# Джеймс Сент-Обен: «Суть инвестирования — управление риском, а не доходностью» Источник: https://www.youtube.com/watch?v=Ab8NvRLLLCg Канал: Excess Returns Опубликовано: 20.09.2023 --- Инвестирование в периоды неопределенности требует от управляющих не только глубокого понимания рыночных механизмов, по и особого психологического склада. В новом выпуске подкаста **Excess Returns** ведущие Джастин Карбонно и Джек Форхэнд обсуждают с **Джеймсом Сент-Обеном**, инвестиционным директором (CIO) **Sierra Mutual Funds**, как консервативный подход и следование трендам помогают минимизировать просадки и сохранять капитал клиентов в сложные времена. ## 📈 Искусство оценки управляющих: от цифр к смирению [[JUMP:01:18]] До прихода в Sierra Mutual Funds Джеймс Сент-Обен много лет занимался дью-дилидженсом (проверкой) инвестиционных менеджеров. Опираясь на этот опыт, он выделяет три ключевых столпа (3P — Performance, Process, People), на которых строится успех любого фонда [02:12]. По мнению Сент-Обена, при анализе показателей (Performance) критически важно делать поправку на риск, используя такие коэффициенты, как Шарп, Сортино и Трейнор, а также анализировать атрибуцию доходности, чтобы понять, что именно принесло результат [02:26]. Однако не менее важны и человеческие качества. Ключевые факторы при выборе управляющего: * **Наличие «шкуры в игре» (skin in the game):** Сент-Обен предпочитает менеджеров, которые инвестируют собственные средства в свои же стратегии [03:46]. * **Стабильность команды:** уход ведущего портфельного менеджера часто обесценивает весь предыдущий послужной список стратегии, так как процесс неразрывно связан с личностью [04:12]. * **Смирение vs Гордыня:** Сент-Обен считает смирение важнейшим качеством. Умение признавать ошибки и извлекать из них уроки — признак профессионала, в то время как самоуверенность (hubris) является для него «красным флагом» [04:40]. ## 🌫️ Современный рынок как «тест Роршаха» [[JUMP:06:51]] Обсуждая текущую ситуацию в экономике, Сент-Обен использует метафору «теста Роршаха»: каждый видит в данных то, что хочет видеть, из-за обилия противоречивых сигналов [07:03]. С одной стороны — инверсия кривой доходности, рост просрочек по кредитам и падение опережающих индикаторов. С другой — прогноз роста ВВП от ФРБ Атланты на уровне выше 5% для третьего квартала [07:15]. Сент-Обен выделяет несколько факторов риска, которые могут проявиться в ближайшее время: 1. **Истощение избыточных сбережений:** накопления домохозяйств, сформированные во время пандемии, подходят к концу, что ударит по потребительским расходам [09:29]. 2. **Возврат студенческих кредитов:** окончание моратория на выплаты (forbearance) заставит миллионы американцев перенаправить средства с потребления на обслуживание долга [09:42]. 3. **Искажения пандемии:** отсутствие исторических аналогов текущему циклу делает макроэкономические прогнозы крайне ненадежными [08:37]. По мнению гостя, риск рецессии в ближайший год остается значительным, и текущие оценки стоимости акций выглядят «завышенными» (frothy) [08:50]. ## 🛡️ Консервативный подход: управление просадками, а не доходностью [[JUMP:11:12]] Для многих инвесторов понятие «консервативный» субъективно. В Sierra Mutual Funds этот термин имеет четкое математическое определение, заложенное основателем компании **Дэйвом Райтом**. Главная цель — ограничить просадку портфеля (drawdown) уровнем **5% за календарный квартал** [12:33]. Сент-Обен подчеркивает разницу между пассивным и активным управлением рисками: * **Ограниченность диверсификации:** 2022 год показал, что традиционная диверсификация (акции + облигации) не спасает, когда оба класса активов падают одновременно из-за всплеска инфляции [14:46]. * **Контроль над тем, что подвластно:** управляющий не может контролировать рыночную доходность, но может контролировать риск, который инвестор «платит» за эту доходность [16:05]. * **Цитата Бенджамина Грэма:** Сент-Обен напоминает, что суть инвестирования — это управление рисками, а не управление доходностью [16:30]. ## 📊 Стратегия следования за трендом: полосы скользящих средних [[JUMP:18:02]] В отличие от простых систем (например, пересечение 200-дневной средней), Sierra использует более сложную модель **полос скользящих средних (banded moving averages)**, разработанную более 35 лет назад [18:56]. Механика процесса выглядит следующим образом: * Вокруг цены фонда строятся полосы, ширина которых пропорциональна волатильности актива (у волатильных активов полосы шире) [19:11]. * **Сигнал на продажу:** генерируется, когда цена опускается ниже недавнего максимума нижней полосы. Это обязательный «мандат» к действию, не предполагающий субъективных суждений [19:24]. * **Сигнал на покупку:** цена должна пересечь нижнюю границу верхней полосы и одновременно оказаться выше долгосрочной экспоненциальной скользящей средней (EMA) [20:14]. Такой подход позволяет снизить количество «ложных срабатываний» (whipsaws) и ограничить оборачиваемость портфеля (turnover) примерно до двух раз в год [20:40]. Сент-Обен признает, что в 1/3 случаев сигналы оказываются ложными, но оставшиеся 2/3 позволяют избежать катастрофических убытков в «левых хвостах» распределения [22:37]. ## 🧠 Квант с человеческим лицом: роль дискреционных решений [[JUMP:25:41]] Хотя сигналы на продажу в Sierra обязательны, при покупке активов у команды есть определенная свобода выбора. Поскольку система отслеживает около 700 взаимных фондов и ETF, одновременно могут возникать десятки сигналов на покупку [23:55]. Джеймс Сент-Обен объясняет, как принимаются решения в такие моменты: 1. **Сила тренда:** предпочтение отдается активам с лучшей доходностью, скорректированной на риск (аналог коэффициента Шарпа) [25:13]. 2. **Макро-фильтр:** управляющие могут учитывать факторы, которые еще не отражены в цене, например, выбирая между высокодоходными облигациями и кредитами с плавающей ставкой (bank loans) в зависимости от ожиданий по ставкам [27:39]. 3. **Отказ от прогнозирования:** гость подчеркивает, что они стараются минимизировать субъективные суждения, так как история показывает: люди редко способны давать верные макро-прогнозы стабильно на протяжении десятилетий [28:34]. ## 🎓 Психология и образование инвесторов [[JUMP:40:51]] Главная сложность консервативных стратегий заключается в том, что они неизбежно отстают от рынка во время бурного роста. Сент-Обен называет это «ценой входного билета» [37:29]. Чтобы инвесторы не «спрыгивали с поезда» в неподходящий момент, компания уделяет огромное внимание образованию. Идеальный профиль консервативного инвестора, по версии Sierra, строится на понимании **асимметрии**: * **Цель:** захватывать, например, 80% роста рынка, но принимать на себя лишь 40–50% его падения [41:56]. * **Риск-аппетит:** Сент-Обен призывает разделять финансовую устойчивость (способность следовать плану) и эмоциональную толерантность (способность спокойно спать по ночам) [44:25]. * **Невосстановимые потери:** главная задача советника — не дать клиенту капитулировать в низшей точке рынка, что превращает временную просадку в окончательный убыток [44:12]. В завершение беседы Джеймс советует каждому инвестору провести честный стресс-тест своего риск-аппетита до того, как начнется очередной шторм, так как именно эмоциональная дисциплина определяет долгосрочный успех [45:32].