация топ-менеджеров формируется именно в таких ситуациях, когда они ставят интересы своих сотрудников на первое место. Для удержания ключевых кадров покупатели часто используют удерживающие бонусы (retention bonuses) или новые пакеты акций, привязанные к годовщинам сделки. Отдельно спикеры разбирают инструмент под названием «управленческий карвеаут» (management carve-out). В ситуациях, когда из-за огромного объема ликвидационных преференций все деньги от продажи должны уйти инвесторам, совет директоров может добровольно перераспределить часть средств. Инвесторы сознательно урезают свою долю и формируют специальный бонусный пул для топ-менеджмента, чтобы финансово мотивировать руководителей довести сделку по продаже компании до конца. ## 🚀 Сценарий третий: триумфальный выход на IPO и подводные камни инвестбанкинга [[JUMP:16:29]] Выход на публичный рынок (IPO) — это главная цель и вершина развития бизнеса в понимании Кремниевой долины. На этом этапе ключевыми партнерами компании становятся инвестиционные банки, такие как Goldman Sachs, JP Morgan или Morgan Stanley. Их задача — подготовить документацию и провести роуд-шоу для крупнейших институциональных инвесторов (Fidelity, T. Rowe Price, Blackrock). Купер обращает внимание на скрытый конфликт интересов, заложенный в модель работы инвестбанков. У любого банка всегда есть два типа клиентов: компания-эмитент (однократный клиент) и крупные фонды, которые ежедневно торгуют через этого брокера и приносят ему постоянный доход. Из-за этого возникает жесткая ценовая дискуссия при размещении акций: * **Предприниматель** стремится установить максимально высокую цену, чтобы привлечь больше капитала и минимизировать размытие долей. * **Институциональный инвестор** хочет купить акции как можно дешевле, чтобы обеспечить себе максимальный апсайд (рост) в первый же день торгов. По словам Купера, банкиров часто обвиняют в умышленном занижении цены IPO в пользу фондов-повторников. Сам спикер, имеющий опыт работы в инвестбанкинге, считает эти обвинения частично оправданными, но призывает не искать здесь исключительно злой умысел. Определение цены акций при IPO — это скорее искусство, чем точная наука, и банкам тяжело идеально интерпретировать сигналы спроса. После выхода компании на биржу роль совета директоров радикально меняется. Из активного бизнес-помощника и стратегического советника он превращается в орган комплаенса, юридического контроля и аудита. Совет по-прежнему важен, но фокус его внимания смещается с развития продукта на нормативное соответствие жестким требованиям публичного рынка. ## 💍 Главный вывод: венчурные инвестиции как долговечный брак [[JUMP:19:27]] Резюмируя свой опыт написания книги и общения с предпринимателями, Скотт Купер возвращается к метафоре брака. Вы не станете жениться на человеке, не узнав его поближе на этапе свиданий. Точно так же в венчурном бизнесе процесс привлечения денег должен быть периодом взаимного узнавания. Предприниматель обязан досконально изучить стимулы инвестора, его цели и убедиться в полном совпадении их взглядов на будущее компании. Венчурный капитал и технологическое предпринимательство призваны менять мир вместе, и хотя на этом пути неизбежно будут возникать разногласия, фундаментально инвестор и основатель должны стоять плечом к плечу.