# Майкл Кармен из Wellington: почему рынок поздних стадий в 2024 году лучше, чем в разгар пузыря 2021-го

Источник: https://www.youtube.com/watch?v=c8LvZCvqlDM
Канал: Capital Allocators
Опубликовано: 10.08.2023

---

Майкл Кармен, соруководитель отдела частных инвестиций в Wellington Management, прошел путь от «случайного» аналитика до управления портфелем объемом 8 миллиардов долларов. В беседе с Тедом Сайдесом он анализирует трансформацию рынка поздних стадий, объясняет, почему текущий «медленный» цикл выгоднее безумия 2021 года, и называет искусственный интеллект главной возможностью в своей карьере.

## 📉 Путь «случайного» инвестора: от Bernstein до Wellington
[[JUMP:03:09]]

Майкл Кармен называет себя «случайным инвестором», так как в юности не планировал строить карьеру в финансах. Его путь начался с позиции ассистента исследователя в Sanford Bernstein в 1988 году, где он впервые столкнулся с миром технологий. По воспоминаниям Кармена, это было время «громоздких» ноутбуков Compaq весом с чемодан, и наблюдение за зарождением персональных компьютеров стало для него «эпифанией».

После работы на стороне продажи (sell-side) и получения степени MBA, Кармен перешел на сторону покупки (buy-side), сменив несколько компаний, включая Cigna и State Street Research. В 1999 году, в разгар технологического пузыря, он присоединился к Wellington Management. 

Ключевые вехи карьеры:

* **1988 год:** Начало работы в Sanford Bernstein, изучение рынка ПК.
* **1991 год:** Переход в Cigna в качестве технологического аналитика в период рецессии.
* **1999 год:** Начало работы в Wellington Management после «стандартных 25 интервью».

## 🏗️ Создание платформы поздних стадий
[[JUMP:08:51]]

На протяжении первого десятилетия в Wellington Кармен управлял диверсифицированными публичными фондами. Однако в середине 2000-х он заметил важный тренд: из-за ужесточения регулирования (в частности, закона Сарбейнса — Оксли) компании начали оставаться частными гораздо дольше. 

В 2012 году Кармен предложил руководству Wellington создать специализированную платформу для инвестиций на поздних стадиях (late-stage). По его мнению, это позволило бы объединить опыт публичных аналитиков с гибкостью частного капитала. Сегодня платформа Wellington управляет **8 миллиардами долларов** обязательств, инвестируя в технологии, потребительский сектор, здравоохранение и финансовые услуги.

Главный инвестиционный тезис Кармена:

> «Мы привносим экспертизу публичного рынка на частный рынок. Мы помогаем компаниям пройти „последнюю милю“ перед IPO, понимая, что именно сделает их успешными в статусе публичного игрока».

## 🔍 Процесс отбора: наука и искусство
[[JUMP:12:22]]

Процесс поиска сделок (sourcing) в Wellington превратился в мощную машину. Ежегодно команда рассматривает более **1000 компаний**, подписывает соглашения о неразглашении (NDA) с **150–200** из них, что в итоге приводит к **10–12 инвестициям** в год.

Критерии входа для Wellington:

* **Выручка:** более $50 млн.
* **Капитал:** наличие других институциональных инвесторов в таблице капитализации.
* **Управление:** сильная команда менеджеров и совет директоров.

Майкл Кармен утверждает, что его «суперсила» заключается в умении сопоставлять количественные данные с качественными ощущениями от общения с основателями. Он отмечает, что часто данные в «дата-румах» не подтверждают слова менеджеров, что становится сигналом к выходу из сделки.

В процессе оценки Wellington активно использует своих отраслевых аналитиков. Кармен приводит пример: когда компания занимается логистикой, на встречу приглашается аналитик, который десятилетиями покрывает UPS и FedEx. Это дает инвесторам преимущество в принятии решений, а предпринимателям — доступ к глубокой экспертизе.

## 🎢 Уроки двух пузырей: 2000 vs 2021
[[JUMP:22:33]]

Кармен — один из немногих действующих менеджеров, переживших крах доткомов 2000 года и безумие 2021 года. Он считает, что эти периоды «рифмуются». В 2021 году рынок был настолько перегрет, что сделки по софтверным компаниям закрывались с мультипликаторами **40–80 выручек**. 

По мнению Кармена, в 2021 году он совершил верный маневр:

1.  **Массовые продажи:** После IPO портфельных компаний Wellington продал около 90% акций в течение 2021 года, не поддаваясь общей эйфории.
2.  **Отказ от софта:** В пиковый год компания сделала лишь одну инвестицию в софтверный сектор, переключившись на более дешевые сегменты здравоохранения и потребительских услуг.
3.  **Переоценка:** Кармен признает, что даже при их осторожности, за пару компаний в 2021 году они все же заплатили слишком высокую цену.

Сегодня средний мультипликатор в софтверном секторе упал до **6 выручек**, что Кармен считает нижней границей исторического диапазона (ранее 5–10x). По его мнению, сейчас — «целевой богатый рынок» (target rich environment), где конкуренция ниже, а оценки адекватнее.

## 🤖 AI — «мать всех возможностей»
[[JUMP:28:01]]

Несмотря на общий спад, уровень инноваций остается высоким. Кармен называет генеративный ИИ потенциально крупнейшим технологическим сдвигом в своей карьере. Он сравнивает текущий момент с 2000 годом: тогда интернет тоже считали «пузырем», но ему просто требовались катализаторы вроде iPhone и широкополосного доступа.

Кармен полагает, что ИИ станет определяющим фактором для любой компании: либо она использует его для прорыва (disrupter), либо станет жертвой трансформации (disrupted). Wellington анализирует каждую новую и портфельную компанию через эту призму.

## 💼 Портфельное строительство и стратегии выхода
[[JUMP:36:39]]

Кармен перенес принципы управления публичными фондами на частный рынок. Он приверженец жесткой диверсификации:

* **Технологии:** 30–40% портфеля.
* **Здравоохранение, Потребительский сектор, Финтех:** по 20–30% каждый.

Говоря об отсутствии IPO, инвестор сохраняет спокойствие. По его мнению, исторически рынок IPO никогда не закрывался более чем на два года. Кармен считает, что если компания продолжает расти на 30–50% в год, время работает на инвестора. В качестве примера он приводит **DraftKings**, которую Wellington удерживал 6 лет (с 2014 по 2020), пройдя через юридические расследования и неопределенность, что в итоге принесло отличную доходность.

Еще один свежий пример — **SeatGeek**. Компания планировала выйти на биржу через SPAC в 2021 году, но отменила сделку. Wellington, знавший компанию 5 лет, смог инвестировать в нее год назад по «разумной цене», когда конкуренция за капитал была минимальной.

## 🧠 Личные принципы и философия
[[JUMP:48:54]]

Майкл Кармен выделяет два качества, критически важных для инвестора:

1.  **Гибкость ума:** «Когда факты меняются, я меняю свое мнение». Он утверждает, что умение признать ошибку и выйти из актива — признак силы, а не слабости.
2.  **«Короткая память» на ошибки:** Кармен считает важным извлекать уроки из провалов, но не «зацикливаться» на них.

Вне работы Кармен одержим фитнесом — он тренируется 350 дней в году, даже во время трехнедельных командировок по пяти странам. Своим главным ментором он называет Джона Гуча, который нанял его в 1999 году, а главным советником — жену Пэм, чье «чутье потребителя» часто помогает ему в принятии инвестиционных решений.

Его главный жизненный совет — «как можно быстрее устранять драму из своей жизни», будь то токсичные отношения или события, мешающие фокусу.