# Сванте Бергстрём из Lynx: как найти баланс между тренд-фолловингом и коэффициентом Шарпа Источник: https://www.youtube.com/watch?v=i47HhbzRjkI Канал: Top Traders Unplugged Опубликовано: 08.02.2023 --- В рамках специальной серии подкаста Top Traders Unplugged, посвященной триумфу стратегий следования за трендом (Trend Following) в 2022 году, ведущие Нильс Кааструп-Ларсен и Алан Данн беседуют со Сванте Бергстрёмом, сооснователем и генеральным директором шведской компании Lynx Asset Management. В центре дискуссии — тонкий баланс между классическим тренд-фолловингом и мультистратегической диверсификацией, направленной на повышение коэффициента Шарпа и сглаживание болезненных периодов просадок. Собеседники подробно разбирают внутреннюю кухню системного фонда, управляющего активами на $7,5 млрд, роль машинного обучения и подходы к управлению рисками в эпоху макроэкономической неопределенности. ## 🇸🇪 Истоки Lynx: от дискет к системному трейдингу [[JUMP:02:28]] Шведская компания Lynx Asset Management занимает обособленное положение в индустрии системных управляющих (CTA), поскольку ее штаб-квартира находится в Стокгольме, вдали от традиционных финансовых центров вроде Лондона или Нью-Йорка [02:43]. По воспоминаниям Сванте Бергстрёма, история компании началась в середине 1990-х годов, когда три будущих основателя объединились для разработки математических моделей прогнозирования рынков [02:43]. В то время они даже не подозревали о существовании развитой глобальной индустрии CTA и создавали свои алгоритмы интуитивно [02:56]. Технологическая среда того времени накладывала жесткие ограничения на количественные исследования: * Основным инструментом для расчетов и моделирования выступал только появившийся табличный редактор Microsoft Excel [05:11]. * Ценовые данные приходилось заказывать в США, откуда их присылали по почте на физических дискетах [05:11]. * Ограниченный доступ к массивам данных заставлял исследователей концентрироваться на поиске базовых паттернов и логических закономерностей, а не на слепом анализе больших чисел [05:25]. Сегодня Lynx Asset Management — это зрелый системный бизнес, в котором работают более 80 сотрудников, причем половину штата составляют штатные исследователи [03:09]. Под управлением компании находится около $7,5 млрд [03:25]. Сванте Бергстрём подчеркивает, что Lynx изначально создавался как мультистратегический CTA-фонд: наряду с тренд-фолловингом в портфель всегда закладывалось от 25% до 30% диверсифицирующих моделей, не связанных со следованием за трендом [03:52], [05:55]. ## ⚖️ Баланс тренд-фолловинга и диверсификации: дилемма Sharpe vs. Pain [[JUMP:07:17]] По мнению Сванте Бергстрёма, следование за трендом остается фундаментально эффективной концепцией, которая доказывает свою жизнеспособность десятилетие за десятилетием [07:42]. Однако главная проблема стратегии кроется в психологической плоскости. Бергстрём признается, что удержание позиций по тренду — это «невероятно болезненный процесс» как для самого управляющего, так и для конечных инвесторов [08:08]. Сложность удержания трендовых стратегий обусловлена следующими факторами: * Человеческий разум ориентирован на краткосрочные результаты — ежедневные, еженедельные или ежемесячные отчеты [09:54]. * Инвесторы декларируют готовность к 10-летнему горизонту планирования, но на практике начинают сомневаться в стратегии и вмешиваться в структуру портфеля уже после четырех месяцев локальной стагнации [10:07]. * Управляющий детально понимает внутреннюю логику моделей во время просадки, тогда как клиент видит лишь сухие отрицательные цифры доходности [08:21]. Именно психологический дискомфорт клиентов заставил Lynx искать способы сглаживания кривой доходности и повышения коэффициента Шарпа за счет диверсифицирующих модулей [08:34]. Комментируя известную статью Клиффа Аснесса о том, что индустрия CTA чрезмерно увлеклась оптимизацией коэффициента Шарпа в ущерб чистому тренд-фолловингу [11:15], Бергстрём соглашается с наличием такой проблемы в отрасли. Во время затяжного бестрендового периода многие менеджеры поддались соблазну увеличить среднее время удержания позиций или добавить весомые компоненты Carry-стратегий для генерации стабильного потока доходности [13:16]. Lynx удалось избежать подобного «дрейфа стиля» (style drift) благодаря жесткой дисциплине [12:07]. База институциональных инвесторов фонда (пенсионные и суверенные фонды) требует строгого соответствия заявленному профилю риска и не одобряет несанкционированные изменения в долгосрочных алгоритмах [12:07]. ## 🤖 Машинное обучение и неценовые макромодели [[JUMP:18:18]] В выдающемся для индустрии 2022 году диверсифицирующий некоррелированный блок моделей Lynx показал даже более высокий коэффициент Шарпа, чем классическое трендовое направление [15:02]. Этот результат Сванте Бергстрём считает предметом особой гордости [15:02]. В состав диверсифицирующего портфеля Lynx входят около 45 независимых моделей [12:35]. Структурно некоррелированный блок состоит из нескольких типов систем: 1. **Систематические макромодели (Systematic Macro)**, использующие фундаментальные неценовые данные: макроэкономические показатели ВВП, объемы запасов на сырьевых рынках, сезонные закономерности [19:40], [19:52]. 2. **Модели машинного обучения (Machine Learning)**, которые Lynx успешно эксплуатирует в реальных торгах уже более 10 лет [06:51]. Объясняя специфику применения искусственного интеллекта, Бергстрём предостерегает от «слепого» скармливания нейросетям сырых массивов ценовых данных [06:51]. Шведский фонд придерживается осторожного гибридного подхода: исследователи предварительно обрабатывают (препроцессируют) данные и подают на вход алгоритмам только те концепции, которые имеют под собой экономическую логику (например, очищенные сезонные паттерны) [21:27], [21:53]. Главное отличие моделей машинного обучения от классических систем следования за трендом заключается в отсутствии жестко заданных параметров [22:18]. Алгоритм машинного обучения гибок: он способен самостоятельно и быстро менять горизонт удержания позиций в зависимости от изменения рыночного контекста [22:57]. На 10-летнем историческом отрезке эти модели показали чуть более высокую доходность на единицу риска по сравнению с традиционными системами [23:50]. Тем не менее, Бергстрём подчеркивает, что они содержатся в портфеле не ради превосходства в доходности, а исключительно ради уникального профиля распределения результатов и качественной диверсификации [24:04]. ## 📉 Динамический риск-менеджмент и таргетирование волатильности [[JUMP:41:04]] В индустрии количественного инвестирования ведется давний спор между сторонниками статического определения размеров позиций (для сохранения выпуклости распределения доходности и выявления редких сильных выбросов) и адептами динамической подстройки под текущую волатильность. Сванте Бергстрём категоричен в этом вопросе: он считает статический расчет параметров «устаревшей школой» двадцатилетней давности [41:29], [42:08]. По его мнению, динамическая адаптация к рыночной волатильности в современных условиях является абсолютно необходимой [41:54]. Бергстрём отмечает важные нюансы управления рисками: * В периоды мощных направленных трендов (как в 2008 или 2022 годах) простые и менее технологичные системы со статическим объемом позиций могут временно опережать сложные модели, поскольку они не сокращают позиции при росте волатильности [42:21]. * Однако в фазах рыночного хаоса, смены режимов и боковых движений именно динамический риск-менеджмент защищает фонд от катастрофических убытков [42:48]. Флагманская программа Lynx имеет целевой уровень годовой волатильности в 18% [43:02]. При этом фактический риск в портфеле крайне динамичен. Если рынки демонстрируют четкие тренды и сильные сигналы, фонд сознательно идет на превышение среднего уровня риска [43:28]. В периоды просадок и отсутствия выраженных тенденций встроенные в модели алгоритмы автоматически урезают объемы позиций, снижая общую загрузку портфеля [43:42]. Сванте Бергстрём делится интересным сравнением: в 2022 году Lynx показала второй лучший результат по доходности в своей истории, работая при этом с весьма умеренной загрузкой лимитов риска [15:30], [16:00]. Для сравнения, в кризисном 2008 году из-за экстремальных ценовых колебаний портфель пришлось принудительно рассчитывать на уровне лишь половины от того объема позиций, который изначально запрашивали торговые модели [15:43]. ## 📊 Масштабируемость, транзакционные издержки и емкость стратегии [[JUMP:35:54]] Для крупных количественных фондов критически важным элементом выживания становится инфраструктура исполнения ордеров. Для долгосрочного тренд-фолловинга со средним временем удержания позиций в несколько месяцев скорость исполнения не играет решающей роли [37:03]. Однако Lynx активно торгует и краткосрочные модели с горизонтом в несколько дней [37:16]. В этих условиях на первый план выходит борьба с проскальзыванием (slippage): * Lynx содержит выделенную команду инженеров, разрабатывающих собственные проприетарные алгоритмы исполнения сделок [37:30]. * Минимизация проскальзывания позволяет фонду эффективно эксплуатировать более быстрые модели, которые привносят в портфель дополнительную «кризисную альфу» [37:56]. Второй важный аспект масштабирования — диверсификация по рынкам. На момент проведения интервью Lynx торгует на 100 ликвидных площадках и готовит к внедрению еще 20 инструментов [38:50]. Бергстрём скептически относится к заявлениям коллег о необходимости торговать 300 и более альтернативных рынков ради диверсификации [38:22]. По его мнению, расширение списка инструментов имеет жесткие ограничения полезности: * Переход от 10 к 50 или даже 100 рынкам действительно дает ощутимый прирост качества портфеля [39:17]. * Дальнейшее расширение (например, добавление инструментов со 200-го по 300-й в списке ликвидности) не несет практической ценности [39:32]. * Малоликвидные рынки требуют долгосрочного удержания позиций, что лишает стратегию маневренности и снижает ее способность генерировать защитную «кризисную альфу» во время обвала фондовых площадок [40:11]. Оценивая емкость бизнеса Lynx, Бергстрём отмечает, что при текущих $7,5 млрд под управлением фонд может безболезненно вырасти до $10–12 млрд без существенного увеличения издержек на проскальзывание [52:09], [52:23]. Гость подкаста уверен, что результаты системных фондов определяются глобальным поведением рынков, а не объемом средств в управлении индустрии CTA, так как их совокупная доля в масштабах мирового финансового рынка остается ничтожно малой [53:30], [53:57]. ## 🤝 Репликация CTA, ESG-фьючерсы и управление ликвидностью [[JUMP:31:37]] В последние годы на рынке набрали популярность продукты репликации хедж-фондов и CTA, которые пытаются воспроизвести доходность индексов с помощью математического анализа и регрессии ежедневных результатов ликвидных инструментов. Сванте Бергстрём выражает глубокий скептицизм в отношении долгосрочной жизнеспособности таких упрощенных подходов [33:38]. Скепсис гостя основан на двух ключевых аргументах: * **Технологический барьер:** репликационные алгоритмы не имеют доступа к уникальным внутренним системам исполнения ордеров, оригинальным моделям аллокации и высокочастотной корректировке рисков, что неизбежно ведет к отставанию по коэффициенту Шарпа от флагманских фондов [34:06]. * **Психологический барьер:** системный трейдинг — это игра на доверии [34:33]. Когда фонд заходит в неизбежную полосу убытков, классический управляющий находится в постоянном диалоге со своими клиентами, детально объясняя физику просадки и сохраняя их доверие [34:47]. Провайдер репликационного ETF не может объяснить инвесторам внутренние причины локального провала абстрактного математического индекса, что гарантированно приведет к массовому паническому закрытию позиций клиентами в самый неподходящий момент [35:28]. Отдельно Бергстрём затронул тему интеграции принципов ESG в системную торговлю фьючерсами. Поскольку фьючерсные контракты на индексы не дают права голоса на собраниях акционеров, прямое ESG-влияние здесь ограничено [57:36]. Тем не менее, Lynx активно торгует ESG-фьючерсами на фондовые индексы для поддержания их ликвидности, несмотря на текущие повышенные издержки [58:08]. Кроме того, фонд создал внутренний форум по устойчивому развитию и ведет диалог с мировыми биржами, призывая их менять спецификации сырьевых контрактов в сторону более экологичных методов производства и цепочек поставок [58:36]. В завершение беседы Бергстрём коснулся вопроса управления свободными денежными средствами в условиях ухода от политики нулевых процентных ставок [1:01:41]. Lynx придерживается ультраконсервативного подхода: все неиспользуемые под маржинальное обеспечение средства размещаются исключительно в государственные казначейские векселя США (T-Bills) [1:02:07]. Профессиональные институциональные инвесторы нанимают Lynx ради извлечения рыночной альфы, а не для управления кредитными рисками, поэтому фонд полностью исключает любые операции с корпоративными долгами [1:02:21].