# Алекс Кэмпбелл о рыночном обвале: «Это поломка машины волатильности, а не экономики»

Источник: https://www.youtube.com/watch?v=C16TMtDqrdk
Канал: Forward Guidance
Опубликовано: 12.08.2024

---

Недавние потрясения на мировых рынках, ознаменовавшиеся резким скачком индекса VIX и обвалом японского индекса Nikkei, заставили инвесторов искать ответы на вопрос: является ли это началом затяжной рецессии или техническим сбоем рыночной механики? В новом выпуске подкаста Forward Guidance Алекс Кэмпбелл (Alex Campbell), основатель Rose AI и бывший глава отдела сырьевых товаров в Bridgewater Associates, анализирует структуру текущего кризиса, объясняет феномен «дисперсионной торговли» и указывает на индикаторы, которые действительно заслуживают внимания.

## 📉 Анатомия рыночного обвала: механика против экономики
[[JUMP:01:46]]

По мнению Алекса Кэмпбелла, когда на рынке наблюдаются движения такой скорости и интенсивности, как в начале августа 2024 года, причину следует искать не в фундаментальных экономических изменениях, а в структуре самого рынка [02:11]. Гость утверждает, что подобные обвалы часто связаны с режимами волатильности и поведением участников, делающих ставки на её снижение.

В основе текущей ситуации лежит механизм «короткой волатильности» (short vol). Алекс Кэмпбелл объясняет его суть следующим образом:

*   Трейдеры продают опционы, фактически выступая в роли страховых агентов и получая за это премию [03:29].
*   Продажа опционов вынуждает продавцов динамически хеджировать свои позиции: когда рынок падает, они обязаны продавать ещё больше активов, чтобы ограничить риски, что создает эффект «вынужденных продаж» [04:07].
*   Этот процесс носит выпуклый (convex) характер: чем сильнее падает рынок, тем агрессивнее приходится продавать, что провоцирует каскадное падение котировок [04:20].

## 🧩 Дисперсионная торговля и доминирование техов
[[JUMP:01:33]]

В июне 2024 года Алекс Кэмпбелл опубликовал материал, в котором предупреждал о рисках «дисперсионной торговли» (dispersion trade). Этот вид стратегии основан на разнице в волатильности между индексом S&P 500 и его отдельными компонентами, такими как Nvidia, Apple и Microsoft [02:51].

Основные тезисы Алекса Кэмпбелла о дисперсии:

1.  **Концентрация индекса:** Когда несколько технологических гигантов составляют значительную часть рыночной капитализации, они начинают доминировать над всем индексом. Если Nvidia падает, падает весь S&P 500 [05:01].
2.  **Механизм заражения:** Из-за высокой корреляции внутри «технологического пузыря» волатильность в одной акции мгновенно передается всему индексу. Это заставляет алгоритмы, работающие на уровне индекса, продавать другие, даже не связанные с ИТ-сектором бумаги (например, акции энергетических или сельскохозяйственных компаний) [05:40].
3.  **Уход риска с балансов банков:** После принятия правила Волкера и закона Додда — Франка банки перестали держать такие риски на своих книгах. Эта активность переместилась в хедж-фонды и так называемые «под-шопы» (pod shops), такие как Citadel [08:03].

## 💴 Иена и «Carry Trade»: механизм глобального разворота
[[JUMP:15:24]]

Одной из главных причин недавнего хаоса стала ликвидация сделок «керри-трейд» (carry trade) с японской иеной. По словам Алекса Кэмпбелла, этот механизм напоминает торговлю на разнице цен в разных городах, но только с использованием денег [15:36].

Схема работы традиционного carry trade, по описанию гостя:

*   Инвестор занимает иену в Японии под 0% годовых [16:14].
*   Затем он конвертирует иены в доллары и покупает американские казначейские облигации или акции, приносящие 4–6% дохода [16:26].
*   Проблема возникает, когда Банк Японии (BoJ) повышает ставку, а курс иены начинает расти.

Кэмпбелл утверждает, что как только иена укрепляется на 20%, вся годовая доходность в 4% моментально испаряется [17:17]. Это заставляет инвесторов экстренно продавать американские активы, чтобы выкупить иену и погасить долг. Именно этот механический процесс привел к падению индекса Nikkei на 25% за два дня, что, по мнению гостя, было вызвано именно девериджингом (снижением кредитного плеча), а не только фундаментальными факторами [14:05].

## 🚰 Кредитные спреды: где искать реальную угрозу
[[JUMP:21:02]]

Несмотря на пугающие графики акций, Алекс Кэмпбелл призывает следить за «трубами» финансовой системы — кредитными спредами. По его мнению, именно там проявляется настоящая болезнь экономики, а не просто временная турбулентность трейдеров [21:15].

Ключевые индикаторы, за которыми советует следить аналитик:

*   **Инвестиционный класс (IG):** Сейчас спреды находятся на уровне 60 базисных пунктов. По мнению Кэмпбелла, тревогу стоит бить, если они поднимутся до 200 б.п. [21:42].
*   **Высокодоходные облигации (HY):** Текущий уровень составляет около 300 б.п. Настоящий кризис в реальном секторе начнется при достижении отметки 700 б.п. [21:28].
*   **Региональные банки (индекс KRE):** Это «канарейка в угольной шахте» для корпоративного кредитования и рынка коммерческой недвижимости [23:25].

Гость резюмирует, что на текущий момент признаков системного кризиса в кредитовании нет, а произошедшее больше похоже на «локальный взрыв волатильности» [21:42].

## 🤖 AI в финансах: Rose AI и борьба за данные
[[JUMP:32:09]]

Во второй части беседы Алекс Кэмпбелл рассказал о своем стартапе Rose AI и о том, как искусственный интеллект меняет работу аналитиков. Его опыт работы в Lehman Brothers и Bridgewater Associates показал, что 90% времени высокооплачиваемых специалистов уходит на «очистку и агрегацию данных» [33:15].

По словам Кэмпбелла, индустрия сталкивается с новыми вызовами:

1.  **Регулирование MiFID II:** В Европе банкам запретили предоставлять данные и исследования бесплатно, что создало барьеры для обмена информацией [38:16].
2.  **Культурный разрыв:** «Калифорнийские айтишники» не понимают, почему финансисты в Нью-Йорке до сих пор используют Excel и PowerPoint. Кэмпбелл считает, что Excel — это не просто таблица, а форма «двойной бухгалтерии», которая существует столетиями [36:59].
3.  **Проблема галлюцинаций:** AI отлично пишет код, но крайне плохо справляется с управлением данными и списками без человеческого контроля. Кэмпбелл не верит в «Сингулярность» и полную замену людей роботами в финансах, утверждая, что ответственность и прозрачность всегда потребуют человеческого участия [41:04].

## ⛓️ Блокчейн и AI: скепсис и возможности
[[JUMP:46:28]]

Обсуждая пересечение криптоиндустрии и ИИ, Алекс Кэмпбелл выразил сомнение в эффективности «децентрализованного AI». По его мнению, ИИ требует слишком огромных вычислительных мощностей, которые невозможно эффективно распределить через текущие блокчейн-протоколы [48:26].

Тем не менее, он видит потенциал в других технологиях:

*   **Доказательства с нулевым разглашением (ZK-proofs):** Это направление кажется гостю перспективным для создания децентрализованных реестров сделок [48:53].
*   **Биткоин как резерв:** Кэмпбелл допускает, что BTC может стать альтернативой золоту в качестве резервного актива, если мир захочет уйти от доллароцентричной экономики [48:13].
*   **Крипто-портфель:** Сам аналитик придерживается консервативного подхода, держа около 1–2% активов в криптовалюте, используя стратегию ребалансировки [49:06].

В завершение Алекс Кэмпбелл отметил, что если рынок в октябре (в преддверии выборов в США) всё еще будет лихорадить, ситуация станет по-настоящему «неприятной» [31:17]. Однако текущий откат он склонен рассматривать как здоровую коррекцию после масштабного ралли.