# «Мать всех долговых пузырей» и дивиденды Google: глубокий разбор макроэкономики от Forward Guidance

Источник: https://www.youtube.com/watch?v=r3dkUOHDtb4
Канал: Forward Guidance
Опубликовано: 27.04.2024

---

В новом выпуске еженедельного обзора на канале Forward Guidance ведущий Феликс Жовен, а также приглашённые эксперты Тайлер и Куинн обсуждают парадоксальное состояние американской экономики. В центре внимания — слабые данные по ВВП при сохранении высокой инфляции, агрессивный выход технологических гигантов в сегмент дивидендных акций и критическая ситуация на валютном рынке Японии, которая может спровоцировать глобальный кредитный кризис.

## 📊 Парадокс ВВП: стагфляция или перегрев потребления?
[[JUMP:01:20]]

Данные по ВВП США за первый квартал 2024 года оказались значительно слабее прогнозов: рост составил всего 1,6% при ожиданиях в 2,7% [01:33]. Одновременно с этим базовый индекс PCE (личные потребительские расходы) продемонстрировал более «горячие» значения, чем предполагал рынок. Это сочетание заставило многих макроэкономических наблюдателей заговорить о наступлении эры стагфляции [01:46].

Однако Феликс Жовен считает термин «стагфляция» в данном контексте неуместным. Он указывает на структуру ВВП, где основное замедление произошло из-за чистого экспорта (разница между импортом и экспортом) [02:12]. 

Основные аргументы Жовена:

*   **Сила потребителя:** Внутреннее потребление в США остается чрезвычайно сильным, особенно в секторе услуг [02:52].
*   **Взрывной импорт:** Огромный объем импорта свидетельствует о том, что американская экономика настолько сильнее остального мира, что она буквально «пылесосит» товары извне [03:05].
*   **Слабый экспорт:** Замедление экспорта связано не с внутренними проблемами США, а с деградацией глобальной экономики, которая не может позволить себе американские товары [03:17].

По мнению ведущего, ситуация напоминает начало 2022 года, когда техническая рецессия была вызвана специфической механикой учета экспорта на фоне бурного потребления [04:52]. Куинн добавляет, что прогноз Атланты (GDPNow) на следующий квартал уже подскочил до 3,9%, что подтверждает теорию перегрева, а не стагнации [05:19].

## 💴 Крах иены и «мать всех долговых пузырей»
[[JUMP:11:18]]

Японская иена преодолела отметку 157–158 за доллар, что Тайлер называет крайне тревожным сигналом [11:18]. Несмотря на ожидания «ястребиных» заявлений от Банка Японии (BoJ), регулятор фактически отказался защищать валюту. Это ставит мировую финансовую систему в опасное положение.

Тайлер и Куинн выделяют следующие риски:

*   **Долговая ловушка:** Обслуживание государственного долга Японии уже составляет 25% её бюджета при околонулевых процентных ставках [13:59]. Если BoJ поднимет ставки для спасения иены, расходы на обслуживание долга могут вырасти до 50%, что сделает страну неплатежеспособной [14:37].
*   **Ликвидация облигаций:** Япония является одним из крупнейших держателей казначейских облигаций США. Массовая продажа этих бумаг для поддержки иены может дестабилизировать американский долговой рынок [12:13].
*   **Керри-трейд:** Обесценивание иены подпитывает стратегию керри-трейда (заимствование в иенах под 0% для инвестиций в долларовые активы) [16:47]. Резкий разворот этого тренда может привести к обвалу рисковых активов в США [17:40].

По мнению Куинна, США и Япония находятся в состоянии противоречивых интересов: Японии нужна слабая иена для экспорта, но её падение импортирует инфляцию, в то время как США не могут позволить себе дальнейшее укрепление доллара, убивающее глобальную ликвидность [13:32]. Оба участника согласны, что в конечном итоге может потребоваться некое подобие «соглашения Плаза» (Plaza Accord) для скоординированной девальвации доллара [12:00].

## 🚀 Big Tech: переход в фазу зрелости и дивидендный бум
[[JUMP:19:37]]

Прошедшая неделя стала триумфальной для отчетностей технологического сектора. Google (Alphabet) превзошёл ожидания по прибыли на акцию (EPS $1,89 против прогноза $1,51), а также объявил о первых в истории дивидендах и программе обратного выкупа акций на $70 млрд [19:50]. Microsoft и Snapchat также показали результаты выше ожиданий.

Тайлер интерпретирует это как важный этап эволюции сектора:

*   **Новая база инвесторов:** Введение дивидендов открывает акции Google для огромных фондов дохода («Boomer income funds»), которые раньше не могли покупать их по мандату [28:02].
*   **Финансовая инженерия:** Техгиганты имеют массу рычагов для поддержания прибыли: от сокращения «жира» (бесплатных ланчей и пустующих офисов) до использования ИИ для повышения производительности [22:15].
*   **Признак зрелости:** Выплата дивидендов может сигнализировать о том, что компании больше не видят возможностей для экспоненциального роста и переходят в фазу дойных коров, подобно нефтяным гигантам Exxon или Chevron [29:49].

Куинн отмечает корреляцию между номинальным ВВП и корпоративной прибылью: пока инфляция остается высокой, номинальные показатели компаний будут продолжать бить рекорды, создавая «пол» для фондового рынка [20:31].

## 🏛️ Фискальное доминирование против ФРС
[[JUMP:30:42]]

Участники дискуссии обсудили, почему инфляция в США не опускается до целевых 2%. Куинн аргументирует, что мы живем в эпоху «фискального доминирования», когда дефицитные расходы правительства (около 6-7% ВВП) полностью нивелируют ограничительную политику ФРС [34:46].

Основные тезисы спора:

*   **Теория Зервоса:** Дэвид Зервос утверждает, что инфляция была вызвана исключительно шоками предложения (COVID-19), так как страны с меньшими дефицитами (Швеция, Германия) также столкнулись с ростом цен [31:38].
*   **Контраргумент Куинна:** Инфляция в Европе и Великобритании уже начала снижаться быстрее, чем в США, что указывает на специфически американский фактор — избыточные государственные расходы [34:19].
*   **Потеря контроля ФРС:** Джером Пауэлл поднял ставки до 5,5%, но это не остановило рост цен на жилье (в некоторых городах +12% YoY), так как большинство домовладельцев заблокировали низкие ставки по 30-летним ипотекам [43:44].

Также обсуждались слухи о планах Дональда Трампа (в случае победы) ограничить независимость ФРС и дать президенту право участвовать в установлении процентных ставок [39:17]. По мнению Куинна, такие публикации могут быть попыткой «подтолкнуть» Пауэлла к более активной поддержке экономики перед выборами [40:09].

## ₿ Криптовалюты: затишье перед бурей и влияние Ethena
[[JUMP:48:36]]

Биткоин находится в боковом движении, а притоки в ETF стабилизировались. Куинн, выступающий в роли «локального медведя», считает, что рынку не хватает катализатора, а инфляция предложения альткоинов (около $10 млрд в месяц) давит на общую капитализацию [48:22].

Особое внимание уделили проекту Ethena (в транскрипте упоминается как Athena) и его влиянию на рынок:

*   **Механика:** Ethena создает синтетический стейблкоин (USDe) через дельта-нейтральную стратегию (покупка спотового ETH и открытие шорта на фьючерс), распределяя доход от ставок финансирования (funding rates) [49:41].
*   **Искажение рынка:** Из-за огромного объема коротких позиций Ethena искусственно подавляет ставки финансирования на биржах, делая их даже отрицательными при высоких ценах [51:00].
*   **Риск разворота:** Если рынок уйдет в затяжную апатию, закрытие позиций Ethena может вызвать резкий скачок ставок финансирования вверх, что ухудшит рыночную конъюнктуру [51:25].

В завершение эксперты отметили растущий интерес венчурных капиталистов к DeFi на базе Биткоина (Layer 2 решения), что в долгосрочной перспективе может составить конкуренцию Ethereum [52:42].

## 🗳️ Ожидание QRA: главный катализатор ликвидности
[[JUMP:56:42]]

Все участники сошлись во мнении, что предстоящее объявление о квартальном рефинансировании казначейства (QRA) от Джанет Йеллен будет важнее заседания ФРС [56:55]. 

Куинн полагает, что Йеллен может использовать остатки средств на счетах TGA (Treasury General Account) и механизмы обратного репо (RRP), чтобы впрыснуть ликвидность в систему перед выборами [58:16]. По его словам, наличие более $1 трлн «избыточного капитала» дает Минфину возможность поддерживать рынки, даже если ФРС будет оставаться жесткой [58:28].