# Дэйв Ибан: «Почти все аналитики ошибаются в оценке золотых запасов»

Источник: https://www.youtube.com/watch?v=AGGRon9mDWY
Канал: Wealthion
Опубликовано: 13.03.2025

---

В новом выпуске на канале Wealthion инвестор с 44-летним стажем, основатель и CIO компании Copernic Global Investors Дэйв Ибан делится своим подходом к поиску рыночных неэффективностей. В беседе с Треем Райхом он объясняет, почему большинство аналитиков фундаментально ошибаются в оценке золотодобывающих компаний, в чем заключается ценность «опциональности» месторождений и почему платина сегодня выглядит привлекательнее золота.

## 🌍 Стратегия «Всё и везде»: поиск неэффективности в глобальном масштабе
[[JUMP:02:04]]

Дэйв Ибан описывает стиль управления Copernic Global Investors как «всё, везде, все капитализации» [2:17]. По его мнению, рынки далеко не всегда эффективны, и чтобы максимально использовать эти моменты, необходимо иметь максимально широкий набор возможностей, не ограничиваясь секторами или регионами.

**Методология отбора компаний по Ибану:**

*   **Отказ от лишнего:** Использование отраслевых шаблонов позволяет отсеять до 80% инвестиционной вселенной на ранних этапах [4:47].
*   **Фокус на фундаментальных факторах:** Для железных дорог это монопольное право на использование путей и протяженность маршрутов, а не страна базирования [5:01].
*   **Зеркальное отражение:** Ибан утверждает, что его портфель выглядит «тематическим» лишь потому, что он является зеркальным отражением рыночных настроений. Если рынок что-то массово ненавидит (например, развивающиеся рынки или сырье), Ибан начинает искать там возможности [7:05].

Ибан подчеркивает, что они являются инвесторами «снизу вверх» (bottom-up), но часто оказываются в одних и тех же секторах, потому что именно там рыночный пессимизм достигает экстремальных значений [7:32].

## 🏗️ Парадокс конгломератов: скидка на сложность
[[JUMP:08:11]]

Особое внимание в Copernic уделяют конгломератам — структуре бизнеса, которую современный рынок, по мнению Ибана, несправедливо наказывает [8:39].

**Ключевые примеры и тезисы:**

*   **CK Hutchison:** Компания под руководством Ли Кашина долгое время считалась «золотым стандартом», но сейчас торгуется с огромным дисконтом. Ибан отмечает недавнюю продажу портов в Панаме компаниям BlackRock или Blackstone как подтверждение того, что реальная стоимость активов внутри конгломерата выше рыночной оценки акций [11:21].
*   **Южная Корея как «новая Япония»:** Ибан считает, что корейский рынок сейчас находится в той же точке, что и японский 12 лет назад — в глубокой депрессии, где инвесторы слишком сильно беспокоятся о корпоративном управлении [11:51].
*   **LG Corp:** Являясь одним из основных холдингов Кореи, компания владеет активами в производстве электроники, химикатов и аккумуляторов для электромобилей, торгуясь при этом с «огромным, огромным дисконтом» к балансовой стоимости [12:42].

## ⚖️ «Плата за дискомфорт»: сравнение рынков США и Кореи
[[JUMP:14:42]]

Отвечая на вопрос о надежности отчетности и регулирования в разных странах, Ибан формулирует важный принцип: инвестор не должен искать комфорта — он должен получать плату за дискомфорт [15:37].

**Сравнение инвестиционной привлекательности:**

1.  **Уверенность:** По словам Ибана, если в рынке США он уверен на 80%, а в корейском на 60%, ему нужен дисконт в 20% для США и 40% для Кореи [15:51].
2.  **Реальность:** Рынок оценивает США как «идеальный» вариант (11 из 10), в то время как в Корее вместо требуемого дисконта в 40% рынок предлагает 60% [16:05].
3.  **Телекоммуникации:** Ибан сравнивает Korea Telecom (KT) с Verizon и AT&T. Американские компании не имеют материальной балансовой стоимости (tangible book), тогда как корейские торгуются ниже этого показателя с однозначными коэффициентами P/E и хорошими дивидендами [17:21].

По мнению Ибана, высокая доходность американского бизнеса во многом обусловлена тем, что регуляторы в США исторически стремились сделать бизнес счастливым, в то время как в других странах фокус смещен на избирателей [19:48].

## 🏛️ Вавилонская башня и кризис доверия
[[JUMP:28:35]]

Ибан, увлекающийся историей и философией, проводит параллель между современными рынками и библейским сюжетом о Вавилонской башне, символизирующим гордыню и крах доверия [30:38].

**Макроэкономические опасения спикера:**

*   **Дефицит и инфляция:** Невозможно тратить по $2 трлн дефицита в год, не планируя в конечном итоге напечатать эти деньги. Это подрывает доверие к фиатным валютам во всем мире [32:04].
*   **Американская исключительность:** Ибан считает мнение о том, что рынок США может бесконечно торговаться на исторических максимумах при рекордном долге, опасным экстремумом [32:47].
*   **Уязвимость:** При процентных расходах в триллион долларов в год кто-то должен проиграть. Первым кандидатом Ибан называет рынок облигаций, но считает акции также уязвимыми [33:38].

## 🥇 Золото против Платины: поиск экстремальных соотношений
[[JUMP:34:17]]

Несмотря на то что золото исторически считается деньгами из-за своей редкости и физических свойств, Ибан указывает на аномалию в ценообразовании платины [35:00].

**Сравнительный анализ металлов:**

*   **Редкость:** Платина реже золота и исторически всегда торговалась с премией к нему [35:14].
*   **Ценовой разрыв:** Сегодня платина находится на таком экстремально низком уровне, что даже если её цена утроится завтра, она всё равно будет дешевле золота [36:09].
*   **Инвестиционное решение:** Ибан продолжает держать золото, но постепенно переводит часть средств в платину, а также в другие дефицитные ресурсы (никель, природный газ), чье соотношение к цене золота кажется ему чрезмерно растянутым [38:22].

## ⛏️ Почему все ошибаются в оценке золотодобытчиков
[[JUMP:40:52]]

Главный тезис Ибана заключается в том, что и покупатели, и продавцы, и сами компании неправильно оценивают долгоживущие месторождения [41:18]. По его словам, лишь Роберт Фридланд высказывает схожую точку зрения [41:31].

**Проблема традиционного анализа:**
Аналитики дисконтируют будущую добычу металла так, будто время уничтожает его ценность. Если золото в земле будет добыто через 10 лет, его стоимость сегодня дисконтируют на 5% ежегодно, что делает долгосрочные резервы «обузой» для оценки [42:53].

**Концепция «опциональности» по Ибану:**

1.  Золото в земле — это долгосрочный опцион на рост цены металла и инфляцию.
2.  В отличие от финансовых опционов, этот «опцион» не имеет временного распада (non-decaying optionality) [46:04].
3.  Вместо дисконтирования Ибан предполагает, что металл сохранит свою стоимость относительно инфляции, что делает долгоживущие рудники (с запасами на 30–40 лет) невероятно ценными [45:22].

Этот подход позволил Ибану заработать на уране (компании Fission Uranium Corp., NexGen Energy Ltd.), когда долгосрочные резервы выросли в 10 раз при росте цены самого урана в 4 раза [46:42].

## 💎 Кейс Northern Dynasty и месторождение Pebble
[[JUMP:47:37]]

Одним из самых спорных и высокорисковых активов в портфеле Copernic является Northern Dynasty Minerals Ltd., владеющая гигантским медно-золотым месторождением Pebble на Аляске, которое годами блокируется Агентством по охране окружающей среды (EPA) [48:15].

**Аргументы в пользу проекта:**

*   **Геополитика:** США отчаянно нуждаются в местной меди для энергетического перехода.
*   **Юридические изменения:** Отмена «доктрины Шеврона» (Chevron case) затрудняет политическим назначенцам блокировку проектов по субъективным причинам [48:55].
*   **Экология:** Ибан утверждает, что критики используют план рудника 20-летней давности, в то время как новый план получил положительное заключение Инженерного корпуса армии США [50:19].
*   **Экономика:** При текущих ценах на медь и золото проект оценивается более чем в $100 млрд. Доля (стрим), закрепленная за Copernic, может стоить до $5 млрд в случае реализации проекта [51:41].

Дэйв Ибан резюмирует свою философию так: успех измеряется не размером активов под управлением, а дисциплиной и отсутствием «дрейфа стиля» (style drift) в течение десятилетий [53:16].