# Скрытые рычаги Пекина: как Китай реформировал управление триллионными резервами Источник: https://www.youtube.com/watch?v=X7ZBbDm1KnA Канал: Top Traders Unplugged Опубликовано: 23.09.2023 --- Как Китайская Народная Республика управляет своими колоссальными финансовыми активами и почему привычная концепция суверенных фондов благосостояния уступает место «суверенным фондам с левериджем»? В рамках подкаста Top Traders Unplugged ведущий Кевин Колдайрон побеседовал с политическим экономистом Цзунъюань Зои Лю, автором детального исследования о механизмах финансирования глобальных амбиций Пекина. В центре дискуссии — скрытые финансовые рычаги, позволяющие Компартии Китая трансформировать пассивные валютные резервы в эффективные инструменты геополитического влияния. ## 📈 Эволюция китайских резервов: от финансовой подушки к политическому рычагу [[JUMP:10:03]] В 1949 году, на момент основания КНР, страна являлась одной из беднейших экономик мира. Ситуация начала меняться только с началом эпохи экономических реформ и политики открытости в 1978 году. Однако вплоть до начала 1990-х годов накопление валютных резервов шло медленными темпами. Переломным моментом, заставившим китайских регуляторов переоценить значимость валютных запасов, стал азиатский финансовый кризис 1997 года. Премьер Госсовета КНР Чжу Жунцзи не только удержал юань от девальвации, но и зафиксировал необходимость форсированного формирования резервов для защиты национальной экономики. После вступления Китая во Всемирную торговую организацию (ВТО) в декабре 2001 года темпы накопления резко ускорились под руководством глав Народного банка Китая (НБК) Дай Сянлуна и Чжоу Сяочуаня. Согласно классическим стандартам МВФ и Всемирного банка, достаточный уровень резервов должен покрывать около трех месяцев торговых платежей. Однако, как отмечается в мемуарах Чжу Жунцзи, для Пекина валютные резервы стали показателем не только экономической, но и политической мощи. Объем китайских накоплений вырос практически с нуля до пиковых $4 трлн в 2013 году, после чего стабилизировался на отметке около $3 трлн. Это составило колоссальную долю от общемировых запасов иностранной валюты. ## 🏥 Central Huijin: спасение банковской системы изнутри [[JUMP:15:25]] Первым прецедентом использования накопленных резервов КНР для решения внутренних задач стало создание структуры Central Huijin в 2003 году. Цзунъюань Зои Лю подчеркивает, что изначально китайские суверенные фонды формировались вовсе не для агрессивной проекции силы на внешних рынках, а для купирования внутренних масштабных кризисов. В 1990-х годах государственная банковская система Китая оказалась фактически парализована из-за лавинообразного накопления неработающих кредитов. К началу 2000-х годов доля токсичных займов на балансах крупнейших госбанков превысила критические 20%. Банки КНР выполняли роль кассиров правительства, выдавая нерыночные невозвратные кредиты планово убыточным госпредприятиям. Министерство финансов КНР, будучи номинальным собственником, не имело свободных средств для рекапитализации банковского сектора. Тогда руководство страны решило задействовать часть валютных запасов НБК. Центробанк перевел активы в специальную целевую структуру Central Huijin. С точки зрения методологии МВФ, эти средства перестали быть чистыми резервами, поскольку их переместили из ликвидных зарубежных инструментов в капитал коммерческих банков, что создало скрытый внутренний леверидж. Эта стратегия оказалась успешной: банки оперативно укрепили капитал, привлекли крупных иностранных инвесторов и провели успешные IPO. Позже Central Huijin спасала национальные брокерские фирмы и реструктуризировала государственные банки развития. Сегодня организация выступает ключевым акционером финансовых институтов Китая и элементом «национальной команды» по поддержке фондового рынка. Лю предполагает, что при ухудшении ситуации в секторе теневого банкинга или при банкротстве девелоперов уровня Evergrande, Central Huijin снова будет оперативно задействована властями. ## 💰 Китайская инвестиционная корпорация (CIC): суверенный леверидж и уроки Blackstone [[JUMP:25:43]] Успех Central Huijin подтолкнул Пекин к созданию более проактивного инструмента — Китайской инвестиционной корпорации (CIC), чьи активы под управлением впоследствии превысили $1.3 трлн. В отличие от традиционных суверенных фондов Норвегии или ОАЭ, формируемых за счет экспорта сырья, CIC создавалась на основе заемного капитала. Минфин Китая выпустил специальные облигации и на вырученные средства выкупил валютные резервы у НБК. Полученные активы были перенаправлены из низкодоходных казначейских облигаций США в рискованные коммерческие инструменты: акции, недвижимость, инфраструктуру и стартапы. Этот маневр расширил баланс государства и стал классическим примером суверенного левериджа. Создание CIC также обнажило внутреннюю борьбу за влияние между Минфином КНР и НБК. Исторически в период Культурной революции центробанк был низведен до уровня подразделения Минфина, и лишь в начале 1990-х годов получил относительную независимость. По словам Лю, в действиях Министерства финансов по созданию подконтрольного фонда усматривались мотивы «сладкой мести» коллегам из НБК, которые долгое время сопротивлялись диверсификации резервов в рискованные активы. На старте в 2007 году у CIC была крайне небольшая команда — менее десятка сотрудников управляли гигантским капиталом. Под жестким давлением необходимости быстрого размещения средств с целью избежать снижения доходности денежных средств («cash drag»), руководство фонда за три месяца до официального открытия инвестировало в американскую компанию Blackstone. Это была пред-IPO сделка, которая обернулась серьезными потерями: с началом мирового финансового кризиса акции Blackstone обесценились более чем на 80%. Лю отмечает примечательную деталь: сразу после подписки CIC сооснователи Blackstone Стивен Шварцман и Пит Питерсон распродали свои доли, что указывало на их реальную оценку рыночной стоимости компании. ## 👥 Стратегический пивот: партнерские фонды и обход регуляторных барьеров [[JUMP:38:57]] Убытки на западных рынках спровоцировали жесткую внутреннюю реакцию в Китае. По воспоминаниям Лю, во время ее полевых исследований в Пекине в 2016–2017 годах даже обычные таксисты критиковали CIC, открыто называя менеджеров «предателями» за потерю заработанных страной резервов. Параллельно, после запуска глобальной инициативы «Один пояс — один путь» в 2013 году, фонд столкнулся с международным противодействием. Западные регуляторы начали массово блокировать китайские государственные инвестиции из-за их явной стратегической направленности. В результате подразделение прямых инвестиций CIC Capital потеряло ключевые кадры и фактически прекратило существование. Чтобы минимизировать политические риски и обойти проверки Комитета по иностранным инвестициям США (CFIUS), CIC кардинально изменила тактику. Фонд перешел к созданию совместных партнерских структур с крупными локальными игроками. Были запущены совместные фонды с Европой, Россией, а также совместный Китайско-американский промышленный инвестиционный фонд, созданный под руководством Ту Гуаншао в партнерстве с Goldman Sachs. Подобное партнерство позволило снизить так называемую геополитическую премию за риск. Показательным примером стала сделка по покупке калифорнийского производителя передовых инженерных материалов Boyd. Несмотря на торговую войну и обострение отношений между Вашингтоном и Пекином, Goldman Sachs успешно убедил регуляторов из CFIUS одобрить транзакцию. Позиция инвестбанка сводилась к тому, что юридически сделка структурирована как транзакция между двумя американскими резидентами, что полностью вывело ее из-под жестких ограничений, накладываемых на иностранных агентов. ## 🕵️‍♂️ Отрезанное крыло SAFE: офбалансовые триллионы и «золотые цветы» [[JUMP:44:14]] Третьим и наиболее закрытым игроком на финансовом поле КНР является Государственное управление валютного контроля (SAFE), управляющее активами примерно на $1.5 трлн. В отличие от умеренно прозрачной CIC, которая добровольно соблюдает Сантьягские принципы суверенных фондов, структуры SAFE полностью засекречены и не отображаются напрямую на балансе центробанка. SAFE резко активизировала деятельность после кризиса 2008 года. На фоне роста резервов свыше $1 трлн китайские госпредприятия начали требовать использования этих средств для экспансии за рубеж и скупки сырьевых активов: нефти, газа, месторождений кобальта и меди в ДР Конго и Чили. Даже консервативный глава НБК Чжоу Сяочуань к 2013 году изменил мнение, признав необходимость активного управления резервами по модели инвестиционных фондов. SAFE использует два ключевых инструмента управления: * Инвестиционные фонды (такие как Buttonwood / «Шелковица»), через которые была проведена скрытая рекапитализация Банка развития Китая (CDB) и Эксим банка КНР. * Программа целевых валютных кредитов (Foreign Exchange Entrusted Loans), в рамках которой SAFE предоставляет госпредприятиям валюту через коммерческие банки по ставкам существенно ниже рыночных для покупки стратегических зарубежных активов. Ярким примером полной координации финансовых ведомств с политическим курсом партии стало создание Фонда Шелкового пути в 2014 году для прямого финансирования инициативы «Один пояс — один путь». SAFE обеспечила 65% акционерного капитала этого фонда. Когда в 2017 году Си Цзиньпин объявил о выделении дополнительных 100 млрд юаней, заместитель главы НБК И Ган безоговорочно поддержал этот шаг, назвав расширение капитала своевременным и необходимым, что продемонстрировало окончательный отказ центробанка от прежней консервативной доктрины. ## 🌍 Глобальный тренд: новый государственный капитализм [[JUMP:53:37]] Использование суверенного левериджа для реализации промышленных и геополитических целей перестает быть исключительно китайской спецификой. По мнению Лю, в период отрицательных процентных ставок в Европе аналогичные модели рассматривали правительства Нидерландов, Ирландии и Италии для реструктуризации долгов и повышения доходности госкапитала. Похожие механизмы привлечения долгового капитала через выпуск облигаций активно использует и Государственный инвестиционный фонд Саудовской Аравии (PIF). В завершение беседы Цзунъюань Зои Лю констатировала, что проведение подобных исследований в самом Китае сейчас стало фактически невозможным из-за ужесточения закона о борьбе со шпионажем и рисков для местных контактов. Тем не менее, ключевые данные об активности скрытых триллионов КНР по-прежнему можно верифицировать благодаря обязательной отчетности китайских структур перед Комиссией по ценным бумагам и биржам США (SEC) при совершении любых крупных зарубежных сделок.