# Эндрю Бир: «ETF от BlackRock — это продукт для масс, а не угроза хедж-фондам»

Источник: https://www.youtube.com/watch?v=euI_XxXqbYA
Канал: Top Traders Unplugged
Опубликовано: 24.03.2025

---

В очередном выпуске серии Systematic Investor на канале Top Traders Unplugged ведущий Нильс Каструп-Ларсен (Niels Kaastrup-Larsen) обсудил с экспертами индустрии — Эндрю Биром (Andrew Beer) из DBi и Томом Роблом (Tom Roble) из SocGen — тектонические сдвиги в мире количественных инвестиций [0:51]. В центре внимания оказались не только текущие показатели тренд-следящих стратегий, но и выход гиганта BlackRock на рынок ETF управляемых фьючерсов, что может навсегда изменить ландшафт распределения активов.

## 📈 Состояние рынка: 15 лет триумфа акций и текущие трудности CTA
[[JUMP:05:13]]

Обсуждение началось с анализа макроэкономического фона. Нильс Каструп-Ларсен привел данные из свежего отчета Bridgewater, согласно которым последние 15 лет стали лучшим периодом для американских акций с 1970 года [05:25]. Это создало беспрецедентные сложности для альтернативных стратегий, так как около 82% американских домохозяйств сейчас владеют акциями, что делает любые предложения по диверсификации вне этого рынка труднопродаваемыми [06:04].

Текущие показатели индексов Societe Generale (SocGen) отражают сложный старт года для систематических инвесторов:

*   **SG CTA Index:** С начала года снизился чуть более чем на 2,5%, в марте падение составило около 1% [07:45].
*   **SG Trend Index:** Демонстрирует более глубокую просадку — минус 4,5% YTD [08:00].
*   **Short-Term Traders Index:** Стал исключением в марте, показав рост более чем на 1%, что указывает на эффективность краткосрочных моделей в условиях текущей волатильности [12:01].

Том Робл отметил, что несмотря на «боковик» в начале года, рост волатильности — это именно то, чего ждут CTA-фонды для формирования новых устойчивых трендов [07:38]. Эндрю Бир добавил, что корреляция между широким индексом CTA и индексом тренд-слежения составляет 98%, а разница в их доходности за последние 5 лет (около 2% в пользу тренда) обусловлена в основном плечом, а не качественным превосходством иных стратегий [10:44].

## 🏛️ «Трамп-трейд» и макроэкономические аномалии
[[JUMP:17:40]]

Эндрю Бир представил свой взгляд на так называемый «Трамп-трейд». По его мнению, в начале 2024 года хедж-фонды начали активно закладывать в портфели возвращение Дональда Трампа к власти, что выразилось в ставках на сильный доллар, устойчивую инфляцию и длинные позиции по золоту [18:31].

Ключевые тезисы Эндрю Бира о генерации альфы:

1.  **Контринтуитивность:** Настоящая альфа создается только тогда, когда менеджер занимает позицию, отличную от рыночного консенсуса [18:44].
2.  **Информационные сдвиги:** Переход Трампа из статуса подсудимого в статус фаворита предвыборной гонки — это фундаментальное изменение информации, которое макро-трейдеры и CTA могут отработать быстрее, чем институциональные аллокаторы [19:23].
3.  **Хаос как возможность:** Бир считает, что следующие два года будут периодом высокой волатильности и резких разворотов (whipsaws), что станет серьезным испытанием для всех, кто идет против мейнстрима [20:42].

По мнению Бира, CTA-стратегии являются «стратегиями завершения» (completion strategies), которые привносят в портфель то, что инвестор не может сделать сам — например, быструю смену ставки с высокой инфляции на глубокую рецессию в течение нескольких недель [22:27].

## 📦 Portable Alpha: «Сэндвич» из акций и управляемых фьючерсов
[[JUMP:24:54]]

Участники дискуссии подробно разобрали растущий тренд на продукты Portable Alpha (переносимая альфа), где инвестор получает 100% экспозиции на акции (S&P 500) и сверху накладывается стратегия управляемых фьючерсов [25:20].

Лидеры этого сегмента в США:

*   **Abby Capital:** Имеет крупный мульти-менеджерский взаимный фонд [26:01].
*   **Standpoint:** Управляет фондом объемом более $1 млрд [26:15].
*   **Catalyst (в партнерстве с Millburn):** Самый агрессивный игрок с активами около $8 млрд и комиссией 200 базисных пунктов [26:29].
*   **Corey Hoffstein (Newfound Research):** Единственный, кто сфокусировался на запуске подобных стратегий в оболочке ETF [31:29].

Эндрю Бир высказал критику в адрес большинства таких продуктов, считая их неэффективными с точки зрения налогов. В США ETF обладают уникальным механизмом избежания налогов на прирост капитала при ребалансировке, тогда как взаимные фонды (mutual funds) вынуждают инвесторов платить налоги ежегодно [31:02]. Кроме того, использование фьючерсов на акции внутри таких фондов лишает инвестора налоговых льгот, доступных при простом владении акциями [32:07].

## ⚙️ Поиск «режимов» против классического тренд-слежения
[[JUMP:35:34]]

Том Робл отметил, что сейчас многие CTA-менеджеры тратят огромные ресурсы на разработку моделей идентификации рыночных режимов [36:14]. Цель — динамически менять риск-аппетит или временно отключать тренд-следящие модели, когда рынок находится в состоянии хаоса.

Нильс Каструп-Ларсен выразил скепсис по отношению к чрезмерной «интеллектуальности» моделей:

*   По мнению Каструпа-Ларсена, попытки предсказать смену режима часто ведут к потере именно тех движений, ради которых CTA покупаются в портфель [38:02].
*   В качестве примера он привел появление штамма «Омикрон» в 2021 году: это был один из худших дней для CTA, но именно он стал началом мощнейшего ралли 2022 года [37:35].
*   Нильс утверждает, что вместо предсказания будущего лучше использовать адаптивные модели, которые меняют параметры (например, период оглядки) на основе прошлого опыта [46:10].

Том Робл возразил, что наличие разных временных горизонтов (short-term, medium-term, long-term) в арсенале менеджера необходимо для выживания в разные фазы цикла. Исторически периоды эффективности длинных трендов (более 200 дней) часто сменяются периодами, когда работают только модели до 100 дней, как это было после финансового кризиса 2008 года [47:30].

## 🏦 BlackRock заходит в сектор ETF: Конец эпохи хедж-фондов?
[[JUMP:58:17]]

Главной новостью недели стал запуск BlackRock собственного ETF управляемых фьючерсов с комиссией 80 базисных пунктов [59:50]. Эндрю Бир считает, что индустрия управляемых фьючерсов (около $330–340 млрд) зря опасается этого продукта как прямой угрозы [59:23].

Аргументы Эндрю Бира против угрозы со стороны ETF:

*   Типичный институциональный аллокатор покупает хедж-фонды ради престижа и ощущения «эксклюзивности», ETF для них — продукт для масс (hoy pooy) [1:00:42].
*   Комиссия 80 б.п. от BlackRock не является радикально дешевой по сравнению с тем, что крупные институты могут выторговать у индивидуальных менеджеров на прямых счетах (managed accounts) [1:01:21].
*   ETF скорее привлекут новую аудиторию из мира Wealth Management, которая раньше вообще не использовала этот класс активов [1:00:54].

Однако Бир признает «силу бренда» BlackRock. Он вспомнил пример PIMCO, чей фонд управляемых фьючерсов стал крупнейшим в США не потому, что они были лучшими трейдерами, а просто потому, что у клиентов уже были открыты там счета: «Это PIMCO, насколько сильно они могут ошибиться?» [1:05:00]. В итоге фонд PIMCO показал результаты хуже рынка, но деньги уже были собраны [1:05:12].

## 📉 Загадка стагнации активов (AUM) в индустрии
[[JUMP:1:09:50]]

Нильс Каструп-Ларсен поднял вопрос о том, почему совокупный объем активов под управлением CTA-индустрии остается стагнирующим, несмотря на успешный 2022 год. По его наблюдениям, значительная часть «падения» статистики может быть связана с одной компанией — Bridgewater Associates [1:10:25].

По данным Каструпа-Ларсена:

*   В феврале 2021 года в отчетах BarclayHedge активы Bridgewater фигурировали на уровне около $145 млрд [1:10:41].
*   Последние данные указывают на то, что сейчас Bridgewater управляет примерно $97 млрд [1:10:56].
*   Поскольку Bridgewater занимает доминирующее положение в индексах, их оттоки маскируют рост более мелких и эффективных менеджеров [1:11:09].

В завершение Том Робл подчеркнул, что сейчас — лучшая среда для макро-инвестирования за последние 10 лет благодаря геополитическим дислокациям, волатильности и неопределенности с инфляцией [1:16:37].