# Джим Полсен: «Все финансовые рынки кричат о риске дефляции» Источник: https://www.youtube.com/watch?v=ekN8PyI6sFY Канал: Excess Returns Опубликовано: 09.04.2025 --- Мировой финансовый рынок находится в состоянии повышенной турбулентности, разрываясь между опасениями рецессии, неопределенностью вокруг тарифной политики США и действиями Федеральной резервной системы. В новом выпуске подкаста Excess Returns известный рыночный стратег Джим Полсен анализирует скрытые драйверы текущей рыночной коррекции и объясняет, почему реальные риски лежат глубже, чем просто введение импортных пошлин. Эксперт делится своим видением устойчивости частного сектора, критикует монетарную политику ФРС и дает конкретные рекомендации по распределению активов на среднесрочную перспективу. ## 📉 Причины рыночной коррекции: Не только тарифы [[JUMP:03:18]] Рыночная коррекция конца 2024 — начала 2025 года заставила многих инвесторов паниковать, однако Джим Полсен считает, что происходящие события укладываются в рамки классических рыночных циклов [04:38]. Аналитик признается, что перешел к оборонительной стратегии еще в середине декабря, руководствуясь старым инвестиционным правилом: «покупай на пушечных выстрелах, продавай под звуки флейт» (buy on the cannons, sell on the trumpets) [04:53]. Почти весь прошлый год рынки жили в окружении тревожных новостей («пушечных выстрелов»): двух крупных геополитических конфликтов, ожесточенной борьбы за Белый дом и нежелания ФРС снижать ставки [05:21]. Однако к концу года ситуация изменилась: * Наметились перемирия и паузы в военных конфликтах. * Президентская гонка в США успешно завершилась. * Федеральная резервная система в сентябре наконец перешла к смягчению политики [06:16]. Когда над рынком зазвучали торжественные «флейты», а тревоги отступили, Полсен увидел в этом признаки опасного оптимизма и скорой коррекции [06:28]. Главным катализатором падения, по мнению стратега, стала жесткая экономическая политика, сформировавшаяся задолго до заявлений Дональда Трампа о пошлинах [09:06]. Доходность 10-летних казначейских облигаций США взлетела с 3,60% в сентябре до 4,80% к середине января [06:54]. Одновременно с этим реальный курс доллара США практически достиг исторического максимума марта 1985 года, поднявшись на 10% за 12 месяцев [07:07]. Рост денежной массы (агрегат M2) отстает от темпов роста номинального ВВП, что исторически всегда приводило к замедлению реального ВВП в среднем на один процентный пункт в следующем году [07:34]. В результате к моменту нашумевшей пресс-конференции Трампа по тарифам индекс S&P 500 уже находился в коррекции, потеряв 10–12% от своих пиков [08:54]. По мнению Полсена, пошлины лишь добавили эмоционального негатива (рынок просел еще на 7–7,5%), но фундаментальной причиной спада стало планомерное сжатие ликвидности и страх рецессии [09:06]. Полсен убежден, что тарифы по своей сути являются не источником инфляции, как утверждает ФРС, а обычным налогом на глобальное производство [10:13]. Этот налог оказывает рестриктивное, сжимающее воздействие на экономику, усугубляя риски замедления [10:40]. ## 🧱 Устойчивость частного сектора как щит от рецессии [[JUMP:13:01]] Несмотря на панические настроения на Уолл-стрит, Полсен выражает уверенность в исключительной прочности американской экономики. По его оценке, эта прочность парадоксальным образом проистекает из многолетнего страха [13:13]. Начиная с Великой рецессии 2008 года, проходя через пандемию и инфляционный шок 2022 года, американские потребители оставались крайне осторожными [13:39]. Уровень потребительского доверия в США сегодня находится на отметке ниже, чем в 97% периодов наблюдений с 1960 года — и это на фоне пяти лет экономического роста и трех лет бычьего рынка [14:05]. Эта хроническая осторожность заставила частный сектор привести свои балансы в идеальный порядок: 1. Отношение долга домохозяйств к доходам стабильно снижается и находится на минимуме за последние десятилетия [14:30]. 2. Коэффициент обслуживания долга упал почти до исторического минимума с начала ведения статистики в 1980 году [14:42]. 3. Накоплен беспрецедентный объем свободной ликвидности — около $7 трлн лежит на счетах взаимных фондов денежного рынка [14:56]. Это в полтора раза больше, чем в разгар кризиса 2008 года, и на четверть больше, чем во время пандемии [15:08]. По мнению Полсена, крайне сложно спровоцировать глубокую рецессию в экономике, где все ключевые участники финансово здоровы, имеют колоссальные запасы ликвидности и ведут себя предельно осторожно [15:21]. Текущая ситуация в корне отличается от технологического пузыря 2000 года, когда компании без выручки оценивались в миллиарды, или от кризиса 2008 года, когда миллионы домовладельцев и ведущие банки были перегружены токсичными долгами [15:48]. Прочность частного сектора гарантирует, что даже при замедлении корпоративных прибылей экономика избежит катастрофического обвала [16:31]. ## 💸 Экономика тарифов и альтернатива в виде слабого доллара [[JUMP:21:39]] Джим Полсен не поддерживает введение импортных пошлин, считая их неэффективным инструментом государственного вмешательства, который плодит рыночные диспропорции [22:06]. Исторический опыт применения масштабных тарифов крайне мал: закон Смута-Хоули 1930 года принимался в условиях уже начавшейся депрессии, поэтому его нельзя считать чистым экспериментом [11:57]. Единственный другой пример — умеренное повышение пошлин в середине 1950-х — 1960-х годах с 5% до 8% — совпал с периодом отличного роста американской экономики [12:34]. Попытки вернуть в США производства с низкой квалификацией труда Полсен называет экономической ошибкой [22:44]. Американская экономика давно эволюционировала, потеряв относительное сравнительное преимущество (relative comparative advantage) в трудоемких и низкотехнологичных отраслях [23:12]. По мнению эксперта, заставлять высококвалифицированную рабочую силу в США заниматься простым производством — значит неэффективно тратить человеческий капитал и нести чистые убытки [23:41]. Если администрация Трампа действительно стремится повысить глобальную конкурентоспособность американских товаров, Полсен предлагает альтернативный и гораздо более эффективный путь — управляемое снижение курса доллара [25:01]. За последнее десятилетие реальный курс доллара взлетел на 50% [25:29]. Аналитик приводит наглядное сравнение: * Рост курса доллара на каждые 5% действует в точности как 5-процентная импортная пошлина на абсолютно все американские товары и услуги [25:42]. * Это автоматически делает иностранную продукцию дешевле для граждан США, а американские товары — дороже для зарубежных покупателей [25:56]. Именно чрезмерно дорогой доллар, вызванный неоправданно высокими процентными ставками в США по сравнению с остальным миром, пробил гигантскую брешь в торговом балансе страны [26:51]. Снижение курса национальной валюты решило бы проблему дефицита торгового баланса гораздо чище и безболезненнее, чем введение пошлин, которые Полсен называет «самым неэффективным и регрессивным способом пополнения бюджета» [29:37]. ## ⚖️ Кризис государственного управления и обход сдержек и противовесов [[JUMP:28:43]] Особое беспокойство Полсена вызывает то, как именно принимаются ключевые экономические решения в современной Америке. Президент Трамп активно использует юридические лазейки, называя налоги «тарифами», что позволяет ему вводить их единолично в обход Конгресса [29:49]. Эта тенденция зародилась еще при Бараке Обаме с его злоупотреблением исполнительными указами (executive orders) и с тех пор лишь усугубляется [30:17]. Во время пандемии губернаторы (например, Тим Уолз в Миннесоте) месяцами удерживали чрезвычайные полномочия, управляя штатами единолично [31:24]. Еще более пагубным явлением Полсен считает использование судебной системы в качестве замены законодательного процесса [31:38]. По мнению Полсена, величие отцов-основателей США заключалось в создании намеренно медленной, раздражающей и неэффективной политической системы [32:06]. Разделение власти между сотнями конгрессменов и сенаторов было придумано для того, чтобы государство как можно меньше вмешивалось в дела граждан, позволяя частному сектору самостоятельно управлять страной [32:32]. Современная же практика принятия важнейших решений одним человеком в Белом доме через пресс-конференции размывает демократический фундамент и несет в себе отчетливые риски сползания к диктатуре [32:57]. ## 📣 Сигналы рынков против «галлюцинаций» ФРС [[JUMP:39:44]] В центре внимания инвесторов остается Федеральная резервная система, действия которой Полсен подвергает жесткой критике. Стратег указывает на исторический прецедент: падение индекса S&P 500 на 9,3% за два торговых дня с 1965 года случалось всего семь раз [39:57]. В каждом из этих случаев ФРС мгновенно реагировала экстренным снижением ключевой ставки [39:57]. Нынешнее же бездействие регулятора Полсен называет беспрецедентным и считает текущую монетарную политику избыточно жесткой [40:10]. По мнению аналитика, ФРС ведет себя нелогично на протяжении всего постпандемийного периода: * Когда инфляция взлетела с 0,5% в 2020 году до 9,1% в июне 2022 года, ФРС удерживала ставку на уровне около 1% [41:18]. * Когда инфляция начала стремительно падать с 9,1% до уровня ниже 3%, регулятор продолжал агрессивно повышать и удерживать ставки [42:00]. * Сейчас, когда финансовые рынки находятся в состоянии явного стресса, ФРС упорно отказывается от быстрого смягчения политики [42:12]. Полсен считает абсурдными опасения ФРС относительно нового витка инфляции из-за тарифов [42:41]. Он указывает на то, что абсолютно все сегменты финансового рынка сегодня буквально кричат о дефляционных рисках, а не об инфляции [44:28]. Доходности гособлигаций падают, инфляционные ожидания (break-even rates) рушатся, а кредитные спреды расширяются [43:47]. Товарный индекс S&P Goldman Sachs обвалился на 12% от январских максимумов, цены на нефть марки WTI опустились ниже $60 за баррель [44:15], а курс доллара уверенно идет вниз [44:28]. По мнению стратега, ФРС совершает ошибку, игнорируя эти опережающие рыночные сигналы и слепо ориентируясь на запаздывающие экономические отчеты месячной давности [44:54]. Кроме того, Полсен критикует искусственный таргет инфляции в 2%, происхождение которого не имеет под собой внятного научного обоснования, но который возведен регулятором в ранг непререкаемой догмы [43:06]. ## 🏛️ Политическая дуэль и госдолг США [[JUMP:47:55]] Напряженность между Белым домом и ФРС подрывает доверие инвесторов. Полсен выражает глубокое неприятие агрессивной риторики Дональда Трампа и его публичных угроз в адрес председателя ФРС Джерома Пауэлла [48:08]. По мнению стратега, подобный стиль давления недопустим для лидера свободной нации [48:20]. В то же время аналитик допускает тревожный сценарий: если Пауэлл отказывается снижать процентные ставки из личной неприязни или назло Трампу, то руководство ФРС опускается до того же уровня безответственности, забывая об интересах страны [48:45]. Текущая доходность 10-летних облигаций на уровне около 4,20% слишком высока; ее снижение до 3% оказало бы мощную поддержку экономике и вернуло бы уверенность бизнесу [49:51]. Обсуждая проблему государственного долга США, превысившего 120% ВВП, Полсен призывает не поддаваться панике [54:19]. Он вспоминает начало 1980-х годов, когда при Рональде Рейгане страна столкнулась с крупнейшим дефицитом бюджета в мирное время, и экономисты предрекали скорый крах [54:59]. Однако краха не произошло. Полсен выделяет несколько смягчающих факторов: * Значительная часть долга принадлежит самому правительству США, его агентствам и Федеральной резервной системе, которая возвращает процентные платежи обратно в казначейство [55:49]. * Такие страны, как Япония, успешно функционируют при гораздо более высоких уровнях госдолга к ВВП [55:49]. * В случае глобального кризиса капитал со всего мира все равно устремится в американские активы как в тихую гавань [56:15]. Главным же аргументом Полсена выступает сила частного сектора. Финансовое здоровье американских граждан и корпораций несопоставимо важнее баланса государственного бюджета [56:42]. Поскольку именно здоровый частный сектор зарабатывает деньги и финансирует госдолг, текущие показатели задолженности правительства не представляют смертельной угрозы для стабильности США [56:56]. ## 💼 Инвестиционная стратегия: Куда направить миллион долларов [[JUMP:57:24]] Отвечая на классический вопрос о распределении гипотетического выигрыша в миллион долларов на горизонте от 2 до 5 лет, Джим Полсен сначала в шутку предложил поровну разделить деньги между спортивными командами Миннесоты — Twins, Vikings и Timberwolves, отметив, что бейсбольному клубу Twins финансовая помощь сейчас нужнее всего [58:07]. Переходя к серьезному анализу, Полсен рекомендовал инвесторам занимать агрессивную позицию на фондовом рынке [58:32]. Несмотря на то, что облигации покажут хороший рост на фоне снижения доходностей, акции на выходе из текущей коррекции принесут гораздо большую доходность [58:44]. Текущая волна паники и принудительных продаж создала отличные возможности для долгосрочных покупок [58:56]. Стратег предлагает провести реаллокацию портфеля, зафиксировав прибыль в защитных активах, которые продемонстрировали опережающую динамику во время падения (акции коммунальных предприятий, потребительских товаров первой необходимости, фармацевтических компаний и дивидендных аристократов) [1:00:03]. Освободившиеся средства Полсен рекомендует направить в циклические и технологические секторы: * **Потребительский сектор выборочного спроса (Consumer Discretionary):** Акции этих компаний оказались под мощным давлением и сейчас сильно недооценены [1:00:29]. * **Промышленный сектор (Industrials):** Фундаментально сильные компании, готовые к восстановлению вместе с ростом деловой активности [1:00:45]. * **Технологический сектор (Tech):** Хотя технологии могут не быть лидерами на протяжении всего последующего многолетнего цикла, они гарантированно покажут мощный опережающий отскок прямо от минимумов текущей коррекции [1:00:59]. * **Компании малой капитализации (Small Caps):** Снижение ставок ФРС окажет им мощную поддержку, поэтому инвесторам стоит сместить фокус в сторону средней и малой капитализации [1:01:28]. Джим Полсен резюмирует, что текущие потрясения — это лишь необходимая передышка, которая смывает спекулятивную пену, снижает завышенные мультипликаторы и готовит почву для следующего масштабного этапа долгосрочного бычьего рынка [37:20], [39:30].