# Анализ Disney, Spotify и Mueller Industries: стратегии инвесторов We Study Billionaires Источник: https://www.youtube.com/watch?v=idL0phA7aFA Канал: We Study Billionaires Опубликовано: 24.02.2024 --- В первом квартале 2024 года ведущий подкаста *The Investor's Podcast* Стиг Бродерсен и его постоянные гости, инвесторы Хари Рамачандра и Тобиас Карлайл, провели традиционную встречу «Mastermind Discussion». В центре внимания оказались три компании с кардинально разными бизнес-моделями: развлекательный гигант Disney, лидер музыкального стриминга Spotify и промышленный производитель медных труб Mueller Industries. Эксперты обсудили, как инверсия кривой доходности влияет на их стратегии и почему даже в условиях макроэкономической неопределенности они предпочитают оставаться в рынке. ## 📊 Макроэкономика: Ловушка инверсии и предчувствие рецессии [[JUMP:00:36]] Обсуждение началось с признания сложности текущей макроэкономической ситуации. Тобиас Карлайл отметил, что, несмотря на традиционное нежелание стоимостных инвесторов (value investors) фокусироваться на макропоказателях, текущие данные в США выглядят крайне негативно [1:05]. Основные тезисы Карлайла по макроэкономике: * **Инверсия кривой доходности (10/3):** Тобиас подчеркнул, что разрыв между 10-летними и 3-месячными гособлигациями США является надежным индикатором рецессии. С 1962 года было восемь случаев такой инверсии, и каждый раз она предшествовала экономическому спаду [1:32]. * **Эффект нормализации:** По мнению гостя, рецессия обычно наступает не в момент самой инверсии, а когда кривая начинает «нормализоваться» (короткие ставки падают ниже длинных), что происходит с лагом до двух лет [2:28]. * **Стратегия «полного инвестирования»:** Несмотря на медвежий настрой, Карлайл остается полностью инвестированным. По его словам, в начале 2000-х макроэкономика была ужасной, но дешевые акции стоимости показали отличные результаты, когда индекс рухнул [4:05]. Хари Рамачандра добавил, что государственные дефициты на уровне 8–10% в год делают картину еще более запутанной, а вмешательство ФРС лишает инвесторов привычных ориентиров [5:20]. ## 🏰 Disney (DIS): Возвращение Игера и борьба за «нефтяную скважину» [[JUMP:06:21]] Хари Рамачандра представил свой анализ компании Disney, которую он рассматривает как инвестицию с сильным «рвом» (moat), проходящую через временные трудности [6:36]. Основные аргументы Хари в пользу Disney: * **Четыре столпа бизнеса:** Студийное производство (кино), тематические парки и отели, кабельное телевидение и стриминг (Disney+) [8:17]. * **Маховик (Flywheel):** Рамачандра считает уникальным преимуществом Disney способность создавать прямую связь с потребителем через стриминг, собирать данные и направлять клиентов в парки или продавать им мерчендайз [16:57]. Ни Netflix, ни HBO, по его мнению, не имеют такой вертикальной интеграции [22:11]. * **Эффект «Ransomware»:** Хари в шутку назвал Disney+ «программой-вымогателем» для родителей — от него невозможно отказаться, если в семье есть дети до 7 лет, для которых Mickey Mouse и другие герои являются стандартом потребления [7:04]. Контраргументы и риски (позиция Тобиаса Карлайла и Стига Бродерсена): 1. **Конкуренция с Universal:** Тобиас указал на успех Universal Studios (парки Harry Potter), которые перетягивают аудиторию, не связанную с персонажами Disney [12:48]. 2. **Культурные войны:** Карлайл считает, что вовлечение Disney в политическую и культурную повестку — это катастрофическое бизнес-решение, которое отсекает половину потенциальной аудитории [28:54]. 3. **Финансовые показатели:** Стиг напомнил, что в 2023 году долг компании остается существенным (Enterprise Value составляет $216 млрд при рыночной капитализации $170 млрд), а количество акций в обращении выросло с 1,5 до 1,8 млрд штук [23:18]. Хари резюмировал, что если Disney вернется к показателям прибыли на акцию (EPS) 2018 года ($6,26), то текущая цена акций окажется очень дешевой [19:37]. ## 🎧 Spotify (SPOT): Ставка на «Audio-First» и доминирование на рынке [[JUMP:34:32]] Стиг Бродерсен представил Spotify, акциями которой он владеет с декабря 2022 года (рост позиции составил 170% за 13 месяцев) [42:43]. Ключевые аспекты тезиса Стига: * **Амбициозные цели:** Генеральный директор Даниэль Эк планирует достичь 1 миллиарда пользователей (сейчас 574 млн) и увеличить годовую выручку на пользователя (ARPU) [35:14]. * **Победа над техгигантами:** Бродерсен подчеркивает феномен Spotify: компания не владеет устройствами (как Apple или Google) и платит «налог» их магазинам приложений, но остается самым популярным аудио-приложением в мире [39:33]. * **Монетизация подкастов:** Стиг, как инсайдер индустрии, утверждает, что Spotify революционизировал рынок рекламы в подкастах, внедрив таргетинг, аналогичный Facebook и Google (через платформу Megaphone) [52:34]. * **Смена расстановки сил:** По мнению Стига, раньше музыкальные лейблы диктовали условия, теперь же они платят Spotify за продвижение артистов, так как это главная площадка для продажи мерча и билетов на концерты [54:42]. Хари Рамачандра выразил скепсис относительно прибыльности: компания за 10 лет практически не показывала чистой прибыли [47:27]. Стиг возразил, что Spotify следует стратегии Amazon — агрессивно инвестирует свободный денежный поток (FCF) в рост и новые вертикали, такие как аудиокниги [51:48]. ## 🛠 Mueller Industries (MLR): Скрытая жемчужина в медных трубах [[JUMP:58:53]] Тобиас Карлайл представил Mueller Industries — классический пример «количественной стоимости». Это компания, производящая медные и латунные фитинги, трубы и системы для HVAC (отопление, вентиляция, кондиционирование) [1:01:05]. Финансовые показатели Mueller Industries по данным Карлайла: * **Рыночная капитализация:** $5,3 млрд [59:47]. * **Наличность на балансе:** $1,1 млрд (Enterprise Value — $4,2 млрд) [1:00:13]. * **Оценка:** EV/EBIT (кратное приобретателя) составляет менее 5, что Тобиас считает крайне дешевым [1:00:26]. * **Рентабельность активов (ROA):** В последние 5 лет держится на уровне 20–30% [1:00:41]. Карлайл признал, что компания выглядит «оптически» дешевой из-за бума жилищного строительства в США, который может закончиться [1:02:43]. Главный риск — конкуренция со стороны Китая, который может поставлять трубы дешевле [1:03:08]. Однако Тобиас полагает, что огромный запас наличности позволит компании провести масштабный байбэк (выкуп акций), если цена упадет еще ниже [1:05:28]. ## 🧠 Психология инвестора: Ловушка опыта и Peter Lynch [[JUMP:1:14:40]] В финале встречи участники обсудили философский вопрос: нужно ли самому пользоваться продуктом компании, чтобы инвестировать в нее? * **Подход Питера Линча:** Стиг вспомнил совет Линча «покупай то, что знаешь». Хари также отметил, что его понимание Disney основано на личном опыте посещения парков [6:58]. * **Позиция Карлайла:** Тобиас категорически не согласен. Он считает, что личный опыт создает «когнитивные искажения». Чем больше информации мы собираем о компании, тем более уверенными (но не обязательно более точными) мы становимся, игнорируя опровергающие факты [1:19:15]. * **Эффект якоря:** Карлайл привел пример исследования: люди часто цепляются за первые полученные данные о объекте (будь то футбольная команда или профессор в колледже) и не могут адекватно обновить свою оценку при появлении новых фактов [1:20:13]. Стиг Бродерсен завершил эпизод анонсом публикации своего портфеля и трек-рекорда за 10 лет существования подкаста, подчеркнув, что цель Mastermind — не слепо покупать обсуждаемые акции, а критически проверять инвестиционные тезисы.