# Джозеф Шапошник: «Предсказуемость бизнеса важнее низкой цены акции» Источник: https://www.youtube.com/watch?v=xj5ESa0XTUU Канал: We Study Billionaires Опубликовано: 09.02.2023 --- В новом выпуске подкаста «We Study Billionaires» инвестор и портфельный менеджер TCW Джозеф Шапошник делится уроками, полученными в ходе работы с титанами финансового мира — от Уилла Даноффа до Билла Гейтса. Основная идея материала заключается в поиске «машин по приумножению свободного денежного потока» и отказе от классических догм стоимостного инвестирования в пользу предсказуемости и качества бизнеса. ## 🎓 Школа титанов: уроки Fidelity и «ставки на миллиардеров» [[JUMP:01:52]] Свою карьеру Джозеф Шапошник начинал в компании Fidelity, работая аналитиком под руководством легендарного Уилла Даноффа, управляющего фондом Contra Fund с активами около 100 миллиардов долларов. По воспоминаниям гостя, Данофф отличался невероятной страстью к делу: на его стене висело письмо от инвестора, который откладывал деньги на обучение новорожденного ребенка, что служило постоянным напоминанием об ответственности перед клиентами. Ключевые принципы Уилла Даноффа, которые выделил Шапошник: * **Интенсивность и любопытство:** Данофф мог проводить до 10–11 встреч с компаниями в день, задавая даже самым высокопоставленным менеджерам базовые вопросы, чтобы понять, насколько глубоко они сами разбираются в своем бизнесе. * **Ставки на миллиардеров:** Одной из успешных стратегий Даноффа был поиск выдающихся личностей и повторные инвестиции в их новые проекты. * **Машина обучения:** Несмотря на колоссальный успех, Данофф продолжал вести конспекты на собраниях Berkshire Hathaway, постоянно адаптируя свою стратегию под меняющийся рынок. * **Ориентир на прибыль:** Его «Полярной звездой» всегда был показатель прибыли на акцию (EPS). Если уверенность в росте этого показателя на горизонте 1–5 лет падала, он без колебаний выходил из позиции. Другим важным наставником в Fidelity был Джоэл Тиллингаст, который, по словам Шапошника, обладал уникальной способностью отслеживать до тысячи акций одновременно и реализовывать несколько стратегий внутри одного фонда объемом 30 миллиардов долларов. ## 🏠 Ужин у Билла Гейтса и погружение в философию Баффета [[JUMP:09:54]] Будучи стажером в Microsoft, Шапошник удостоился приглашения на ужин в дом Билла Гейтса. Вместо обсуждения технологий, молодой инвестор расспрашивал основателя IT-гиганта об инвестициях. Гейтс дал два совета, которые гость считает судьбоносными: 1. **Ранний старт:** Большинство успешных людей начинают свой путь очень рано. 2. **Погружение в Баффета:** Гейтс настоятельно рекомендовал Шапошнику буквально «пропитаться» идеями Уоррена Баффета, изучая его письма и партнерства. Анализируя успех Баффета, Шапошник пришел к выводу, который противоречит расхожему мнению о покупке «дешевых окурков» (cigar butts). По мнению гостя, лучшие инвестиции Баффета (Coca-Cola, Gillette) были сделаны в компании высочайшего качества, за которые он был готов переплачивать. Например, при покупке акций Coca-Cola в конце 80-х Баффет заплатил 24–25 годовых прибылей, что составляло 50% премию к рынку. ## 🏗️ Брайан Джеллисон и трансформация Roper Technologies [[JUMP:13:30]] Особое влияние на Шапошника оказал Брайан Джеллисон, возглавивший Roper Technologies в 2001 году. За 17 лет его руководства рыночная капитализация компании выросла с 1 миллиарда до 30 миллиардов долларов. Джеллисон реализовал уникальную стратегию: * Он трансформировал цикличный бизнес по производству насосов в портфель из десятков нишевых компаний с высокой долей повторяющейся выручки. * Его «Полярной звездой» был возврат денежных средств на инвестиции (Cash ROI). * Джеллисон предпочитал защищенные ниши (например, программное обеспечение для платных дорог или медицинские расходные материалы), где конкуренция минимальна. * Он внедрил децентрализованную модель управления, позволяющую эффективно контролировать 35–40 различных бизнесов. ## 💡 Пять столпов «нетрадиционной» мудрости инвестора [[JUMP:18:14]] Опираясь на опыт работы в циклических индустриях (полупроводники, химикаты), Джозеф Шапошник сформулировал пять принципов, которые часто идут вразрез с общепринятыми установками: 1. **Предсказуемость важнее низкой оценки.** Если бизнес нельзя спрогнозировать на 2–3 года вперед, невозможно понять, дешев он или дорог. По мнению гостя, лучше купить понятный бизнес по справедливой цене, чем «загадку» со скидкой. 2. **Минимизация «потерь мяча» (turnovers).** Используя аналогию из баскетбола от тренера Мика Кронина, Шапошник утверждает: чтобы победить, нужно избегать глубоких просадок по отдельным позициям. Победителям сложно компенсировать убытки от неудачных ставок. 3. **Дешевизна — это часто симптом болезни.** Компании с низким мультипликатором часто капиталоемки и требуют постоянного внимания. Продажа таких акций после краткосрочного роста создает налоговое бремя и заставляет инвестора снова искать, куда пристроить деньги. 4. **Свободный денежный поток (FCF) — единственный истинный король.** Ни выручка, ни EBITDA, ни чистая прибыль не двигают котировки так, как реальный кэш, который компания может реинвестировать или направить на байбэк. 5. **Если акция выросла в 2–3 раза — вы не опоздали.** Великие компании (Microsoft, Starbucks, Roper) растут десятилетиями. Шапошник считает, что входить в историю можно и во «втором», и в «пятом иннинге», если фундаментальные показатели продолжают улучшаться. ## 💎 Constellation Software: Идеальная машина для реинвестирования [[JUMP:25:42]] Крупнейшим активом в фонде Шапошника (10–15% портфеля) является Constellation Software. Он называет её воплощением своей философии. Компания владеет сотнями бизнесов, создающих специализированное ПО для узких ниш: от гольф-клубов до оконных мастерских. Около 70% выручки составляют долгосрочные контракты на обслуживание. Особенности Constellation по версии гостя: * **Марк Леонард:** Шапошник считает его одним из величайших аллокаторов капитала. Леонард не проводит конференц-коллов и иногда прямо заявляет на собраниях акционеров, что акции компании стоят слишком дорого (как это было при цене $600, хотя сейчас они торгуются выше $2300). * **Уникальные стимулы:** Менеджеры обязаны тратить свои бонусы на покупку акций компании на открытом рынке и держать их минимум три года. При этом компания не выпускает опционы и не размывает акционеров. * **Рентабельность:** Бизнес генерирует около 40% возврата на капитал, направляя весь свободный денежный поток на новые поглощения. ## 📊 FactSet и Broadcom: Нишевое доминирование [[JUMP:37:09]] Обсуждая другие позиции фонда, Шапошник выделяет FactSet и Broadcom как примеры устойчивости. **FactSet** привлекает инвестора своей 42-летней историей роста выручки. Гость подчеркивает разницу между «транзакционной» повторяющейся выручкой (как у кредитных бюро, зависящих от рынка ипотеки) и «подписочной» (как у FactSet), которая гораздо стабильнее в кризис. **Broadcom** под руководством Хока Тана также следует стратегии «нишевого доминирования». По мнению Шапошника, Хок Тан — исключительный аллокатор, который не гонится за хайповыми новинками, а фокусируется на 30 «франшизах» (например, чипы для жестких дисков или сетевое оборудование), где компания является безусловным лидером. Ожидается, что после закрытия сделки с VMware бизнес компании будет на 50% состоять из ПО, а маржа по свободному денежному потоку превысит 60%. ## ⚠️ Ошибки Баффета: кейс Precision Castparts [[JUMP:47:31]] В завершение беседы Шапошник проанализировал одну из неудачных инвестиций Уоррена Баффета — покупку Precision Castparts (PCP). По мнению гостя, Баффет недооценил ухудшение конкурентной динамики: компания теряла долю рынка и имела критическую зависимость от нескольких гигантов (Rolls-Royce, GE), которые обладали огромной властью над поставщиком. Главный урок этой истории, по словам Шапошника: никогда не инвестируйте в ситуацию, где конкурентная среда ухудшается. Лучше подождать подтверждающих данных о развороте тренда, даже если придется покупать акции по чуть более высокой цене.