# Эндрю Бир: «Облигации в портфеле 60/40 — это экономическое самоубийство»

Источник: https://www.youtube.com/watch?v=IyJadNVhXN0
Канал: Top Traders Unplugged
Опубликовано: 13.02.2024

---

В новом выпуске серии «Systematic Investor» на канале **Top Traders Unplugged** ведущий Нильс Коструп Ларсен (Niels Kaastrup-Larsen) и Эндрю Бир (Andrew Beer) обсуждают фундаментальные сдвиги на финансовых рынках. Основное внимание уделено переосмыслению роли облигаций, которые десятилетиями считались безопасной гаванью, и возрастающей необходимости включения стратегий Managed Futures (управляемые фьючерсы) в современные портфели для обеспечения реальной диверсификации.

## 📉 Конец эпохи облигаций: почему 60/40 больше не работает
[[JUMP:12:00]]

По мнению Эндрю Бира, события начала 2020-х годов стали «потрясением основ» для распределения активов, которое многие инвесторы еще не до конца осознали [12:54]. На протяжении 2000-х и 2010-х годов владение облигациями было одной из самых прибыльных и безопасных стратегий, но этот период был аномальным.

Статистические данные за разные периоды подчеркивают этот сдвиг:

*   **1990 — н.в.:** Акции (S&P 500) показали доходность на 700 б.п. выше денежных средств (cash), облигации — на 200 б.п. выше. При этом волатильность акций составила 15%, а облигаций — всего 4% [14:27]. Коэффициент Шарпа у обоих активов был идентичен — 0.5.
*   **2000-е и 2010-е:** «Золотой век» облигаций. При волатильности чуть выше 3%, их коэффициент Шарпа достиг 0.9. Максимальная просадка за 20 лет составила всего 4% [15:47]. Корреляция с акциями была отрицательной (-0.1), что делало их идеальным хедж-инструментом.
*   **2020-е (текущее десятилетие):** Ситуация зеркально изменилась. Доходность облигаций составляет -1%, в то время как их стандартное отклонение (волатильность) удвоилось до 7% [18:36]. Максимальная просадка достигла 17%, а корреляция с акциями стала положительной (+0.6) [18:49].

Бир утверждает, что если такая динамика сохранится, у инвесторов не останется экономических аргументов в пользу классического портфеля 60/40 [19:03]. Облигации перестали выполнять функцию защиты, превратившись в волатильный актив, который падает одновременно с акциями.

## 🚀 Managed Futures как альтернатива фиксированному доходу
[[JUMP:19:53]]

Собеседники сходятся во мнении, что индустрия управляемых фьючерсов (CTA) сейчас находится в фазе «пробуждения» интереса со стороны институциональных инвесторов. Нильс Коструп Ларсен отмечает, что в последние недели тренд-фолловинг (Trend Following) демонстрирует отличные результаты на широком спектре рынков: от какао, достигшего исторических максимумов из-за дефицита предложения в Кот-д’Ивуаре и Гане [5:43], до энергетического сектора и металлов [6:34].

Эндрю Бир выделяет несколько причин, почему Managed Futures должны занять место облигаций:

1.  **Низкая корреляция:** В отличие от облигаций, CTA-стратегии сохраняют устойчиво низкую или отрицательную корреляцию с акциями в периоды кризисов [19:53].
2.  **Эффективность в «эпоху инфляции»:** В текущем десятилетии индекс SocGen CTA показал доходность уровня Cash + 400 б.п., в то время как облигации принесли убытки [34:43].
3.  **Ликвидность:** В отличие от недвижимости или прямых инвестиций, фьючерсные стратегии доступны через ликвидные инструменты (ETF и взаимные фонды) [22:07].

Тем не менее, Бир признает наличие «психологического барьера»: инвесторам комфортнее получать ежеквартальный купон по облигациям, чем наблюдать за волатильной кривой доходности фьючерсного фонда, даже если долгосрочные показатели последнего лучше [25:04].

## 🏗️ Проблема упаковки: почему инвесторы боятся CTA?
[[JUMP:28:45]]

Одной из главных трудностей продвижения управляемых фьючерсов Бир называет сложность продукта. Для 99% людей концепции коротких продаж (shorting) и фьючерсных контрактов звучат пугающе [29:13]. Кроме того, индустрия страдает от «ошибки выбора одного менеджера».

В качестве примера приводится кейс компании **AQR Capital Management** [30:06]. В 2010 году они запустили фонд AQRIX, который на пике аккумулировал около 60% активов всего рынка взаимных фондов управляемых фьючерсов ($14.2 млрд) [30:46]. Однако, когда стратегии AQR начали временно отставать от индекса, многие аллокаторы разочаровались во всем классе активов, вместо того чтобы диверсифицировать вложения между несколькими управляющими [31:26].

Бир продвигает идею «репликации» индекса через ETF, что позволяет инвесторам получать среднюю доходность по сектору без риска выбрать одного аутсайдера [32:18]. Он прогнозирует, что в ближайшие 5–10 лет произойдет массовый переход от взаимных фондов (объем которых упал с $28 млрд до $17 млрд с 2022 года) к более прозрачным и дешевым ETF [54:24].

## 🤖 Феномен «Великолепной семерки» и крах активного отбора акций
[[JUMP:44:09]]

Обсуждая рынок акций, Эндрю Бир проводит историческую параллель с 1990-ми годами. В то время «выбор акций» (stock picking) имел смысл, так как на рынке было много неэффективных компаний («игроков уровня C»), которыми плохо управляли [45:17]. Сегодня ситуация иная.

Ключевые тезисы Бира о доминировании гигантов:

*   Современные технологические лидеры (Microsoft, Alphabet, Nvidia) — это «Франкенштейны-конгломераты», которые работают эффективнее любых корпораций прошлого [49:29].
*   Они сами являются аллокаторами капитала: вместо того чтобы ждать прорывных идей от венчурных фирм, они используют свои колоссальные денежные потоки для покупки конкурентов и внедрения AI [49:16].
*   Инвесторы в Microsoft по сути «аутсорсят» процесс выбора технологий и рынков Сатье Наделле, так же как раньше они доверяли это хедж-фондам [53:03].

Нильс добавляет пугающую статистику: в текущем году более 75% доходности S&P 500 обеспечили всего четыре компании: Amazon, Meta, Microsoft и Nvidia [53:30]. Это делает рынок крайне узким и опасным для активных управляющих, которые не могут переиграть индекс без концентрации в этих именах.

## 🌍 Геополитический мрак и «рациональный оптимизм»
[[JUMP:1:02:26]]

Несмотря на «темные времена» в геополитике (конфликты на Ближнем Востоке и в Восточной Европе, политическая поляризация в США), в бизнес-сообществе растет оптимизм [2:49]. Бир отмечает странный феномен: лидерство Дональда Трампа в предвыборных опросах, которое пугает либеральную часть страны, воспринимается многими предпринимателями позитивно из-за надежд на снижение государственного регулирования [3:31].

В завершение беседы спикеры упоминают книгу Мэтта Ридли «Рациональный оптимизм» [1:02:39]. Бир считает, что человечество склонно преувеличивать риски катастроф и недооценивать коллективную способность решать проблемы, будь то пандемия COVID-19 или изменение климата [1:03:05].

Нильс Коструп Ларсен подытоживает, ссылаясь на теорию Нила Хау (автора «Четвертого превращения»): времена могут стать очень тяжелыми, но именно кризис заставляет общество проснуться и передать бразды правления новому поколению лидеров, ориентированных на сообщество и сотрудничество [1:03:57].