# Кэмерон Доусон: «Ни один актив не имеет автоматического права на место в вашем портфеле» Источник: https://www.youtube.com/watch?v=UeAxIfv-AC0 Канал: Excess Returns Опубликовано: 23.12.2025 --- Последние полтора десятилетия стали настоящим испытанием для классических инвестиционных стратегий. Традиционные концепции, такие как современная портфельная теория (MPT) и гипотеза эффективного рынка, столкнулись с реальностью, в которой доминирование узкой группы технологических гигантов и экстремальная волатильность заставляют профессионалов полностью пересматривать подходы к распределению активов. В этом выпуске шоу Click Beta на канале Excess Returns ведущий Мэтт Циглер и эксперты Дэйв Надиг и Кэмерон Доусон обсуждают итоги года, провал популярных рыночных прогнозов и новую философию управления капиталом, где ни один актив не может считаться «неприкосновенным». ## 📉 Провал стратегии «Продавай Америку» (Sell America) [[JUMP:03:31]] Дэйв Надиг обращает внимание на то, как сильно ошиблись институциональные менеджеры, поддавшись весеннему пессимизму [03:58]. Согласно ежемесячному опросу управляющих фондами от Bank of America, в начале апреля 2024 года наблюдался экстремальный пессимизм в отношении акций США: * **Позиционирование:** Управляющие демонстрировали 38-процентный «андервейт» (недовес) по американским бумагам [04:24]. * **Альтернативы:** Основными рекомендациями были покупка золота и акций неамериканских компаний. * **Результат:** Рынок США вырос на 18–20% к концу года. Хотя золото и международные акции показали достойные результаты, те, кто полностью вышел из американских активов в апреле, значительно упустили прибыль [04:50]. Надиг утверждает, что если фонд меняет распределение активов настолько радикально (с разницей в 70% за 6–8 месяцев), то такой управляющий работает крайне неэффективно, независимо от того, угадал он направление движения или нет [05:15]. Кэмерон Доусон добавляет, что пик относительной доходности неамериканских акций пришелся как раз на апрель, после чего они начали отставать от рынка США [06:08]. По словам Надига, отчеты институциональных гигантов — это зачастую просто «вайб-чек» (проверка настроений), который показывает, о чем управляющие будут писать в своих квартальных письмах, а не руководство к действию для частного инвестора [08:04]. ## 👑 Золото против Биткоина: «Психологические товары» [[JUMP:08:29]] Золото в 2024 году продемонстрировало аномальную устойчивость, которую участники дискуссии называют «эффектом Чака Норриса»: актив практически не корректировался, игнорируя перекупленность и просто уходя в боковик вместо падения [12:13]. Кэмерон Доусон делится результатами опроса на конференции Global ARC, где присутствовали представители пенсионных фондов и страховых компаний: * **Институциональный игнор:** Только один участник (из Южной Америки) поднял руку, подтвердив наличие стратегической аллокации в золоте [10:14]. * **Причина:** Большинство институционалов считают золото активом с нулевой ожидаемой доходностью и отсутствием купонного дохода/дивидендов [11:10]. Для частных инвесторов эксперты классифицируют золото как «психологический товар» [11:23]. Оно дает чувство безопасности при опасениях по поводу девальвации доллара и фискального доминирования государства. В спектре защитных активов эксперты расставляют их следующим образом: 1. **Наименее рискованные:** TIPS (облигации с защитой от инфляции). 2. **Средние:** Золото. 3. **Наиболее рискованные:** Биткоин [11:59]. Доусон подчеркивает ключевое различие: золото может расти даже в условиях жесткой ликвидности, в то время как Биткоин критически зависит от притока ликвидности в систему [14:00]. При этом, по мнению Надига, удивительно, что в 2024 году в биткоин-ETF влилось больше средств, чем было добыто новых монет, но это не спасло криптовалюту от периодов резкого падения [12:54]. ## 💣 Крах диверсификации и «смерть» портфельной теории [[JUMP:20:56]] Кэмерон Доусон утверждает, что последние 10–15 лет буквально уничтожили понятие «эффективной границы» (Efficient Frontier) [21:10]. Классическая диверсификация, включающая малую капитализацию, стоимость и международные рынки, не принесла никакой добавленной стоимости по сравнению с простой покупкой индекса NASDAQ (тикер QQQ) или S&P 500 [22:19]. Основные проблемы современного бенчмаркинга по мнению Доусон: * **Концентрация:** Индекс S&P 500 стал настолько концентрированным (из-за Mag 7 — Apple, Nvidia, Microsoft и др.), что любая попытка диверсификации превращается в огромную активную ставку против лидеров рынка [21:52]. * **Бессмысленность малой капитализации:** Включение акций компаний с малой капитализацией (Small Caps) в последние 10 лет чаще всего только вредило общей доходности портфеля [22:44]. * **Эмоциональный барьер:** Убедить инвестора, заработавшего состояние на Биткоине с 2015 года, в необходимости диверсифицированного глобального портфеля практически невозможно — цифры доходности не на стороне классической теории [24:12]. Главный тезис Доусон: **«Ни один актив не имеет автоматического права на существование в вашем портфеле»** [27:01]. Стратегическая аллокация больше не является «священной коровой». Если актив не доказывает свою полезность здесь и сейчас, от него нужно избавляться, не дожидаясь, пока он станет «якорем» [27:14]. ## 📉 Провал факторных инвестиций и Quality-ETF [[JUMP:28:34]] 2024 год стал худшим для факторных стратегий (Smart Beta), особенно для фактора «Качества» (Quality), со времен краха доткомов в 1999 году [28:48]. Кэмерон Доусон объясняет причины этого провала: * **Методологические ошибки:** Многие ETF определяют «качество» через доходность свободного денежного потока (Free Cash Flow Yield). В 2024 году эта метрика завела инвесторов в худшие сектора рынка [29:15]. * **Триумф моментума:** Единственным фактором, который стабильно работал последние два года, был моментум (инерция роста) [30:31]. * **Отсутствие притоков:** Инвесторы практически перестали вкладывать деньги в секторальные и факторные ETF, предпочитая тематические ставки (например, на ИИ-инфраструктуру) [30:18]. ## 🔭 Прогноз на 2026 год: «Вызывающий нейтралитет» [[JUMP:32:57]] Обсуждая перспективы, участники приходят к позиции «вызывающего нейтралитета» [33:11]. Основные опасения экспертов связаны с экстремальными уровнями оценки рынка и концентрацией активов. Ключевые факторы неопределенности: * **Политический риск:** Участники полагают, что рынок недооценивает степень неопределенности, которая может исходить из Вашингтона в ближайшие годы [34:03]. * **Варианты развития:** Либо рынок ждет финальный «взрывной рост» (blow-off top) текущих лидеров, либо произойдет болезненный возврат к среднему (mean reversion), где диверсифицированные портфели наконец начнут работать [35:33]. * **Риск маржинального кредитования:** Кэмерон отмечает, что объем маржинальных займов FINRA вырос на 40% за последние полгода, что создает риск резкого обвала при любой серьезной коррекции [38:32]. Мэтт Циглер сравнивает управление портфелем в текущих условиях с осьминогом: когда на рынке штиль, щупальца (активы) должны быть максимально расправлены для поиска возможностей, но сейчас наступает время «поджать щупальца» и убедиться, что вы не слишком перегружены кредитным плечом или одной темой (например, ИИ) [38:06]. ## 🎄 Рождественские традиции и «подарки от мертвых животных» [[JUMP:39:25]] В завершение беседы участники поделились личными историями, которые оживляют образ строгих финансовых аналитиков. * **Мэтт Циглер:** В его семье 20 лет существовала традиция дарить коробку с пижамами накануне Рождества. Дети всегда пытались угадать, что внутри, надеясь на что-то другое, но это неизменно были пижамы. В этом году он впервые решил изменить традицию и подарить халаты [39:50]. * **Кэмерон Доусон:** Рассказала о двух необычных традициях. Первая — коктейль Ramos Gin Fizz, который её отец готовит в 9 утра: смесь джина, лимонада и яичных белков [41:11]. Вторая — самая странная: члены семьи подписывают подарки именами своих давно умерших домашних животных [42:05]. «Я могу подарить бабушке подарок от кота Рокки, который умер 5 лет назад», — смеется Кэмерон [42:47]. * **Дэйв Надиг:** Вспомнил о церковных службах в методистской церкви Флориды, где среди традиционных персонажей вертепа могли оказаться дети в костюмах драконов или аллигаторов, оставшихся с Хэллоуина [45:22]. В качестве любимых рождественских фильмов эксперты назвали «Один дома» [46:29], «Белое Рождество» 1954 года [48:56], «Реальную любовь» [46:54] и «Рождественскую сказку Маппетов» (которую Надиг считает лучшей экранизацией Диккенса) [47:47].