# Майкл Мобуссин о парадоксе мастерства, теории Берка-Грина и скрытых рисках рынка Источник: https://www.youtube.com/watch?v=Nx5nTjSF1wo Канал: Capital Allocators Опубликовано: 22.09.2022 --- Майкл Мобуссин (Michael Mauboussin), директор по исследованиям в BlueMountain Capital и адъюнкт-профессор Колумбийской школы бизнеса, считается одним из самых глубоких мыслителей в области теории принятия решений. В беседе с Тедом Сайдесом (Ted Seides) он разбирает, почему современным инвесторам все сложнее обыгрывать рынок, как когнитивное разнообразие определяет успех команды и почему спортивная аналитика дает лучшие подсказки для управления капиталом. ## 📈 Парадокс мастерства: почему исчезли инвесторы-звезды [[JUMP:07:59]] Одной из центральных тем дискуссии стал «парадокс мастерства» — концепция, объясняющая, почему в современной конкурентной среде становится все меньше выдающихся результатов [08:15]. Майкл Мобуссин проводит аналогию с бейсболом: в 1941 году Тед Уильямс стал последним игроком, чей процент отбивания составил .406 (выше 40%). С тех пор никто не смог повторить этот результат, хотя атлеты стали сильнее и подготовленнее. По мнению Мобуссина, это происходит не из-за деградации навыков, а из-за «распространения совершенства» [08:57]: * **Абсолютный навык** во всех сферах (от спорта до инвестиций) постоянно растет. Современный инвестор с сегодняшними технологиями и доступом к данным «раздавил» бы конкурентов из 1960-х годов [09:49]. * **Относительный навык** (разрыв между лучшим участником и средним), напротив, сокращается. Стандартное отклонение результатов уменьшается, делая распределение «колокола» более узким. * **Влияние удачи** возрастает по мере того, как навыки участников становятся более однородными и высокими [09:11]. В активном управлении это проявляется в том, что в индустрию приходят исключительно образованные и подготовленные люди, что сужает возможности для извлечения альфы. Мобуссин отмечает, что стандартное отклонение избыточной доходности (альфы) со временем снижается, аналогично показателям в бейсболе [11:34]. Единственным исключением стал период пузыря доткомов, когда волатильность результатов временно подскочила, дав шанс «бьющим на 400» проявить себя [12:00]. ## 📊 Новое прочтение активного управления: теория Берка и Грина [[JUMP:15:58]] Мобуссин оспаривает традиционный скептицизм в отношении активных менеджеров, ссылаясь на работу Берка и Грина (Berk and Green, 2004) [16:10]. По мнению авторов этого исследования, рынок может быть «эффективно неэффективным» (термин Лассе Педерсена), где вознаграждение менеджеров соответствует затратам на поиск информации [17:01]. Ключевые тезисы этой теории: * **Извлечение стоимости (Value Extraction):** Успех менеджера следует измерять не в процентах альфы, а в долларах извлеченной прибыли (валовая прибыль до вычета комиссий относительно бенчмарка, умноженная на активы под управлением) [18:21]. * **Пример Питера Линча:** В первые пять лет управления фондом Magellan Линч показывал огромную процентную альфу, но на малом объеме активов (прибыль около $770 тыс. в месяц) [18:48]. В последние пять лет его процентная альфа снизилась, но из-за гигантского объема активов он извлекал из рынка более $20 млн в месяц [19:13]. * **Статистика прибыли:** Исследование Мобуссина показало, что за 35 лет совокупная валовая прибыль активных менеджеров составила около $1 трлн [22:02]. Однако эта сумма примерно совпадает с объемом выплаченных ими комиссий, что делает чистый результат для инвестора близким к нулю [22:14]. Майкл Мобуссин подчеркивает: около 40% менеджеров ежегодно обыгрывают рынок по валовым показателям, но при взвешивании по активам этот показатель возрастает почти до 50% [20:16]. Это доказывает, что крупные и успешные менеджеры действительно обладают навыком, но эффект масштаба и комиссии «съедают» это преимущество для конечного клиента. ## 🤝 Динамика команд: размер, состав и рациональность [[JUMP:30:33]] Обсуждая работу инвестиционных комитетов, Мобуссин выделяет три критических фактора эффективности группы: 1. **Оптимальный размер:** Ссылаясь на Ричарда Хэкмана (Гарвард), гость утверждает, что идеальная команда состоит из 4–6 человек [30:46]. В комитетах из 7 и более участников эффективность падает, а заседания превращаются в политический процесс. 2. **Когнитивное разнообразие:** Важно не демографическое разнообразие (пол, раса), а разница в способах мышления и опыте [31:52]. Мобуссин критикует модель, где за каждое направление отвечает один «узкий эксперт» (например, «человек по кредитам» и «человек по акциям»). Правильнее, когда все члены команды могут оценивать все идеи, привнося разные точки зрения [32:34]. 3. **Механизмы принятия решений:** Чтобы избежать конформизма, Мобуссин рекомендует использовать систему тайного голосования [33:01]. Большинство инвестиционных идей спорны, и честный консенсус в них встречается крайне редко. Также Мобуссин упоминает концепцию **RQ (Rationality Quotient)** — коэффициента рациональности Кейта Становича [36:14]. В отличие от IQ, RQ измеряет способность принимать качественные решения без влияния когнитивных искажений. Для формирования успешной команды гость советует искать людей с необычным бэкграундом, но высоким уровнем рационального мышления [36:27]. ## ⚡ Риски и аномалии: от низкой волатильности до «цикла рычага» [[JUMP:36:53]] Мобуссин выражает обеспокоенность текущим состоянием рынка, выделяя несколько факторов риска: * **Ловушка волатильности:** Реализованная волатильность индекса S&P 500 находится на исторически низких уровнях [38:49]. По мнению Мобуссина, это часто провоцирует инвесторов увеличивать кредитное плечо (leverage), чтобы компенсировать низкую доходность, что создает риск резкого обвала при смене режима волатильности [37:43]. * **Ликвидность ETF:** Существует риск разрыва ликвидности в сегменте кредитных ETF (например, высокодоходных облигаций). Инструменты ETF торгуются гораздо активнее, чем их базовые активы, что в условиях стресса может привести к «каскадному эффекту» продаж [40:40]. * **Цикл рычага (Leverage Cycle):** Ссылаясь на Джона Геанакоплоса (Йель), Мобуссин отмечает, что ключевым фактором в экономике являются не процентные ставки, а маржинальные требования и залоги (collateral) [56:16]. Если залоговые требования смягчаются в хорошие времена и ужесточаются в плохие, это усиливает процикличность и нестабильность системы [57:23]. ## 🏀 Уроки спорта: данные, психология и карьерный риск [[JUMP:41:54]] Мобуссин, будучи фанатом спорта и экспертом по аналитике, видит прямые параллели между играми и рынком: * **Прогресс алгоритмов:** Успех AlphaGo и Alpha Zero показал, что машины могут находить стратегии, выходящие за рамки человеческого воображения, что меняет саму эстетику и понимание игры (например, в шахматах или го) [42:32]. * **Поиск скрытых преимуществ:** В бейсболе революцией стал Pitch Framing (способность кетчера ловить мяч так, чтобы судья чаще засчитывал страйк) [44:04]. Это пример того, как аналитика находит ценность в нюансах человеческого восприятия. * **Карьерный риск (Career Risk):** Мобуссин объясняет нерациональное поведение тренеров (например, отказ от рискованных розыгрышей на 4-м дауне в NFL) страхом увольнения [46:54]. Если тренер средней команды рискнет и проиграет, его уволят; если он сыграет стандартно (пант) и проиграет, его не будут винить за процесс. Аналогично в инвестициях: менеджеры часто придерживаются «стадных» стратегий, чтобы не выделяться в случае неудачи [47:19]. ## 🕸 Санта-Фе и сложные системы [[JUMP:48:53]] Работая с Институтом Санта-Фе (Santa Fe Institute), Мобуссин продвигает взгляд на рынок как на **сложную адаптивную систему** [51:42]. * **Возрастающая отдача:** В отличие от классической экономики, где доходность стремится к средней, Брайан Артур доказал существование механизмов возрастающей отдачи (сетевые эффекты), где победитель забирает всё [50:50]. * **Законы масштабирования:** Книга Джеффри Уэста «Scale» объясняет, как биологические и социальные системы (города, корпорации) подчиняются математическим законам роста и почему компании, в отличие от городов, неизбежно «умирают» из-за бюрократии [53:12]. ## 💡 Личная эффективность и ментальные модели [[JUMP:1:06:21]] В завершение интервью Майкл Мобуссин делится личными принципами работы: * **Сон и дисциплина:** Гость признает, что долгое время недооценивал важность сна, и подчеркивает, что когнитивные способности напрямую зависят от отдыха и физических упражнений [1:08:45]. * **Внешний вид (Outside View):** При любом прогнозе (например, росте Amazon) Мобуссин советует начинать с «базовой ставки» (base rate). Если история показывает, что лишь 2% компаний с выручкой свыше $100 млрд росли на 15% в год в течение десятилетия, ваш прогноз должен учитывать эту редкую вероятность [28:13]. * **Постоянное обучение:** По мнению Мобуссина, инвестору жизненно важно изучать «большие идеи» из разных дисциплин (физика, биология, психология), как это советует Чарли Мангер [1:07:27].