# Ли Дроген о новом цикле крипторынка: почему венчурные гиганты продают и как на этом заработать

Источник: https://www.youtube.com/watch?v=uLj05swdi40
Канал: Excess Returns
Опубликовано: 19.08.2025

---

Криптовалютный рынок переживает фундаментальный сдвиг: эпоха дефицита мощностей блокчейна подошла к концу, а стратегии венчурных капиталистов радикально изменились. Ли Дроген (Leigh Drogen), основатель Starkiller Capital, в беседе с ведущими подкаста Excess Returns объясняет, почему традиционный подход «купи и держи» больше не работает и как количественные стратегии помогают выживать в условиях экстремальной волатильности.

## 🌐 От инфраструктуры к приложениям: аналогия с пузырем доткомов
[[JUMP:02:28]]

Ли Дроген проводит прямую параллель между текущим состоянием криптоиндустрии и переходом от Web 1.0 к Web 2.0 в начале 2000-х годов [02:28]. По его мнению, технологический пузырь конца 90-х лопнул потому, что компании потратили огромные капиталы на прокладку оптоволокна, но к моменту готовности инфраструктуры у бизнеса не осталось ресурсов, а у пользователей — достаточно быстрого доступа [03:07].

Основные тезисы этой аналогии:

*   **Оптоволокно как блокчейн:** Последнее десятилетие в крипте было посвящено строительству «оптоволокна» — базовых протоколов (L1), которые должны были стать быстрыми и дешевыми.
*   **Эпоха изобилия:** Еще недавно «блокчейн-пространство» (blockspace) было дефицитным и дорогим. Сегодня, с появлением L2-решений и оптимизацией сетей вроде Solana, это пространство стало избыточным [05:40].
*   **Смена фокуса:** Если раньше инвесторы ставили на протоколы (Ethereum, Solana), то теперь рынок переходит к стадии «жирных приложений» (Fat App Thesis), где ценность будет аккумулироваться на уровне конкретных сервисов, как это произошло с Facebook и Uber в Web 2.0 [08:23].

По словам Ли Дрогена, для массового принятия криптоплатежей транзакция должна стоить меньше цента и проходить мгновенно [04:45]. Только сейчас индустрия достигла этих порогов.

## 🛡️ Стратегия «Выжить и идти дальше» (Survive and Advance)
[[JUMP:14:24]]

Инвестиции в криптовалюты эксперт сравнивает с ранними венчурными ставками, которые при этом торгуются ликвидно 24/7 [14:49]. Из-за этого рынок подвержен экстремальным циклам «бум-крах», которые Ли Дроген считает абсолютно рациональными в условиях неопределенности [17:33].

Ключевые принципы управления капиталом в Starkiller Capital:

1.  **Математика просадок:** Ли Дроген подчеркивает, что после падения на 90% активу нужно вырасти на 1000%, чтобы просто вернуться в безубыток [17:59]. Если ограничить просадку до 35%, для восстановления нужно всего около 40%.
2.  **Следование за трендом (Trend Following):** Вместо попыток угадать дно, компания использует модели скользящих средних для управления экспозицией (бетой). В периоды падения они полностью выходят в кэш [19:34].
3.  **Отказ от стоимостного инвестирования:** Ли Дроген утверждает, что в крипте не существует понятия «стоимостной инвестор» (value investor), так как активы не дают прямого права на денежные потоки, а работают по законам степенного распределения [12:19].

## 📉 Почему венчурные капиталисты (VC) «сломали» рынок
[[JUMP:24:29]]

Один из самых важных инсайтов интервью касается изменения поведения крупных фондов. До 2022 года венчурные инвесторы часто удерживали токены годами после разблокировки. Однако крах рынка научил их новой дисциплине [25:08].

По наблюдениям Ли Дрогена, с конца 2022 года VC начали агрессивно продавать токены сразу после разблокировки (unlocks), независимо от кратности прибыли [25:20]. Это привело к следующим последствиям:

*   **Исчезновение устойчивого импульса:** Теперь, как только альткоин начинает показывать рост, VC «заливают» рынок предложением, сбивая ралли [25:50].
*   **Изменение моделей импульса:** Традиционный кросс-секционный импульс (покупка того, что росло последние 30 дней) перестал работать на постоянной основе [26:42].
*   **Индикатор широты рынка:** Ли Дроген обнаружил, что теперь импульс работает только в периоды экстремальной «широты» — когда более 40% из топ-50 токенов показывают рост за 30 дней [27:08].

## 🏦 Рыночно-нейтральные стратегии и доходность в DeFi
[[JUMP:48:42]]

Когда трендовые модели выводят капитал из биткоина, Starkiller Capital не просто держит доллары, а размещает их в DeFi-протоколах. Ли Дроген называет «безрисковой ставкой» (risk-free rate) в крипте доходность в 8–9% годовых, что значительно выше казначейских облигаций США [49:24].

Источники доходности (Yield):

*   **Протоколы кредитования (Aave, Morpho):** Предоставление USDC под залог волатильных активов. Ли Дроген отмечает, что за 10 лет протокол Aave ни разу не был взломан и фактически является 26-м банком США по объему депозитов [51:08].
*   **Стимулирование ликвидности (Rewards Farming):** Протоколы раздают свои токены (капитал) тем, кто первым предоставляет ликвидность. Это аналог субсидирования поездок в Uber за счет венчурных денег [53:19].
*   **Сделки раннего обеспечения (Early Liquidity Provisioning):** Starkiller Capital заключает прямые сделки с новыми протоколами, блокируя капитал на 6–12 месяцев в обмен на гарантированную долю в их «акционерном капитале» (токенах управления) [54:52].
*   **HFT-пулы (HLP на Hyperliquid):** Инвесторы могут вкладывать деньги в хранилища, которые финансируют стратегии высокочастотных маркетмейкеров. Доходность таких пулов может достигать 14–100% APR в зависимости от стадии развития протокола [57:56].

## 🔍 Управление рисками: код как контрагент
[[JUMP:1:00:08]]

В отличие от традиционных финансов, где риск связан с банком-посредником, в DeFi риск — это код [1:00:22]. 

Процесс комплексной проверки (due diligence) в Starkiller Capital включает:

1.  **Аудит кода:** Анализ истории аудитов и происхождения кода (является ли он форком проверенного Uniswap или написан с нуля) [1:00:36].
2.  **Использование ИИ:** Команда прогоняет код и отчеты аудиторов через ChatGPT, который, по словам Ли Дрогена, уже помогал находить критические ошибки [1:01:01].
3.  **Публичность фаундеров:** Ли Дроген принципиально не инвестирует в проекты с анонимными основателями, называя это статистически плохим решением [1:01:29].
4.  **Репутация инвесторов:** Важно знать, кто стоит за проектом. Например, при взломе моста Wormhole фонд Jump Crypto полностью покрыл убытки пользователей из своего кармана [1:01:42].

## 🚀 Будущее: JP Morgan и «самый глупый класс активов»
[[JUMP:1:05:40]]

Ли Дроген ожидает притока колоссальной ликвидности в блокчейны благодаря принятию законов о стейблкоинах. Он упоминает, что JP Morgan уже разрабатывает собственный стейблкоин, что приведет к удешевлению кредитного плеча в системе [1:05:54].

Несмотря на институционализацию, эксперт называет криптовалюты «самым глупым классом активов в мире» в текущий момент [1:07:08]. По его мнению, цены здесь до сих пор двигаются не фундаментальными показателями (выручка, количество пользователей), а поведенческими факторами и импульсом. Это создает уникальное окно возможностей для количественных трейдеров, которое в традиционных акциях уже давно закрылось из-за жесткой конкуренции [1:04:17].

В качестве совета рядовому инвестору Ли Дроген рекомендует либо использовать стратегию усреднения (DCA) в биткоин, либо передавать деньги профессионалам [1:07:40]. Пытаться активно торговать на этом рынке самостоятельно — значит позволить волатильности «съесть вас заживо».