# Бен Феликс: «Риск REITs не оправдывает их доходность»

Источник: https://www.youtube.com/watch?v=_9xU36PQs0g
Канал: Rational Reminder
Опубликовано: 08.08.2019

---

В новом выпуске подкаста Rational Reminder инвестиционные аналитики Бен Феликс и Кэмерон Пассмор разбирают парадоксальную ситуацию на канадском рынке ипотеки, где фиксированные ставки упали ниже плавающих. Ведущие анализируют устойчивость цен на недвижимость в Канаде, обсуждают скрытые риски инвестирования в REITs и объясняют, почему высокие комиссии в страховых продуктах могут неожиданно помочь инвесторам заработать больше.

## 📉 Акции Berkshire Hathaway и вопрос надежности
[[JUMP:01:59]]

Кэмерон Пассмор обращает внимание на то, что акции Berkshire Hathaway класса A с начала 2019 года отстали от индекса S&P 500 на 18% [02:12]. По мнению Пассмора, это наглядный пример того, что концентрация в одной бумаге, даже столь авторитетной, не гарантирует надежного результата по сравнению с широким рынком [02:24].

Бен Феликс приводит следующие данные о состоянии компании Уоррена Баффетта:

*   На балансе Berkshire Hathaway находится 114 миллиардов долларов наличными [03:04].
*   Ежегодный приток свободного денежного потока (free cash flow) составляет около 25 миллиардов долларов [03:04].
*   На протяжении последних 10 лет доходность акций Berkshire Hathaway отстает от S&P 500 более чем на 1% в годовом исчислении [03:20].

Бен Феликс отмечает, что показатели Баффетта часто коррелируют с акциями стоимости (value stocks), которые также демонстрируют слабые результаты в последнее десятилетие [03:20]. По мнению ведущих, следующие 10 лет станут решающими для оценки того, насколько прошлые успехи Баффетта были обусловлены мастерством, а не просто рыночными факторами [03:04].

## 🏠 Парадокс ипотечных ставок в Канаде
[[JUMP:03:45]]

Впервые с начала 1990-х годов в Канаде сложилась ситуация, когда фиксированная ставка по ипотеке стала ниже переменной [03:45]. Кэмерон Пассмор отмечает, что на протяжении последних 25 лет выбор плавающей ставки (variable rate) был практически всегда выгоднее из-за постоянного снижения общего уровня ставок, но сейчас ситуация в корне изменилась [04:02].

Текущие показатели на момент записи подкаста:

*   Ставка Prime в Канаде составляет 3,95% [04:41].
*   Пятилетняя плавающая ставка находится на уровне около 2,9% [04:41].
*   Пятилетняя фиксированная ставка опустилась до 2,69% [04:56].

Бен Феликс объясняет это явление инверсией кривой доходности в Канаде, когда краткосрочные ставки становятся выше долгосрочных [04:15]. В нормальных условиях инвесторы требуют более высокой доходности за владение длинными облигациями из-за повышенного риска, что создает восходящую кривую [04:29].

Кэмерон Пассмор утверждает, что при текущем раскладе выбор фиксированной ставки выглядит крайне убедительным, особенно для тех, кто планирует оставаться в своем доме на долгий срок [05:08].

## 📊 Состояние рынка недвижимости: цены vs доходы
[[JUMP:06:41]]

Аналитики обсуждают данные Visual Capitalist о состоянии канадского рынка жилья. Согласно представленным графикам, цены на недвижимость в Канаде выросли почти вдвое относительно арендной платы с 2015 года [07:09]. 

Основные показатели перегретости рынка (с 2015 года):

*   Рост цен относительно аренды составил 195,9 раза [07:09].
*   Рост цен относительно доходов населения составил 155 раз [09:31].
*   Рост цен относительно инфляции составил 124 раза [09:31].

Бен Феликс отмечает, что Канада занимает второе место в мире по темпам роста цен на жилье относительно аренды, уступая только Новой Зеландии [07:38]. По мнению Феликса, нынешние цены на недвижимость могут быть неустойчивыми, так как доходы населения не поспевают за стоимостью аренды, необходимой арендодателям для получения разумной прибыли [11:55].

Ведущие также упоминают «правило 5%», которое помогает принять решение о покупке или аренде жилья: если стоимость годовой аренды меньше 5% от стоимости недвижимости, то аренда, скорее всего, финансово выгоднее [09:17].

## 👨‍👩‍👧‍👦 Семейная помощь и пенсионные риски
[[JUMP:11:12]]

Согласно опросу Financial Planning Canada, проведенному в апреле 2019 года среди 1500 канадцев, родители все чаще жертвуют своим будущим ради помощи детям с покупкой жилья [11:27]:

*   48% родителей детей до 18 лет планируют финансово помочь им с покупкой первого дома [11:27].
*   24% родителей детей старше 18 лет уже оказали такую помощь [11:27].
*   4 из 10 опрошенных ожидают, что помощь детям заставит их отложить выход на пенсию [12:10].

Бен Феликс также приводит данные исследования Canadian Centre for Policy Alternatives «Unaccommodating». Аналитики рассчитали «арендную зарплату» (rental wage) — почасовую ставку, необходимую для аренды двухкомнатной квартиры без затрат более 30% дохода [12:24]. 

Средняя ставка по Канаде составила $22,4 в час, однако в крупных городах цифры значительно выше [12:56]:

*   Ванкувер: $35 в час [13:11].
*   Торонто: $33 в час [13:11].
*   Виктория: $28 в час [13:26].
*   Оттава: $26 в час [13:26].

## 🏢 Стоит ли инвестировать в REITs?
[[JUMP:16:36]]

Бен Феликс и Кэмерон Пассмор подробно разбирают природу инвестиционных трастов недвижимости (REITs). Многие инвесторы предпочитают перевешивать (overweight) REITs в своих портфелях из-за их исторически высокой доходности [17:59]. С 1989 по 2019 год индекс S&P Global REIT показывал среднюю доходность 9,24% в год, в то время как MSCI All Country World Index — 7,77% [18:14].

Однако Бен Феликс, ссылаясь на исследование Питера Младина (2018), утверждает, что REITs не являются уникальным классом активов [19:08]:

1.  Доходность REITs на 60% объясняется факторами акций малой капитализации и стоимости (small-cap value) и на 40% — высокодоходными облигациями [19:48].
2.  Основной риск REITs — это специфический (идиосинкразический) риск сектора недвижимости, за который инвестор не получает дополнительной премии [20:47].
3.  Тот же ожидаемый доход можно получить с меньшей волатильностью, собрав портфель из акций стоимости малой капитализации и корпоративных облигаций [21:14].

По словам Феликса, компания Dimensional Fund Advisors даже исключает REITs из своих основных стратегий акций, выделяя их в отдельный компонент по рыночному весу, так как стандартные факторы доходности работают в недвижимости иначе [22:53].

## 🧠 Психология инвестора и «эффект наручников»
[[JUMP:23:49]]

Обсуждая отчет Dalbar, ведущие подчеркивают колоссальный разрыв между доходностью инвестиционных фондов и доходностью самих инвесторов. За 30 лет средний инвестор в акции отстал от индекса S&P 500 на 5,88% годовых из-за ошибок поведения [24:39].

Удивительным открытием стал факт, что инвесторы в переменные аннуитеты (variable annuities) — страховые продукты с высокими комиссиями и штрафами за досрочное снятие — на длинных дистанциях обходят инвесторов в обычные взаимные фонды [25:47].

Бен Феликс и Кэмерон Пассмор приходят к выводу, что комиссии и «замки» на снятие средств действуют как «наручники», которые принуждают людей к дисциплине [26:00]. Оказывается, невозможность импульсивно забрать деньги из фонда во время рыночной паники приносит больше пользы, чем вред от высоких комиссий [26:27].

## 📉 Критика активного управления
[[JUMP:27:21]]

В завершение выпуска ведущие критикуют статью в Institutional Investor под заголовком «Сейчас лучшее время, чтобы быть активным менеджером» [27:21]. Автор статьи Уоррен Кунц из Jennison Associates утверждает, что доминирование пассивных фондов создает «окна возможностей» для поиска недооцененных компаний [27:34].

Бен Феликс парирует этот аргумент, отмечая полное отсутствие научных данных в статье [28:28]. Он напоминает о «парадоксе мастерства»: даже если активные менеджеры становятся более умелыми, они соревнуются друг с другом, что делает рынок еще более эффективным и оставляет меньше места для удачных сделок [29:33]. По мнению Феликса, инвесторам следует скептически относиться к подобным заявлениям, пока они не подкреплены статистикой [30:13].