# Стиг Бродерсен: «Лишь 4% акций обходят облигации — как найти этих победителей?» Источник: https://www.youtube.com/watch?v=C--i-kHdjEI Канал: We Study Billionaires Опубликовано: 30.12.2023 --- В новом выпуске подкаста We Study Billionaires ведущие Стиг Бродерсен и Клей Финк разбирают концепцию инвестирования в высококачественные компании. Они анализируют, почему лишь малая доля акций обеспечивает основной рост рынка, какие метрики позволяют отличить выдающийся бизнес от посредственного и как психология инвестора мешает удерживать позиции в периоды волатильности. ## 📈 Феномен 4%: почему большинство акций проигрывают облигациям [[JUMP:03:02]] Стиг Бродерсен начинает обсуждение со ссылки на знаменитое исследование профессора Хендрика Бессембиндера [3:02]. Анализ данных с 1926 года показал, что лишь 4% акций обеспечили всю избыточную доходность фондового рынка США сверх доходности государственных облигаций [3:28]. По мнению ведущих, из этого факта можно сделать два вывода: * Инвестору разумнее купить индексный фонд (ETF), чтобы гарантированно владеть этими 4% компаний [3:59]. * Если инвестор решит искать эти компании самостоятельно, награда за успех будет колоссальной, так как именно этот «золотой список» драйвит весь рынок [4:13]. Стиг Бродерсен подчеркивает: покупка «правильного» бизнеса прощает ошибки в оценке стоимости. В качестве примера он приводит Microsoft периода пузыря доткомов [1:02]. Даже купив акции на пике, инвестору потребовалось около 16 лет, чтобы бизнес «дорос» до своей оценки, но в итоге он сохранил капитал, в то время как инвестиции в плохие компании того времени привели к полной потере средств [1:16]. ## 🛡️ Барьеры входа и «ловушка конкуренции» [[JUMP:04:31]] Бродерсен утверждает, что при анализе нужно сначала смотреть на сам бизнес, а уже потом на менеджмент [4:31]. Он предостерегает начинающих инвесторов от ослепления харизматичными лидерами, напоминая, что даже гений не всегда может спасти компанию в плохой индустрии. Основные тезисы участников о структуре рынка: 1. **Барьеры входа.** Чрезвычайно трудно поддерживать успех в ритейле или ресторанном бизнесе из-за отсутствия защиты интеллектуальной собственности и низкого порога входа для конкурентов [5:58]. Walmart и McDonald's — скорее исключения, подтверждающие правило [6:31]. 2. **Ценообразование.** Стиг Бродерсен считает ценовую власть (pricing power) критическим фактором, особенно в условиях инфляции [7:30]. Если компания может поднять цену на 10% без роста издержек, её прибыль может удвоиться [7:45]. 3. **Олигополии.** В качестве примера сложной структуры Бродерсен приводит рынок полупроводников и компанию Micron Technologies [8:55]. Работая в условиях олигополии (Micron, SK Hynix, Samsung), компании могут действовать рационально, не убивая маржу ценовыми войнами, однако риск нарушения этого «негласного соглашения» (как это делала Samsung) всегда сохраняется [9:49]. Клей Финк дополняет, что качественный бизнес часто обладает преимуществом первого игрока, которое конкурентам практически невозможно скопировать, даже если они делают «всё правильно» [16:23]. ## 📊 ROIC как главный индикатор качества [[JUMP:40:45]] Если необходимо выбрать только одну метрику для оценки качества, Стиг Бродерсен называет доходность на инвестированный капитал (ROIC) [41:28]. Аргументы в пользу ROIC: * Эта метрика служит прокси-показателем качества бизнеса: высокий ROIC на протяжении долгого времени обычно указывает на наличие конкурентного преимущества [41:54]. * Компании вроде Alphabet и Apple поддерживают ROIC выше 20% на протяжении многих лет [43:52]. * Инвестор должен обращать внимание не только на текущую прибыль, но и на то, сколько капитала требуется компании для роста [17:26]. Клей Финк добавляет, что акции следуют за прибылью (stocks follow earnings) [13:31]. Он предпочитает держаться подальше от убыточных компаний, считая инвестирование в них слишком сложной игрой [13:49]. По его мнению, качественный бизнес должен обладать сильным балансом, который позволит пережить кризисы, подобные 2008 году, не прибегая к размытию капитала [12:35]. ## 👤 Менеджмент: «Аутсайдеры» против промоутеров [[JUMP:22:11]] Стиг Бродерсен цитирует Уоррена Баффетта: «Инвестируйте в бизнес, которым может управлять идиот, потому что когда-нибудь он это сделает» [22:11]. Однако оба ведущих сходятся во мнении, что роль руководства в распределении капитала (capital allocation) огромна. Критерии хорошего менеджмента по версии We Study Billionaires: * **Skin in the game.** Важно не только наличие акций у CEO, но и то, как они получены: куплены на открытом рынке или выданы в качестве опционов [28:24]. * **Бережливость.** В пример приводится Марк Леонард из Constellation Software, который путешествует за свой счет и не получает зарплату [25:06]. * **Отсутствие «промоушена».** Клей Финк отмечает, что его привлекают компании, руководители которых не появляются на CNBC каждую неделю и не имеют покрытия аналитиков на Wall Street [30:50]. * **Рациональность.** Худший сигнал для инвестора — если менеджмент вознаграждается исключительно на основе прибыли на акцию (EPS), что ведет к финансовому инжинирингу и росту долга [26:09]. ## 🎢 Психологические вызовы: падения на 50-80% [[JUMP:45:14]] Клей Финк напоминает, что даже лучшие акции в истории имели катастрофические периоды. Акции Berkshire Hathaway падали вдвое четыре раза за свою историю [46:52]. Netflix переживала падение на 80% [47:27], а в отдельные дни её котировки рушились на 25% из-за данных по подписчикам [47:03]. Финк предлагает инвесторам проводить «гут-чек» (gut check): «Если эта акция упадет на 50% за следующие полгода, что я почувствую?» [47:44]. Если возникает тревога, значит, уверенность в бизнесе недостаточна [48:00]. Стиг Бродерсен делится личным болезненным опытом с Alibaba [49:01]. Когда акции упали на 50%, он докупил их, полагая, что это скидка, но в итоге потерял еще больше, так как фундаментальные причины падения были оправданы [49:18]. Это подчеркивает сложность отличия «временных трудностей» от разрушения бизнес-модели. ## 💰 Ловушки оценки и «двойной двигатель» [[JUMP:1:01:15]] Обсуждая текущие рыночные возможности, Стиг Бродерсен упоминает свой успех с акциями Spotify [1:04:34]. Он называет это примером «двойного двигателя»: 1. Покупка при низком кратном мультипликаторе (valuation expansion) [1:05:01]. 2. Рост самой прибыли компании (earnings growth) [1:05:01]. Однако ведущие предостерегают от слепого следования за авторитетами. Бродерсен вспоминает, как Ли Лу и Мониш Пабрай инвестировали в Micron [1:02:00], но сам он, изучив теорию полупроводников, понял, что не «прошит» для понимания этого сектора, и отказался от сделки [1:02:28]. Другой пример — ошибка упущения с Amazon в 2015 году [1:10:54]. Стиг признает, что тогда не купил акции по $400 (около $20 в пересчете на текущие цены после сплита), потому что компания формально не показывала прибыли, реинвестируя каждый доллар обратно в бизнес [1:11:27].