# Дэн Расмуссен: «Японские акции сейчас стоят втрое дешевле американских» Источник: https://www.youtube.com/watch?v=9D2RUvWkIWk Канал: We Study Billionaires Опубликовано: 15.07.2023 --- В новом выпуске подкаста *We Study Billionaires* ведущий Клей Финк и основатель компании Verdad Capital Дэн Расмуссен обсуждают фундаментальные сдвиги в глобальной инвестиционной стратегии. Основное внимание уделено феноменальному интересу Уоррена Баффетта к японскому рынку, рискам перегретого сектора частного капитала (Private Equity) и механике инвестирования в периоды рыночных кризисов. ## 📉 Иллюзия определенности и системные ошибки инвесторов [[JUMP:00:37]] Инвестиционный процесс, по мнению Дэна Расмуссена, — это не просто анализ сухих цифр, а мета-анализ: сопоставление собственных взглядов с консенсусом рынка [01:07]. Гость подчеркивает, что наибольшую опасность представляют вещи, в которых инвесторы «уверены на сто процентов», но которые на деле оказываются ложными [00:51]. Сегодня Расмуссен выделяет три области опасного консенсуса: * **Переоценка частных рынков:** Инвесторы (фонды, эндаументы) довели аллокацию в Private Equity до 40%, не осознавая реальных рисков этого актива [01:38]. * **Американоцентричность:** Индекс ACWI на 65% состоит из акций США [02:53]. Инвесторы оправдывают это тем, что «США — лучшие», игнорируя возможности за пределами страны. * **Одержимость ростом:** Успех NVIDIA и других технологических гигантов заставил рынок забыть о рисках стратегий роста, которые склонны к резким обвалам после периодов эйфории [03:37]. Расмуссен отмечает, что человеческая психология заставляет нас делать прогнозы на основе недавних воспоминаний [05:30]. Поскольку последние 10 лет рынок США доминировал, инвесторы экстраполируют этот успех в будущее, что ведет к аномальным ценовым премиям для американских компаний по сравнению с международными аналогами [06:01]. ## 🌸 Почему Япония стала новой целью Уоррена Баффетта [[JUMP:12:01]] Япония долгое время считалась «ловушкой для простаков»: с 1990 по 2020 год индекс Nikkei 225 показал практически нулевую доходность [12:51]. Однако Расмуссен полагает, что именно тотальное разочарование инвесторов создало уникальные возможности, которыми воспользовался Уоррен Баффетт [14:31]. Ключевые факторы привлекательности Японии сегодня: 1. **Экстремально низкие оценки:** Качественные японские компании торгуются за треть стоимости аналогичных предприятий в США [14:46]. 2. **Реформа распределения капитала:** Токийская фондовая биржа потребовала от компаний, торгующихся ниже балансовой стоимости (book value), представить планы по повышению капитализации [15:47]. 3. **Рост дивидендов:** Впервые в истории дивидендная доходность японских акций превысила доходность американских [15:31]. 4. **Скрытые резервы:** Японские компании накопили огромные объемы наличности. Если они начнут распределять её, стоимость портфеля японских компаний малой капитализации может удвоиться только за счет возврата к балансовой стоимости [16:33]. Отдельно гость выделяет краткосрочный катализатор — открытие границ после пандемии COVID-19 в октябре 2022 года [17:32]. Туризм составляет около 8% ВВП Японии, и восстановление этого сектора дает мощный импульс экономике, в то время как весь корпоративный рынок Японии по капитализации сопоставим с одной компанией Amazon [18:57]. ## 🏦 Финансовый акселератор и уроки банковского кризиса 2023 года [[JUMP:33:47]] Обсуждая крах Silicon Valley Bank (SVB) и First Republic, Дэн Расмуссен ссылается на концепцию «финансового акселератора» Бена Бернанке [29:39]. Суть идеи в том, что небольшие шоки превращаются в системные кризисы, когда финансовые посредники (банки) перестают кредитовать бизнес [29:52]. Расмуссен использует спреды по высокодоходным облигациям (high-yield spreads) как главный индикатор здоровья экономики [30:42]. Его стратегия кризисного инвестирования предполагает: * Вход в рынок, когда спреды превышают 600 базисных пунктов [32:44]. * Покупка малых, неликвидных и дешевых компаний в циклических секторах [32:14]. * Во время событий с SVB спреды поднимались выше 500, но не достигли критической отметки в 600 пунктов, после чего вернулись к уровню 420 [33:00]. По мнению гостя, рынок «проглотил» банковский кризис 2023 года подозрительно легко, однако риски возобновления инфляции и удержания высоких ставок остаются недооцененными [34:49]. ## ⚖️ Ловушка ставок и правило Тейлора [[JUMP:40:40]] Расмуссен критикует оптимизм рынка относительно паузы в повышении ставок ФРС. Он напоминает о «правиле Тейлора», согласно которому реальная процентная ставка должна примерно соответствовать номинальному ВВП [36:42]. Гость утверждает, что инвесторы ошибочно воспринимают паузу ФРС как позитивный сигнал для акций роста [39:43]. История показывает, что ФРС прекращает повышать ставки только тогда, когда экономика начинает резко замедляться. После этого неизбежно следуют падение корпоративных прибылей и обвал фондового рынка, и только затем ФРС начинает снижать ставки для спасения ситуации [39:13]. ## 💣 Пузырь в Private Equity и долговая нагрузка [[JUMP:51:02]] Особую тревогу у Расмуссена вызывает сектор частного капитала. В отличие от крупных публичных компаний США, которые имеют низкий уровень долга и фиксированные ставки, компании в портфелях Private Equity перегружены займами с плавающей ставкой [45:25]. Статистика от Verdad Capital: * Медианная компания, поддерживаемая PE-фондами, имеет чистый долг на уровне **8x EBITDA** [46:28]. * При текущих ставках около 10-12% (L + 500 б.п.), на обслуживание процентов уходит **от 80% до 100% всей операционной прибыли (EBITDA)** этих компаний [46:44]. Расмуссен полагает, что любимый актив институциональных инвесторов сейчас находится в глубоком кризисе, который пока просто не отражен в отчетности из-за специфики оценки частных активов [47:13]. ## 🤖 Технологический скептицизм и «пренебрежение конкуренцией» [[JUMP:01:04:06]] Несмотря на использование в своей работе Snowflake и ChatGPT, Дэн Расмуссен скептически относится к инвестициям в ИИ-хайп [57:02]. Он вводит понятие «пренебрежение конкуренцией» (competition neglect): когда рынок видит огромный потенциальный объем (TAM), туда устремляются десятки компаний, и инвесторы в каждую из них верят в победу именно своего фаворита [58:31]. В итоге, даже если технология (например, ИИ) изменит мир, большинство инвесторов потеряют деньги из-за избыточной конкуренции и завышенных ожиданий, заложенных в мультипликаторы [59:17].