# Джон Мори о распродаже софта: «Многие стоимостные менеджеры — эксперты по старым версиям мира»

Источник: https://www.youtube.com/watch?v=kZPcg9bmSE8
Канал: The Compound
Опубликовано: 06.02.2026

---

В свежем выпуске подкаста The Compound ведущие **Джош Браун** и **Майкл Батник** принимают в гостях **Джона Мори (John Mowrey)**, главного инвестиционного директора NFJ Investment Group. В центре дискуссии — «кровавая баня» в акциях технологического сектора и программного обеспечения, а также масштабная ротация капиталов, которую рынок не видел десятилетиями. Участники обсуждают, почему традиционные стоимостные факторы перестали работать, куда перетекают деньги из ИИ-фаворитов и почему текущая ситуация на бирже напоминает крах доткомов 2000 года, но с неожиданным финалом.

## 🎓 Путь аутсайдера: от домашнего обучения до управления миллиардами
[[JUMP:00:01]]

Джон Мори руководит платформой стоимостного инвестирования объёмом 5 млрд долларов в NFJ Investment Group, однако его путь в финансы был крайне необычным [11:52]. По словам гостя, он находился на домашнем обучении до 11-го класса, страдает дислексией и изначально планировал стать юристом, как его отец [03:51]. В индустрию инвестиций он попал случайно через стажировку в 2006 году, не имея профильного финансового образования [05:21].

Джон Мори считает свой статус «аутсайдера» преимуществом:

*   Отсутствие классического образования в Уортоне или Чикагском университете позволило ему избежать жестких когнитивных искажений [27:33].
*   Он утверждает, что многолетний опыт и стаж команды (tenure) в современных финансах часто становится «ахиллесовой пятой», так как мешает адаптироваться к изменениям [19:14].
*   По мнению гостя, индустрия сейчас перенасыщена «экспертами по старым версиям мира», которые продолжают использовать подходы, работавшие в 1980–2000-х годах, но бесполезные сегодня [21:25].

## 📉 Распад факторов и «смерть» активного управления
[[JUMP:14:29]]

Джон Мори подробно описывает явление «распада факторов» (factor decay), которое началось после 2008 года [15:46]. Он утверждает, что популяризация ETF и «умной беты» превратила альфу (избыточную доходность), которую раньше получали менеджеры за счет покупки дешевых акций, в обычную бету [16:51]. 

Ключевые тезисы Джона Мори о кризисе стоимостного инвестирования:

1.  **Институциональная инерция:** За последние 10 лет из активных фондов утекло 2,5 триллиона долларов, которые перешли в пассивные стратегии [18:46].
2.  **Ошибка исключения:** Стоимостные менеджеры годами исключали из портфелей лучшие компании (Apple, Amazon, Google) по формальным признакам, например, из-за отсутствия дивидендов [15:58].
3.  **Бесполезность бэктестов:** Данные с 1980 по 2008 год показывают отличные результаты стратегий с низким P/B, но после 2008 года эти премии исчезли [16:11].

Джош Браун дополняет, что даже величайший стоимостной инвестор Уоррен Баффет держит 50% портфеля в Apple, что де-факто является акцией роста, размывая границы между стилями [23:11].

## 🔪 Бойня в софтверном секторе: «Анти-пузырь» ИИ
[[JUMP:28:36]]

Рынок акций переживает крайне странный период: индекс S&P 500 находится вблизи исторических максимумов, в то время как внутри него происходят обвалы секторного масштаба [34:45]. Майкл Батник замечает всплеск панических продаж, не похожий на упорядоченный выход [14:16].

Статистические аномалии, озвученные в студии:

*   Сектор прикладного программного обеспечения (Adobe, Salesforce, Workday) упал на 18% всего за 7 дней [32:59]. Подобное случалось только в 2008 году и во время пандемии COVID [33:11].
*   На момент записи 109 акций упали более чем на 4% за один день. Обычно такие показатели соответствуют просадке рынка на 28%, но сейчас индекс всего в 1% от максимума [34:32].
*   Джош Браун называет это «анти-пузырем»: ИИ-победители (Nvidia) высасывают ликвидность, а компании, которые ИИ должен «уничтожить» или заместить, подвергаются безжалостной ликвидации [28:50].

Джон Мори полагает, что рынок переоценивает мультипликаторы софтверных компаний, так как они превращаются из «разрушителей» (disruptors) в обычных клиентов, теряя ценовую власть [30:21].

## 🔄 Великая ротация: Энергетика, Банки и «SAG 7»
[[JUMP:43:27]]

Участники дискуссии отмечают неожиданную устойчивость «старой экономики». Майкл Батник демонстрирует график, согласно которому 23% акций энергетического сектора и 27% материалов находятся в верхнем дециле доходности [45:00].

Приоритеты Джона Мори в текущем рынке:

*   **Нефтепереработка (Refiners):** Гость отмечает, что такие компании как Valero и Phillips 66 растут на 40%, быстрее чем Nasdaq, благодаря расширению крэк-спредов (маржи переработки) [42:49].
*   **Региональные банки:** Мори утверждает, что кризис 2023 года был кризисом обязательств (из-за ставок), а не активов, и сейчас банки с ростом прибыли в 30% выглядят крайне привлекательно [48:04].
*   **Финансы как лидеры:** Если наступит многолетний цикл доминирования стоимостного инвестирования, его лидерами станут банки, так как сектор материалов слишком мал (всего 3-4% от S&P), чтобы вобрать в себя весь капитал [54:25].

Джош Браун поделился идеей своего неопубликованного поста о **«SAG 7»** (в противовес Mag 7) — группе тяжеловесных стоимостных акций (Exxon, Walmart, Procter & Gamble), которые могут стать новыми лидерами стадного поведения инвесторов [50:53].

## 🛡️ Ловушка защитных акций (Staples)
[[JUMP:56:46]]

Одной из самых тревожных тенденций Джош Браун называет повальное бегство инвесторов в потребительские товары первой необходимости (Staples) [1:00:40].

*   Walmart достиг капитализации в 1 триллион долларов и торгуется с мультипликатором 40 P/E [51:06].
*   Впервые за долгое время форвардные P/E технологического сектора и сектора товаров первой необходимости сравнялись на уровне 23x [59:23].
*   Джош Браун и Джон Мори единогласно считают это безумием: Microsoft с ростом прибыли выглядит гораздо дешевле и безопаснее, чем Colgate или Walmart на текущих уровнях [1:00:54]. Продажу Microsoft на текущем уровне Браун называет ошибкой: «Уберите руки от клавиатуры» [1:01:09].

## 💎 Крипто-ликвидация и экономика золота
[[JUMP:1:12:12]]

Обсуждение затронуло и обвал крипторынка. Джош Браун признается, что купил биткоин по цене $66,000 во время паники, руководствуясь принципом «покупай ликвидацию» [1:12:37]. 

Джон Мори скептически относится к оценке активов без денежного потока, но выделяет золотодобытчиков:

*   Он сравнивает добычу золота с латинской буквой **V**: компании сначала выбирают легкое золото, и только при резком росте цен могут позволить себе добычу из глубоких слоев [1:16:25].
*   При росте цены золота прибыль компаний вроде Newmont может удваиваться, превращая их в «печатные машины» [1:16:51].

## 📈 Когда начался текущий «бычий» рынок?
[[JUMP:1:05:46]]

В финале дискуссии возник спор о датировке текущего цикла. Джош Браун настаивает на «секулярном бычьем рынке», который начался в **2013 году**, когда индекс превысил пики 2007 года [1:07:03]. Он не считает падение 2020 года (длившееся «10 минут») и коррекцию 2022 года сменой тренда [1:09:40]. 

Джон Мори, напротив, напоминает, что в 2022 году акции Amazon и Google сократились вдвое, а Meta (признана экстремистской в РФ) потеряла 75% стоимости, что было полноценным и болезненным «медвежьим» рынком, даже если безработица при этом не росла [1:09:52].

---
### Рекомендации гостя:
Для поддержания психологического здоровья и качества семейных отношений Джон Мори настоятельно рекомендует регулярные путешествия [1:19:40]. Сам он планирует 10-дневную поездку в Хорватию, считая, что время, проведенное вдали от торговых терминалов, делает его лучшим отцом и мужем [1:20:57].