# Меган Хорнеман о парадоксах экономики: почему рецессия задерживается и где искать доходность

Источник: https://www.youtube.com/watch?v=Fo5Vl-kf6qQ
Канал: Excess Returns
Опубликовано: 18.06.2025

---

В новом выпуске подкаста Excess Returns Меган Хорнеман (Megan Horneman), главный инвестиционный директор компании Verdance, представляет свой макроэкономический прогноз под заголовком «Год хрупкого оптимизма». В центре дискуссии — парадоксальное состояние экономики США, где традиционные индикаторы рецессии сигнализируют об опасности, в то время как инфляционное давление остается устойчивым, а потребительский сектор держится на рекордно высоком уровне долгов.

## 🛍️ Потребительский кризис: Блеск и нищета кредитных карт
[[JUMP:01:45]]

Основным тезисом Меган Хорнеман в начале 2024 года стало утверждение, что экономическая экспансия в США продолжится, но значительно замедлится. По её мнению, главной уязвимостью остается американский потребитель, чей оптимизм во многом подпитывается заемными средствами [02:13].

Меган приводит следующие аргументы в пользу того, что «запас прочности» домохозяйств исчерпан:

*   **Рекордный долг:** Задолженность по кредитным картам достигла исторического максимума.
*   **Рост просрочек:** Количество пропущенных платежей по кредитам стабильно растет, что является четким сигналом финансового стресса [02:52].
*   **Минимальные платежи:** Увеличивается число заемщиков, которые способны вносить только минимально требуемую сумму по кредитной карте.
*   **Истощение стимулов:** Эффект «пандемических» выплат и избыточных сбережений полностью сошел на нет [03:29].

Поскольку потребительские расходы составляют около 70% ВВП США, любое замедление в этом секторе неизбежно приведет к торможению всей экономики. Хорнеман полагает, что устойчивость экономики в последние годы была вызвана колоссальными объемами фискальных стимулов, которые создали ложное чувство безопасности [04:06].

## 📈 Инфляция и тарифы: «Игра еще не окончена»
[[JUMP:10:06]]

Несмотря на общее снижение индекса потребительских цен (CPI) с пиковых 9,1% до уровней, близких к целевым показателям ФРС, Меган Хорнеман утверждает, что инфляция не побеждена окончательно [10:32].

Ключевые опасения эксперта:

*   **Индексы ISM:** Данные по производственному сектору и сфере услуг показывают, что компоненты «оплаченных цен» остаются на повышенном уровне [11:09].
*   **Тарифная политика:** Обсуждение введения 10% или более высоких универсальных тарифов добавляет рынку неопределенности и может спровоцировать новый виток роста цен.
*   **Риск самоуспокоенности:** Меган опасается, что ФРС может начать снижать ставки слишком рано, повторив ошибку второй половины прошлого года, когда агрессивные ожидания смягчения политики «перезапустили» инфляционные процессы [11:50].

Комментируя тему торговых войн, Хорнеман предпочитает использовать термин «выравнивание правил игры» (leveling the playing field) вместо «тарифных войн» [08:32]. Она считает, что пересмотр глобальных торговых соглашений назрел давно, особенно в вопросах защиты интеллектуальной собственности в отношениях с Китаем и сельскохозяйственных субсидий в Канаде [07:40]. По её словам, за последние 12 месяцев доходы бюджета США от тарифов составили около $129 млрд, что является существенным, но недостаточным вкладом в решение проблемы дефицита [22:00].

## 🇺🇸 Национальный долг и ловушка долгосрочных облигаций
[[JUMP:19:40]]

Национальный долг США Меган Хорнеман называет «устойчивой проблемой», которая обострилась после 2008 года и достигла критической фазы после пандемии COVID-19 [20:25].

Её инвестиционный тезис относительно долгового рынка:

1.  **Избегание «длинного конца» кривой:** Основной риск сосредоточен в долгосрочных казначейских облигациях США. Хорнеман не ожидает возврата к нулевым процентным ставкам на протяжении всей своей карьеры [20:52].
2.  **Ограничение маневров:** Высокий долг связывает руки ФРС и правительству. В случае нового «черного лебедя» (аналогичного COVID) возможности для монетарного стимулирования будут крайне ограничены [21:05].
3.  **Статус резервной валюты:** Несмотря на риски, эксперт не верит в массовый сброс гособлигаций США Китаем или другими крупными держателями, так как это разрушило бы их собственные экономики [21:32].
4.  **Неизбежность реформы льгот:** Меган утверждает, что ни одна из политических партий не хочет касаться темы сокращения социальных выплат (entitlements), однако это единственный путь к сокращению дефицита в долгосрочной перспективе [23:09].

## 💼 Инвестиционная стратегия: Уход от «Магической семерки»
[[JUMP:23:45]]

В начале года Verdance придерживалась осторожной позиции, сохраняя значительный объем наличности (cash) в портфелях. Меган Хорнеман считает, что текущие оценки акций технологических гигантов (Mag 7) находятся на уровнях, близких к «пузырю» [29:02].

Основные рекомендации Меган по распределению активов:

*   **Ставка на стоимость (Value):** В периоды высокой инфляции и повышенных ставок акции стоимости исторически показывают себя лучше, чем акции роста [28:36].
*   **Малая и средняя капитализация:** Когда рынок падал в апреле (индекс NASDAQ входил в зону коррекции, а малые компании теряли 20-30%), Verdance использовала это как возможность для покупки, так как оценки стали привлекательными [25:18].
*   **Международные рынки:** Развитые рынки Европы выглядят дешевле американских. Кроме того, у Европейского центрального банка (ЕЦБ) больше гибкости в снижении ставок, чем у ФРС с её двойным мандатом [35:43].
*   **Концентрация как риск:** Хорнеман предостерегает от чрезмерного увлечения индексом S&P 500. Высокая концентрация в нескольких именах ведет к высокой корреляции: когда эти акции начнут падать, они будут падать вместе и сильно [34:11].

## 🏦 ФРС и процентные ставки: Маневр в сентябре
[[JUMP:39:12]]

Меган Хорнеман прогнозирует, что ФРС может снизить ставку в сентябре 2024 года, но это будет «предостерегающее» снижение на 25 базисных пунктов, а не начало агрессивного цикла смягчения [39:50].

По её мнению, регулятор должен сопровождать это действие «ястребиным тоном» (hawkish tone) [41:20]:

*   Четко заявить, что снижение вызвано признаками слабости на рынке труда.
*   Подчеркнуть, что это не означает автоматического снижения на каждом последующем заседании.
*   Разрушить ожидания инвесторов о возврате к нулевым ставкам при малейшем шоке.

Хорнеман отмечает, что многие традиционные индикаторы (рынок жилья, опережающие индикаторы, производство) указывают на то, что США уже должны были быть в рецессии [40:02]. Однако огромный объем влитых в экономику денег исказил статистику и задержал наступление технического спада [42:36].

## 🏢 Альтернативные инвестиции: Тихая гавань инфраструктуры
[[JUMP:48:25]]

В условиях дорогого публичного рынка Меган видит спасение в альтернативных активах, которые не коррелируют с акциями и облигациями [49:00].

Её фавориты в этом сегменте:

1.  **Инфраструктура:** Этот сектор кажется скучным, но он обеспечивает стабильный доход через долгосрочную аренду и владение реальными объектами [51:49].
2.  **Муниципальные облигации:** Хорнеман считает их отличным выбором для инвесторов в высоких налоговых категориях из-за крайне низкого уровня дефолтов и налоговых льгот [45:43].
3.  **Частный кредит (Private Credit):** Подходит для долгосрочных инвесторов, готовых мириться с отсутствием ликвидности ради более высокой доходности [47:38].
4.  **Коммерческая недвижимость:** Пока эксперт относится к ней осторожно, но ожидает появления «феноменальных возможностей» в будущем, когда цены достигнут дна [52:28].

В завершение Меган Хорнеман подчеркивает важность **активного управления**. Она не согласна с мейнстримным мнением, что пассивное инвестирование (через индексные фонды) — единственный верный путь [53:07]. По её словам, вера в непогрешимость индексов — это «ошибка недавнего прошлого» (recency bias), и в условиях политических рисков и высокой волатильности выбор конкретных менеджеров и тщательная аллокация активов станут решающими факторами успеха [54:11].

Главный совет Меган для рядового инвестора: «Не поддавайтесь чувству FOMO (страху упущенной выгоды) и не позволяйте эмоциям разрушать вашу долгосрочную дисциплину» [54:38].