# Джим Касанг: Трамп готовит создание теневого центробанка в США Источник: https://www.youtube.com/watch?v=8HHXRYbrU1c Канал: Top Traders Unplugged Опубликовано: 18.01.2025 --- В эфире Systematic Investor на канале Top Traders Unplugged ведущий Нильс Йенсен и количественный управляющий Джим Касанг подробно разбирают тектонические сдвиги на мировых финансовых рынках в начале 2025 года. На фоне прихода новой президентской администрации в США эксперты анализируют надвигающийся шторм доходностей гособлигаций, опасное «групповое мышление» институциональных инвесторов и скрытые аномалии на рынке волатильности. Особое внимание авторы уделяют потенциальным шагам Дональда Трампа в отношении Федеральной резервной системы и неожиданно высокой вероятности масштабной сделки с Китаем. ## 📊 Групповое мышление и новые реалии рынка облигаций [[JUMP:01:49]] Начало 2025 года ознаменовалось резким ростом доходностей государственных облигаций. Джим Касанг отмечает, что на недавней конференции крупнейших эндаумент-фондов на Восточном побережье США [02:01] он столкнулся с поразительным уровнем «группового мышления» среди ста опытных профессионалов индустрии [02:14]. По его наблюдениям, институциональные инвесторы демонстрируют крайнюю степень систематического игнорирования рисков: они продолжают агрессивно наращивать долю неликвидных активов, переводя портфели в пропорцию 65/35 в пользу частного акционерного капитала (Private Equity) и венчурных инвестиций [02:39]. При этом возможность того, что классический портфель 60/40 окончательно перестанет работать, в этих кругах практически не обсуждается. Касанг указывает на выраженную «ошибку недавнего прошлого» (recency bias), когда инвесторы строят стратегии на основе доходностей предыдущего цикла, не замечая тектонических изменений [02:52]. Доходность 10-летних казначейских облигаций США уже преодолела отметку в 5%, что произошло с опозданием всего на десять дней относительно прогнозов эксперта на конец года. Более того, Касанг прогнозирует рост доходности до 6,5% в течение 2025 года [03:05]. Параллельно на рынках сырьевых товаров природа демонстрирует свою разрушительную силу. Ведущий Нильс Йенсен обращает внимание на экстремальные погодные условия в Лос-Анджелесе [03:31]. По мнению Йенсена, подобные катаклизмы наглядно иллюстрируют, почему в торговле сырьевыми товарами невозможно полагаться на субъективные прогнозы погоды — здесь эффективен исключительно жесткий системный подход на основе математических правил [03:56]. В геополитическом секторе датчанин Нильс Йенсен выражает обеспокоенность заявлениями избранного президента США относительно Гренландии и возможным давлением на Данию [04:24]. Джим Касанг призывает не поддаваться эмоциям, считая подобные высказывания Трампа лишь риторическим приемом, направленным на вызов эмоциональной реакции мирового сообщества [04:52]. Тем не менее оба эксперта сходятся во мнении, что Дональд Трамп является не просто отдельным политиком, а катализатором и ускорителем гораздо более масштабных глобальных трендов — популизма, протекционизма и фундаментальной смены экономического режима [06:35]. Текущая рыночная ситуация благоволит системным инвесторам, использующим стратегии следования за трендом (Trend Following): * В Европе разворачивается полноценный кризис облигаций: доходности в Великобритании бьют многолетние рекорды, а Франция сталкивается с серьезными бюджетно-политическими вызовами [07:17]. * Наблюдаются сильные восходящие тренды в долларе США и американском фондовом рынке [07:30]. * Среди товарных рынков высокую доходность показывают позиции в живом скоте (live cattle), золоте, серебре и зерновых культурах [07:44]. Собственный барометр трендов Нильса Йенсена зафиксировал сильный показатель на уровне 59 [07:57]. Согласно приведенным Йенсеном данным по состоянию на начало января 2025 года: * Индекс SG CTA вырос на 85 базисных пунктов (+0,85%) с начала года [08:10]. * Индекс SG Trend прибавил 62 базисных пункта [08:24]. * Индекс краткосрочных трейдеров (Short-term Traders Index) остался на нулевой отметке [08:24]. * Индекс MSCI World вырос на 66 базисных пунктов [08:24]. * Индекс S&P 500 (Total Return) прибавил 62 базисных пункта [08:38]. * Индекс 20-летних казначейских облигаций США упал на 1,88% [08:50]. ## 📉 Аномалии волатильности: скрытая угроза долгосрочного спада [[JUMP:09:04]] Важным и часто игнорируемым индикатором здоровья фондового рынка является показатель перекоса волатильности (skew) на рынке опционов S&P 500 [09:43]. Джим Касанг объясняет, что этот показатель отражает разницу в стоимости опционов «пут» (downside options, страховка от падения) и опционов «колл» (upside options, ставка на рост) [09:56]. Исторически опционы на падение всегда стоят дороже, однако глубина и крутизна этого перекоса в дальнем конце кривой (на горизонте 2, 3 и 4 месяцев) остаются аномально высокими и стабильными [10:08]. Эта аномалия зародилась еще до резкого падения рынка в августе прошлого года и усугубилась на фоне президентских выборов в США и крупных декабрьских экспираций опционов [10:23]. Во время августовского мини-краха произошел исторический разрыв между краткосрочной и долгосрочной волатильностью [11:17]. Ожидалось, что после прохождения ключевых событий конца года ситуация стабилизируется, однако спрос на дальний «пут»-хедж сместился на март и апрель 2025 года [11:30]. По мнению Касанга, это указывает на то, что крупные участники рынка оказались «заперты» в коротких позициях по дальней волатильности [11:42]. Чтобы компенсировать декабрьские убытки, маркетмейкеры вынуждены продавать еще более дальние опционы вне денег, создавая опасный дисбаланс [11:55]. Эксперт проводит параллели с системными кризисами прошлых лет: * Аналогичное поведение кривой волатильности наблюдалось в 2007 году перед крахом 2008-го [12:22]. * Похожая структура рынка фиксировалась в 1998–1999 годах накануне лопания пузыря доткомов [12:22]. Касанг предупреждает, что подобный дисбаланс может не привести к мгновенному обвалу, поскольку краткосрочная волатильность хорошо обеспечена ликвидностью [12:35]. Однако в долгосрочной перспективе это грозит масштабной переоценкой портфелей по рынку (mark-to-market), аналогичной краху фонда Long-Term Capital Management (LTCM), когда рост дальней волатильности вынуждает инвесторов хаотично закрывать позиции, провоцируя многолетний структурный спад на рынке акций [12:49]. Он также подчеркивает, что популярный индекс волатильности CBOE Skew Index не в полной мере отражает реальную картину, так как является менее точным по сравнению со специализированными вероятностными моделями (Delta-sticky) [13:45]. ## 🔄 Опционные циклы и рыночные прогнозы на начало 2025 года [[JUMP:14:15]] Анализируя краткосрочные перспективы, Джим Касанг напоминает о своем осеннем прогнозе, согласно которому рынок должен был расти до середины января [15:10]. Однако мощные потоки ликвидности, связанные с опционными параметрами «ванна» (Vanna) и «шарм» (Charm) — механизмами автоматической ребалансировки портфелей дилеров при приближении даты экспирации — исчерпали себя раньше времени [15:36]. Из-за этого предновогоднее ралли завершилось преждевременным спадом в период традиционного «ралли Санта-Клауса» [16:02]. На этом фоне Касанг ожидает общего снижения индекса S&P 500 примерно на 10% от пиковых значений [16:40]. Тем не менее это падение не будет прямолинейным. Эксперт прогнозирует следующую траекторию: 1. Резкое локальное падение (возможно, на 150–200 пунктов по S&P 500) в течение ближайших сессий, спровоцированное сильными данными по безработице в США [17:18]. 2. Формирование краткосрочного дна на фоне январской экспирации (Opex) [17:57]. 3. Мощный и болезненный для продавцов (шортистов) встречный отскок (counter-trend rally), который временно восстановит оптимизм инвесторов [19:26]. 4. Новая волна структурного снижения в период с февральской по мартовскую экспирации опционов [19:39]. Касанг обращает особое внимание на цикл «февраль – март», напоминая, что именно в эти сроки в 2020 году развернулся сокрушительный «ковидный» крах [19:52]. Истинной причиной той скорости падения был не сам вирус, а колоссальный объем открытого интереса в Structured Products и опционах, который выступил мощнейшим ускорителем продаж [20:19]. В марте 2025 года риски повторения подобного сценария крайне высоки из-за беспрецедентных объемов позиционирования на рынке [20:32]. Нильс Йенсен добавляет исторический контекст: по итогам прошлого года S&P 500 показал лучшую двухлетнюю доходность с 1988 года [22:05]. Историческая статистика свидетельствует, что после двух лет столь бурного роста следующий календарный год в подавляющем большинстве случаев закрывается в минусе [22:29]. Касанг подкрепляет этот тезис анализом долгосрочных инфляционных циклов: * В период структурной инфляции с 1968 по 1982 год реальная доходность рынка акций с поправкой на инфляцию составила минус 67% [22:54]. * При этом в годы президентских выборов средняя доходность рынка в тот же период составляла +21% [23:07]. * Внеэлекторальные годы приносили инвесторам средний номинальный убыток около 10% [23:22]. Таким образом, бурный рост американского рынка в 2024 году полностью укладывается в историческую логику инфляционных циклов, и в 2025 году инвесторам неизбежно придется «возвращать долги» рынку [24:16]. ## 💸 Угроза инфляции и ловушка долгосрочной дюрации [[JUMP:27:09]] Джим Касанг подчеркивает фундаментальное правило макроэкономики: стоимость денег (процентная ставка) определяет абсолютно все процессы на финансовых рынках [28:56]. Даже при исключительно сильной экономике и растущих продажах корпораций реальная доходность акций может оставаться отрицательной в течение десятилетий [29:10]. Именно это происходило в период с 1968 по 1982 год, когда экономика США росла выше тренда, но растущие ставки уничтожили оценку активов [29:22]. Основными механизмами этого процесса Касанг называет: * **Сжатие мультипликаторов (multiple contraction):** В 1968 году средний мультипликатор P/E (отношение цены к прибыли) составлял 25, а к 1982 году он рухнул до 4,5 [30:06]. Причиной стало то, что при доходности гособлигаций в 20% инвесторы просто отказывались покупать акции с низкой доходностью [30:19]. * **Сжатие корпоративной маржинальности:** Сегодня маржа американских компаний находится на исторических максимумах, но неизбежно начнет сокращаться под давлением стоимости обслуживания долга [30:19]. Особая опасность нынешней ситуации заключается в структуре кривой доходности. Когда кривая была инвертированной, инвесторы получали премию за хеджирование инфляционных рисков [31:11]. Сейчас кривая стала восходящей, и страховать портфели от роста ставок стало чрезвычайно дорого и сложно [32:06]. Касанг указывает на глубокое заблуждение большинства участников рынка: на упомянутой эндаумент-конференции большинство профессиональных управляющих (CIO) назвали акции лучшим инструментом для защиты от инфляции [32:31]. По мнению эксперта, это свидетельствует о полном непонимании разницы между краткосрочным инфляционным шоком и длительным структурным периодом высокой инфляции. В качестве примера скрытых рисков Касанг приводит историю своего клиента, у которого 40% личного капитала размещено в муниципальных облигациях со средней дюрацией 15–17 лет [35:46]. Финансовый консультант убедил клиента, что реальный риск составляет всего 5 лет благодаря наличию опционов на досрочный отзыв бумаг эмитентом (callable bonds) [36:14]. Однако Касанг объясняет математическую ловушку: как только процентные ставки на рынке вырастают на 1–2%, эмитент теряет смысл досрочно отзывать облигации. Опцион отзыва «умирает», и эффективная дюрация мгновенно увеличивается с 5 до полных 15–17 лет, принося инвестору колоссальные убытки [36:40]. Аналогичные риски ликвидности и дюрации скрыты в секторах частного кредитования (Private Credit) и Private Equity [37:07]. Процесс роста ставок носит нелинейный характер и подпитывает сам себя через обратную связь с инфляцией [37:46]: 1. Повышение ставок увеличивает стоимость оборотного капитала и конечных товаров [38:00]. 2. Рост инфляционных ожиданий заставляет бизнес и потребителей «сдвигать спрос на сегодня» — брать кредиты и скупать сырье и товары впрок, опасаясь их удорожания, что еще сильнее раскручивает инфляционную спираль [38:14]. ## 🏛 Политическое давление на ФРС и «теневой центробанк» Трампа [[JUMP:39:08]] Федеральная резервная система США оказалась в ловушке своего «двойного мандата» (поддержание занятости и стабильности цен) [39:58]. В эпоху структурной дефляции регулятор мог легко заливать рынки ликвидностью, но в условиях инфляции его инструменты начинают противоречить друг другу [40:11]. Ситуацию резко усугубляет политический фактор в лице Дональда Трампа, который, по мнению Касанга, намерен использовать все доступные рычаги влияния на ФРС для достижения своих целей [40:40]. Касанг характеризует Трампа как «Никсона на стероидах» в вопросах монетарной политики [41:37]. По мнению управляющего, если действующий глава ФРС Джером Пауэлл откажется снижать ставки по требованию Белого дома, Трамп может пойти на беспрецедентный шаг — создать «теневую ФРС» [41:49]. Это означает, что президент заблаговременно номинирует преемника Пауэлла (полномочия которого истекают в 2026 году), и этот кандидат начнет публично озвучивать альтернативные директивы по ставкам от лица администрации [42:03]. Это полностью подорвет авторитет Пауэлла и вынудит регулятор подчиниться давлению Белого дома [42:16]. На фоне ослабления американских институтов в мире наблюдается вакуум лидерства. Международные организации — ВТО, ВОЗ и даже Европейский союз — демонстрируют свою неэффективность [44:03]. Недавний доклад Марио Драги официально признал потерю конкурентоспособности экономикой ЕС [44:41]. Касанг предлагает метафору: в течение 40 лет стабильности доллар США выступал в роли «самого сильного человека в комнате», который единолично диктовал правила игры и тем самым гасил волатильность [46:29]. Исчезновение этой гегемонии и сомнения в независимости ФРС создают силовой вакуум, в котором каждый геополитический игрок начнет перетягивать одеяло на себя, что неизбежно приведет к росту локальных конфликтов и разрушению глобальных институтов [47:12]. ## 🇨🇳 Китайский гамбит и геополитический прагматизм Илона Маска [[JUMP:48:24]] Несмотря на очевидные структурные проблемы китайской экономики, Джим Касанг видит на фондовом рынке Китая редкую инвестиционную возможность [48:36]. В условиях, когда глобальные инвесторы массово распродают китайские активы, возник глубокий межрыночный дисбаланс, масштаб которого не наблюдался последние 50 лет [49:18]. Касанг ставит вопрос: превратится ли Китай в аналог России с точки зрения полной изоляции капитала, или же здесь возможен мощный краткосрочный разворот [49:32]? По мнению эксперта, консенсус-прогноз о том, что администрация Трампа будет проводить исключительно жесткую антикитайскую политику, может оказаться ошибочным [50:13]. Касанг приводит несколько аргументов в пользу возможной сделки между США и КНР: * Дональд Трамп занимает выраженную пророссийскую позицию и заявляет о намерении быстро завершить конфликт на Украине, что де-факто означает удовлетворение ряда требований Москвы [51:03]. * В отличие от 2020 года, сегодня Россия и Китай связаны теснейшим стратегическим союзом после подписания совместной декларации в феврале 2022 года [51:29]. Быть «другом России» и одновременно «смертельным врагом Китая» в текущих реалиях политически невозможно. * Трамп уже посылает сигналы о нежелании бесплатно защищать Тайвань [52:22], а его тарифные угрозы в первую очередь сфокусированы на Канаде и Мексике [52:36]. Громкая риторика вокруг Гренландии и Панамского канала может служить лишь прикрытием (дымовой завесой) для демонстрации силы американскому избирателю перед заключением масштабной торговой сделки с Пекином [52:49]. Касанг проводит историческую параллель с Ричардом Никсоном: только ярый антикоммунист Никсон мог в свое время пойти на сближение с Мао Цзэдуном [53:41]. Точно так же только протекционист Трамп имеет политический карт-бланш на то, чтобы заключить «сделку века» с Си Цзиньпином. В краткосрочной перспективе это поможет США сдержать инфляционное давление внутри страны [53:56]. Касанг оценивает вероятность такого сценария в 30–40% (в то время как рынок закладывает не более 2%) [54:35]. Это классическая асимметричная ставка с колоссальным потенциалом прибыли. Для ее реализации эксперт рекомендует использовать покупку дешевых долгосрочных опционов «колл» на китайские акции, формируя «выпуклый» (convex) портфель [55:02]. Важнейшим проводником этой политики в окружении Трампа станет Илон Маск [56:48]. Будучи владельцем платформы X (бывший Twitter), Маск фактически контролирует глобальную информационную повестку и умеет виртуозно управлять рыночными нарративами [57:57]. Касанг подчеркивает, что бизнес-интересы Маска (включая гигафабрику Tesla в Шанхае) напрямую зависят от стабильности отношений с Пекином. Маск обладает огромным влиянием внутри новой администрации и будет активно лоббировать прагматичное соглашение с Китаем, попутно продвигая этот нарратив в публичном пространстве [58:38].