# Адам Розенцвайг о долге США: «Мы тестируем способность системы к выживанию» Источник: https://www.youtube.com/watch?v=gXre8Jwht2M Канал: Top Traders Unplugged Опубликовано: 11.11.2025 --- В новом выпуске Global Macro на канале Top Traders Unplugged макроаналитик и эксперт по сырьевым рынкам Адам Розенцвайг (Adam Rozencwajg) вместе с ведущими обсуждает завершение эпохи «дешевых денег» и возвращение жестких экономических реалий. В центре дискуссии — исторические параллели с 1970-ми годами, неизбежность инфляционной психологии, скрытые риски на рынке казначейских облигаций США и потенциал реальных активов, от золота до «забытой» нефти. ## 🔄 Исторические циклы и ловушка carry trade [[JUMP:03:00]] Адам Розенцвайг утверждает, что современные рынки движутся глобальными циклами, где на одном полюсе находятся реальные активы, а на другом — так называемые carry trade (стратегии, основанные на заимствовании дешевой валюты для инвестиций в высокодоходные активы) [03:36]. По мнению гостя, такие сделки обладают «положительной рефлексивностью»: чем больше денег в них вливается, тем сильнее подавляется волатильность, что привлекает еще больше капитала [05:22]. Основные характеристики текущего цикла, по словам Розенцвайга: * Доминирование акций компаний с большой капитализацией (Big Cap). * Успех стратегий роста (Growth investing) в ущерб стоимостному инвестированию (Value). * Вера в то, что «завтра будет таким же, как вчера» [06:13]. Гость полагает, что подобные «пузыри carry trade» наблюдались в конце 1920-х, конце 1960-х и в конце 1990-х годов [08:10]. Финалом таких периодов всегда становились масштабные шоки в денежно-кредитной системе. Розенцвайг подчеркивает, что смена режима происходит, когда политики начинают оказывать беспрецедентное давление на центральные банки [08:35]. В качестве примера из истории Адам приводит случай из конца 1960-х: президент Линдон Джонсон якобы физически прижал тогдашнего главу ФРС Уильяма Макчесни Мартина к стене на своем ранчо, требуя печатать деньги для финансирования войны во Вьетнаме [09:28]. Джим Касанг добавляет, что преемник Джонсона, Ричард Никсон, пошел еще дальше, назначив Артура Бёрнса, который под политическим давлением снизил ставки прямо перед началом инфляционной спирали 1970-х [11:40]. ## 📈 Инфляция: от формул к психологии [[JUMP:29:30]] Адам Розенцвайг считает, что риск нового всплеска инфляции крайне высок из-за сочетания мягкой политики ФРС и огромного объема уже напечатанной денежной массы [30:19]. Он разделяет инфляцию на два этапа: 1. **Краткосрочный (формульный):** легко рассчитывается на основе цен на энергоносители и цепочек поставок [31:41]. 2. **Долгосрочный (психологический):** когда люди начинают менять поведение, ожидая роста цен. Они совершают покупки «впрок», что создает дефицит и еще больше разгоняет цены [32:18]. Джим Касанг развивает эту мысль, указывая на опасность отрицательных реальных процентных ставок. По его мнению, если инфляция закрепится на уровне 4%, а ФРС опустит ставки до 2,5% ради поддержки роста, это спровоцирует институциональное бегство в любые твердые активы [33:53]. Собеседники сходятся во мнении, что мир находится в стадии «стагфляционной политики», когда власти вынуждены выбирать между экономическим ростом и борьбой с инфляцией, чаще выбирая первое из-за социального давления и неравенства [19:14]. ## 📑 Кризис ликвидности и «скрытый» долг США [[JUMP:34:50]] Розенцвайг описывает опасную ситуацию на рынке госдолга США. Когда отношение долга к ВВП превышает 100%, любая процентная ставка выше темпов номинального роста ведет к долговой спирали [36:07]. Адам отмечает специфическую стратегию Министерства финансов США под руководством Джанет Йеллен: * Минфин практически перестал выпускать 10-летние облигации, когда их доходность приблизилась к 5% [36:48]. * Вместо этого выпуск был переориентирован на краткосрочные векселя (T-bills) [37:00]. * Это привело к тому, что огромный объем ликвидности (около $1,2 трлн) оказался заперт в арбитражных сделках хедж-фондов, которые покупают векселя и продают фьючерсы на них [38:06]. В результате, по мнению гостя, система теряет продуктивную ликвидность. ФРС не может эффективно повышать ставки из-за риска обрушить долговой рынок, но и не может их снижать из-за инфляции [38:31]. Единственным выходом, как считает Джим Касанг, остается монетизация долга — печатание денег для его выкупа, что исторически всегда было выгодно для золота и сырья [40:56]. ## 🛢️ Энергетика: пик сланцевой добычи и «самый ненавистный актив» [[JUMP:41:40]] Ключевым фактором будущего инфляционного шока Розенцвайг называет ситуацию на рынке нефти. Он утверждает, что добыча сланцевой нефти в США достигла своего пика в октябре 2023 года и с тех пор начала снижаться [44:13]. Несмотря на волатильность месячных данных, модели Розенцвайга показывают устойчивый нисходящий тренд [44:26]. Относительно лозунга «Drill, baby, drill» (призыва к активному бурению) Адам настроен скептически: * Политические решения не могут победить геологические ограничения [47:45]. * В 1970-х Ричард Никсон объявил «Проект Независимость», но зависимость от импорта после этого только росла в течение 30 лет [47:33]. * При текущих ценах на нефть значительно нарастить добычу невозможно — для этого нужны гораздо более высокие котировки [48:13]. Адам называет нефть «самым ненавистным классом активов в мире» [55:45]. Он приводит в пример сектор морского бурения, где компании торгуются за 10% от стоимости замещения их активов, а новые суда не строятся годами [56:00]. Розенцвайг видит огромный потенциал в акциях нефтесервисных гигантов, таких как Schlumberger (SLB) и Halliburton, отмечая, что в 1980 году Schlumberger была второй по капитализации компанией в мире, а сегодня ее оценка выглядит крайне скромной на фоне техов [59:03]. ## 🇻🇪 Венесуэльский фактор и геополитика [[JUMP:50:50]] Джим Касанг поднимает вопрос возможного «открытия» Венесуэлы для западного капитала. Адам Розенцвайг подтверждает, что Венесуэла обладает колоссальными запасами тяжелой нефти, схожей с канадскими нефтеносными песками [51:58]. Американская нефтепереработка исторически была заточена именно под венесуэльское сырье, и замена его легкой сланцевой нефтью была вынужденной и субоптимальной мерой [52:25]. Однако быстрого возврата этой нефти на рынок не случится: * Инфраструктура в Венесуэле была фактически «каннибализирована» за годы санкций и кризиса [53:30]. * Металл и медь вырезаны из объектов, поэтому добычу придется восстанавливать почти с нуля [53:43]. * Западным компаниям потребуются железные юридические гарантии для возвращения в страну [54:05]. ## 🥇 Драгоценные металлы: золото, серебро и акции майнеров [[JUMP:59:30]] Несмотря на то, что золото достигло исторических максимумов, Розенцвайг не считает его дорогим. Он сравнивает объем рынка золота ($6–7 трлн всего, из которых в свободном обращении лишь $2 трлн) с $500 трлн общих финансовых активов в мире [27:37]. Даже небольшой переток капитала из традиционных портфелей в золото может вызвать кратный рост цен. Интересные факты о секторе от участников дискуссии: * Серебро начало фазу «догоняющего роста», поднявшись на 73% (согласно данным фьючерсов, озвученным ведущим) [59:43]. * В акциях золотодобывающих компаний (майнеров) наблюдается парадокс: цены на акции растут, но инвесторы массово выводят деньги из фондов. ETF GDX потерял 30% своих акций через погашения в этом году [1:01:43]. * Розенцвайг предпочитает акции майнеров физическому металлу, так как они обладают операционным рычагом (beta) и остаются крайне дешевыми относительно своей прибыли [1:05:24]. В завершение встречи Нильс Каструп-Ларсен упомянул экзотический ресурс будущего — Гелий-3. По его словам, этот изотоп может стать идеальным топливом для термоядерного синтеза, и за его запасы на Луне уже начинается скрытая геополитическая гонка [1:08:01].