# Майкл Хауэлл: «ФРС перешла к скрытой поддержке рынков, несмотря на QT»

Источник: https://www.youtube.com/watch?v=WOEZ9i958NM
Канал: Forward Guidance
Опубликовано: 15.11.2023

---

Глобальный цикл ликвидности прошел дно в сентябре 2022 года и с тех пор демонстрирует устойчивый рост, создавая благоприятную почву для рисковых активов. В новом интервью для Forward Guidance Майкл Хауэлл (Michael Howell), финансовый аналитик и основатель CrossBorder Capital, подробно разбирает механизмы «скрытой ликвидности», объясняет разницу между потребительской и монетарной инфляцией и дает прогноз по трансформации баланса ФРС.

## 📈 Состояние глобального цикла ликвидности
[[JUMP:01:15]]

По оценке Майкла Хауэлла, глобальный цикл ликвидности достиг своего минимума в сентябре 2022 года [01:15]. С этого момента наблюдается мягкий, но последовательный рост, который уже помог восстановиться фондовому рынку (Wall Street) и другим рисковым активам. При этом рынок облигаций остается под давлением из-за опасений относительно высокой инфляции и так называемого «фискального доминирования» [02:21].

В 2024 году Майкл Хауэлл ожидает следующие изменения в макроэкономической среде:

*   Снижение инфляции на потребительские товары и услуги (High Street inflation);
*   Усиление притока ликвидности не только со стороны ФРС, но и от центральных банков Японии и Китая [02:48];
*   Рост монетарной инфляции, которую аналитик определяет как сознательное обесценивание денег центральными банками [04:04].

## 🥖 Два типа инфляции: Потребительская vs Монетарная
[[JUMP:03:13]]

Майкл Хауэлл утверждает, что инфляцию необходимо разделять на две составляющие: инфляцию издержек (cost inflation) и монетарную инфляцию (monetary inflation) [05:10]. 

1.  **Инфляция издержек:** Зависит от цен на нефть, зарплат и производительности труда. По мнению гостя, в 2024 году это давление ослабнет, так как цепочки поставок окончательно адаптировались после кризиса coid, а спрос был подавлен жесткой политикой ФРС [06:33].
2.  **Монетарная инфляция:** Связана с подрывом стоимости кредитных или бумажных денег. Хауэлл подчеркивает, что золото является плохой защитой от потребительской инфляции, но «блестящим» хеджированием против монетарной инфляции [03:26].

Майкл Хауэлл полагает, что мы входим в период долгосрочной секулярной монетарной инфляции [07:54]. Причиной этого он называет плачевное состояние государственных финансов на Западе из-за старения демографии и узкой налоговой базы, что вынуждает правительства обращаться к рынкам капитала за финансированием [08:07].

## 🌊 Что такое глобальная ликвидность и почему она важнее М2
[[JUMP:11:12]]

Майкл Хауэлл вводит понятие глобальной ликвидности как потока денег через мировые финансовые рынки. Это концепция шире традиционных денежных агрегатов M1 или M2, которые измеряют деньги только в реальной экономике [11:12]. 

Ключевые характеристики глобальной ликвидности по версии Хауэлла:

*   **Объем:** Около $170 триллионов, что на 50–60% больше показателей широкой денежной массы [11:26].
*   **Соотношение с ВВП:** Составляет примерно 1,75 от мирового ВВП [11:39].
*   **Роль рефинансирования:** Современные рынки — это не столько механизмы привлечения капитала для новых заводов, сколько системы рефинансирования долга [12:19].

Майкл Хауэлл проводит аналогию с ипотекой: если срок кредита истекает через 20 лет, заемщику не так важна процентная ставка, как сама возможность пролонгировать долг (ролловер), чтобы не остаться без жилья [12:45]. В глобальном масштабе средний срок долга составляет 5 лет. При общем долге в $350 трлн ежегодно необходимо рефинансировать около $70 трлн [12:58]. Ликвидность — это и есть емкость балансов финансовой системы, необходимая для этого процесса [13:11].

## 🕵️‍♂️ Скрытая поддержка (QS) вместо ужесточения (QT)
[[JUMP:21:49]]

Несмотря на официальные заявления ФРС о сокращении баланса (Quantitative Tightening, QT), Майкл Хауэлл считает, что регулятор фактически занимается «количественной поддержкой» (Quantitative Support, QS) [22:17]. 

Аналитик указывает на расхождение между общим размером баланса ФРС (красная линия на графике) и частью баланса, создающей ликвидность (оранжевая линия) [22:30]. Пока официальный баланс формально сокращается, объем ликвидности, впрыскиваемой в систему, стабилизировался или даже начал расти [23:22]. 

По мнению Майкла Хауэлла, ФРС и Казначейство США используют «стелс-механизмы» для поддержания системы:

*   **Таргетирование резервов:** Резервы банков США стабилизировались на уровне около $3,25 трлн, что, по словам Хауэлла, выглядит как явная цель регулятора [28:00].
*   **Сдвиг в сторону векселей:** Джанет Йеллен (Janet Yellen) удивила рынок, увеличив выпуск краткосрочных казначейских векселей (T-bills) вместо долгосрочных облигаций (купонов) [28:52]. В первом квартале 2024 года около 72% финансирования Казначейства будет обеспечено векселями, тогда как историческая норма составляет 20% [33:03].
*   **Опустошение RRP:** Выпуск векселей напрямую таргетирует денежные фонды, заставляя их забирать деньги из механизма обратного репо (RRP) ФРС и направлять их в рынок. Объем RRP уже упал ниже $1 трлн [30:53].

## ⚓️ Фискальное доминирование и судьба доллара
[[JUMP:34:07]]

Майкл Хауэлл прогнозирует неизбежный рост баланса ФРС до $10 трлн к 2029 году [37:14]. Он объясняет это тем, что традиционные покупатели американского долга исчезают.

По словам аналитика, Япония и Китай больше не будут поддерживать рынок трежерис как раньше:

*   **Япония:** Страна переходит от дезинфляции к инфляции (3–5% годовых). Японские домохозяйства, традиционно державшие активы в безопасных облигациях США, начнут искать защиту в недвижимости, золоте и акциях внутри страны [46:59].
*   **Китай:** Перенаправляет средства из трежерис в стратегические запасы нефти, минералов и проекты «Один пояс, один путь» [48:02].

Хауэлл согласен с мнением Стэна Дракенмиллера (Stan Druckenmiller) о том, что фискальная ситуация в США напоминает Аргентину [38:47]. Однако гость иронично замечает, что в этом сравнении Европа, Великобритания и Япония выглядят скорее как Зимбабве [38:51]. Поскольку сокращение обязательных расходов (Medicare, соцобеспечение) политически невозможно, единственным выходом остается монетизация долга [39:51].

## 🪙 Золото и Криптовалюта как хеджи
[[JUMP:41:28]]

В условиях неизбежной монетарной инфляции Майкл Хауэлл рекомендует держать в портфеле золото и криптовалюты. Он называет криптоактивы «экспоненциальным золотом» [42:30]. 

Анализ CrossBorder Capital показывает следующую чувствительность к ликвидности:

*   На 1 единицу роста ликвидности цена золота вырастает примерно на 1 единицу.
*   На 1 единицу роста ликвидности цены на криптовалюты вырастают примерно на 5 единиц [42:43].

Майкл Хауэлл признает, что криптовалюты (в частности, Биткоин) стали признанным инструментом сбережения для нового поколения [53:06]. Он отмечает, что даже если правительства попытаются ограничить их использование (как это было с золотом в США в 1934 году согласно Акту о золотом резерве), сделать это сейчас крайне сложно из-за глобального характера активов [52:13]. 

В завершение Майкл Хауэлл подчеркивает, что криптоактивы являются отличным барометром: если их цена растет, это верный признак того, что в системе становится больше ликвидности [42:07].