# Эрик Балчунас и Джим Бьянко: кто на самом деле покупает Bitcoin ETF и чем это опасно

Источник: https://www.youtube.com/watch?v=NOD4IBv5Oys
Канал: Forward Guidance
Опубликовано: 13.03.2024

---

Запуск Bitcoin ETF стал самым успешным в истории финансовой индустрии, однако за фасадом рекордных притоков капитала скрывается дискуссия о том, кто именно стоит за этими сделками. В новом эпизоде Forward Guidance Эрик Балчунас из Bloomberg и Джим Бьянко из Bianco Research обсуждают, являются ли новые инвесторы долгосрочными держателями или «слабыми руками», и какие конструктивные недостатки фондов могут проявиться при резком падении рынка.

## 👥 Дегены против аллокаторов: кто наполнил Bitcoin ETF?
[[JUMP:1:15]]

С момента запуска Bitcoin ETF рынок столкнулся с беспрецедентным объемом торгов, но структура покупателей остается предметом споров [1:50]. Джим Бьянко выделяет две основные группы участников: «дегены» (краткосрочные спекулянты) и «аллокаторы» (институциональные и профессиональные инвесторы).

Позиция Джима Бьянко относительно состава инвесторов:

*   Нынешний приток капитала — это в основном «слабые руки», нацеленные на быстрый заработок, а не на долгосрочное владение [3:50].
*   Рекордные 700 000 сделок в день (больше, чем у SPY и QQQ вместе взятых) указывают на доминирование алгоритмического трейдинга и краткосрочных стратегий [19:46].
*   Состоятельные клиенты, работающие через финансовых консультантов, пока не спешат входить в актив. По мнению Джима Бьянко, такие инвесторы идут к управляющим, чтобы «не стать беднее», а не ради спекуляций с волатильными инструментами [4:55].

Эрик Балчунас предлагает альтернативный взгляд, основываясь на поведении инвесторов в других ETF:

*   Покупателями являются «продвинутые розничные инвесторы», которые используют Bitcoin ETF как «острый соус» к основному портфелю (около 1% от активов) [8:53].
*   Наличие надежного ядра портфеля (например, в фондах Vanguard) повышает их терпимость к волатильности биткоина [9:21].
*   Опыт фонда ARK Invest показал, что современные инвесторы в ETF стали более дисциплинированными: даже при падении актива на 80% массового бегства капитала не произошло [9:59].

## 🏗️ Конструктивный риск: проблема «наличного» создания паев
[[JUMP:20:13]]

Джим Бьянко выражает серьезную обеспокоенность механизмом создания и погашения паев (creation/redemption) в Bitcoin ETF. В отличие от традиционных фондов, где возможна передача базового актива (in-kind), Комиссия по ценным бумагам и биржам (SEC) обязала использовать только наличные расчеты (cash-only) [20:51].

Аргументы Джима Бьянко о потенциальном «дизайнерском изъяне»:

*   В случае паники на рынке фонды не смогут просто выдать инвесторам биткоины; им придется продавать актив через посредников (например, Coinbase) [21:04].
*   Если системы криптобирж дадут сбой (что уже случалось при высокой нагрузке), возникнет временной лаг между продажей пая и продажей биткоина. Это может привести к значительным убыткам для фонда [21:17].
*   Бьянко приводит в пример крах фонда XIV и проблемы нефтяного фонда USO в 2020 году как доказательство того, что скрытые изъяны конструкции проявляются именно в моменты экстремальной волатильности [6:13].

Эрик Балчунас считает эти опасения преувеличенными:

*   ETF на мусорные облигации (HYG) уже доказывали свою устойчивость в условиях неликвидного базового рынка [11:28].
*   Проблемы в работе Coinbase, напротив, подчеркивают надежность TradFi-системы: пока криптобиржи «лежат», ETF продолжают торговаться на национальных биржах без сбоев [13:27].
*   Репутационные риски для BlackRock и Fidelity настолько высоки, что они приложат все усилия для обеспечения ликвидности [15:07].

## 💰 Исход из Grayscale: налоги против комиссий
[[JUMP:28:43]]

Ситуация с фондом GBTC от Grayscale остается уникальной. Несмотря на огромный отток капитала, компания сохраняет высокую комиссию в 1,5%, в то время как конкуренты (Ibit, FBTC) установили её на уровне 0,2–0,25% [29:09].

Анализ Эрика Балчунаса по Grayscale:

*   Примерно 40–50% оттока из GBTC связано с переходом инвесторов в более дешевые ETF [30:39].
*   Многие инвесторы остаются «пленниками» фонда из-за огромных налогов на прирост капитала — им выгоднее платить 1,5% комиссии в год, чем разово отдать государству 20–30% прибыли при продаже [31:32].
*   Grayscale делает ставку на рост цены биткоина: даже если они потеряют половину клиентов, удвоение курса сохранит их выручку на прежнем уровне (так называемая «субсидия бычьего рынка») [32:27].

## 🏛️ Позиция Vanguard и будущее финансовых консультантов
[[JUMP:33:48]]

Отказ компании Vanguard (второго крупнейшего эмитента ETF в мире) разрешить торговлю Bitcoin ETF на своей платформе вызвал гнев в криптосообществе. Однако эксперты призывают смотреть на ситуацию глубже.

Мнения участников о Vanguard:

*   Эрик Балчунас утверждает, что уход главы Vanguard Тима Бакли никак не связан с биткоином, вопреки слухам в соцсетях [45:33].
*   По словам Балчунаса, Vanguard — это компания, ориентированная на активы с внутренней стоимостью (дивиденды, купоны), и биткоин просто «не соответствует их бренду» [44:49].
*   Джим Бьянко подчеркивает, что крипто-энтузиасты недооценивают мощь классического портфеля «60/40» (акции/облигации), который является основой благосостояния миллионов людей [48:07].

Что касается финансовых консультантов (RIA), то процесс их входа в актив только начинается:

*   Крупные брокерские сети (wirehouses), такие как Merrill Lynch, еще не открыли полноценный доступ к продуктам [33:48].
*   Армия торговых представителей BlackRock и Fidelity сейчас активно работает с консультантами по всей стране [38:13].
*   Для консультантов наличие Bitcoin ETF в портфеле клиента — это способ дифференциации и удержания «молодого капитала», который они рискуют потерять при наследовании [37:47].

## 🧩 Философский разлом: ETF как «признание поражения» крипто-индустрии
[[JUMP:1:04:17]]

Джим Бьянко выдвигает провокационный тезис: успех Bitcoin ETF является свидетельством провала крипто-индустрии в создании удобных децентрализованных интерфейсов.

Ключевые выводы дискуссии о будущем отрасли:

*   За 15 лет индустрия не смогла сделать покупку криптовалюты через кошельки достаточно простой для масс [1:05:01].
*   Инвесторы, купившие ETF, никогда не перейдут на самостоятельное хранение (Ledger или MetaMask), потому что их конечная цель — не замена доллара, а покупка дома или машины за доллары [1:06:08].
*   Майк Ипполито возражает, считая, что мы видим «столкновение галактик» TradFi и крипто, где централизованные биржи (Coinbase) служат лишь входными воротами, а настоящая инновация происходит в DeFi-протоколах [1:09:09].
*   Биткоин все чаще воспринимается не как платежное средство, а как «цифровое золото» и способ защиты от безответственной фискальной политики властей, накопивших $35 трлн долга [1:15:26].

В завершение Джим Бьянко отмечает, что мы находимся на «неизведанной территории» [1:23:54]. Уникальность ситуации заключается в том, что ни один аналитик не может с уверенностью предсказать, как поведет себя эта гигантская масса капитала при первом серьезном рыночном шоке.