# Сделка Microsoft с OpenAI, фиктивный рынок NFT и регуляция в Европе

Источник: https://www.youtube.com/watch?v=DSy5XFL4Ddw
Канал: Prof G Markets
Опубликовано: 16.01.2023

---

В новом выпуске аналитического проекта Prof G Markets ведущий Скотт Гэллоуэй совместно с командой продюсеров препарирует главные события мировой экономики, ИТ-индустрии и венчурного рынка. В центре внимания — беспрецедентная по своей структуре сделка между Microsoft и OpenAI, шокирующая статистика мошенничества на рынке NFT, скрытые демографические пружины американского рынка труда, а также масштабное регуляторное наступление европейских властей на американские технологические монополии.

## 📈 Макроэкономика и иллюзия технологического кризиса
[[JUMP:01:22]]

Текущие рыночные показатели демонстрируют умеренно позитивный тренд: индекс S&P 500 показывает рост, американский доллар снижается, доходность 10-летних казначейских облигаций США падает, а Bitcoin зафиксировал самую продолжительную серию роста с 2020 года. Положительный фон подкрепляется макроэкономическими данными: в декабре инфляция в США снизилась шестой месяц подряд, что открывает Федеральной резервной системе путь к замедлению темпов повышения процентных ставок. Параллельно с этим обанкротившаяся в ноябре криптовалютная биржа FTX заявила о возврате 5 миллиардов долларов наличными и ликвидными инвестициями для последующих выплат клиентам.

Тем не менее, крупнейшие игроки Уолл-стрит и Кремниевой долины продолжают оптимизацию расходов. Банк Goldman Sachs сокращает 3200 рабочих мест (около 7% своего штата), а криптовалютная биржа Coinbase увольняет 950 сотрудников, что составляет 20% от общей численности персонала компании. По мнению Скотта Гэллоуэя, эти два кейса радикально отличаются по своей природе: если сокращения в Goldman Sachs — это лишь кратковременный откат назад после нескольких лет агрессивного найма, то ситуация в Coinbase является предвестником глубокого затяжного кризиса. 

Ведущий прогнозирует, что Coinbase будет вынуждена провести очередную волну увольнений в ближайшие шесть месяцев. Капитализация мирового рынка токенов рухнула с 3 триллионов долларов до 600–700 миллиардов, лишив биржу ключевой операционной среды. Кроме того, Гэллоуэй констатирует растущую панику инвесторов, которые боятся держать свои активы на платформах, не защищенных государственной системой страхования вкладов (FDIC). В качестве личной иллюстрации Гэллоуэй рассказал о своем неудачном опыте участия в IPO Coinbase: он приобрел акции по цене около 410 долларов за штуку в расчете на быструю спекулятивную сделку, но был вынужден зафиксировать убыток и выйти из актива, когда цена упала до 320 долларов. Спекуляция оказалась оправданной стратегией выхода, поскольку на момент записи подкаста акции Coinbase торговались на уровне всего 43 долларов.

Гэллоуэй утверждает, что современная пресса, движимая погоней за кликами и прибылью, намеренно искажает картину состояния американской экономики. Информационное пространство перенасыщено новостями об увольнениях в Бигтехе, поскольку аудитория отлично знает бренды вроде Apple или Meta, чьи продукты, как иронично замечает ведущий, «вгоняют в депрессию девочек-подростков». Однако технологическая индустрия не является релевантным барометром для всего рынка труда.

Доля технологического сектора в общей занятости США оказывается удивительно мала по сравнению с другими отраслями:

* Образование и здравоохранение: 14%
* Сфера гостеприимства: 10%
* Производство: 8%
* Строительство: 5%
* Технологический сектор (ИТ): 4%

По оценке ведущего, фундаментальной угрозой для экономики США сегодня является не отсутствие рабочих мест, а катастрофический дефицит рабочей силы. На каждого официального соискателя в стране приходится 1,7 открытых вакансий. Около 4–5 миллионов трудоспособных мужчин в возрасте от 18 до 45 лет полностью прекратили поиски работы по собственному желанию. 

Спикер связывает это с глубоким мета-кризисом западного общества: по мере роста уровня образования женщины осознанно отказываются от деторождения, сталкиваясь с полным отсутствием государственной поддержки материнства со стороны американского законодательства. До 30 лет женщины с аналогичной квалификацией практически ликвидировали разрыв в доходах с мужчинами, но сразу после рождения ребенка их заработок падает до 73–77 центов на доллар от мужского дохода. На фоне растущей продолжительности жизни пожилого населения это создает опасный демографический дисбаланс, при котором обязательства по социальным выплатам пенсионерам вскоре станет некому обеспечивать.

## 🤖 Сложная математика союза Microsoft и OpenAI
[[JUMP:09:10]]

Корпорация Microsoft ведет финальные переговоры об инвестировании 10 миллиардов долларов в компанию OpenAI, создавшую ставшую сенсацией нейросеть ChatGPT. Потенциальная сделка оценивает стартап в 29 миллиардов долларов, превращая его в один из самых дорогих частных ИТ-бизнесов в мире. Стратегический план Microsoft предполагает глубокую интеграцию ИИ-ассистента в поисковую систему Bing и офисный пакет приложений Microsoft Office Suite.

Гэллоуэй обращает внимание на то, что OpenAI изначально создавалась как некоммерческая структура, призванная контролировать риски ИИ и служить противовесом коммерческим корпорациям, однако в итоге пришла к партнерству с крупнейшим ИТ-гигантом. Сама структура соглашения выглядит крайне неортодоксально для венчурного рынка:

1. На первом этапе Microsoft забирает себе 75% всей операционной прибыли OpenAI до тех пор, пока полностью не вернет вложенные 10 миллиардов долларов.
2. После окупаемости первоначальных инвестиций доля Microsoft составит 49% прибыли, еще 49% будут распределены между остальными инвесторами и сотрудниками OpenAI, а 2% отойдут некоммерческому фонду.
3. Совокупный возврат на инвестиции для Microsoft жестко ограничен планкой в 92 миллиарда долларов (девятикратный размер от вложенного капитала).
4. Как только Microsoft аккумулирует эту сумму, все права на активы и 100% прибыли полностью и безвозмездно возвращаются в собственность OpenAI.

По мнению Гэллоуэя, данная юридическая схема больше напоминает не классическую покупку долей, а финансовый факторинг — выкуп краткосрочной задолженности под залог будущей выручки. Он предполагает, что Microsoft инвестирует не «живые» деньги, а предоставляет OpenAI эквивалентный объем вычислительных мощностей в своем облаке Azure, поскольку поддержание работы генеративных моделей требует колоссальной инфраструктуры. По данным инвестиционного банка Morgan Stanley, средняя стоимость одного поискового запроса в ChatGPT составляет около 2 центов, что в 7 раз превышает затраты на традиционный поиск Google. Эксперты банка подсчитали: если к 2025 году ИИ-модели заменят хотя бы 10% поисковых запросов Google, операционная маржа технологического гиганта сократится на 150 базисных пунктов. 

Гэллоуэй считает эту сделку безоговорочной победой Microsoft. Для корпорации с капитализацией в 2 триллиона долларов сумма в 10 миллиардов означает размытие акций всего на 0,5%. При этом Microsoft приобретает мощнейшую «страховку» от технологического отставания и реальный шанс реанимировать поисковик Bing, добавив ему уникальное конкурентное преимущество. Ведущий называет это решение очередным подтверждением управленческого гения Сатьи Наделлы, который удерживает Microsoft на позициях самой дорогой компании мира.

## 🕵️‍♂️ Теневой капитал NFT: анонимность как прикрытие для обмана
[[JUMP:16:32]]

Аналитический отчет платформы Dune Analytics вскрыл катастрофические масштабы манипуляций на рынке цифрового искусства: по итогам 2022 года 58% всех торговых операций с NFT в сети Ethereum являлись фиктивными сделками (wash trading). Суть схемы заключается в том, что один и тот же владелец перемещает токен между подконтрольными ему анонимными кошельками, раз за разом искусственно завышая цену, пока на горизонте не появится сторонний розничный покупатель, готовый выкупить переоцененный актив. Пик мошеннической активности пришелся на январь, когда на долю фиктивного объема торгов пришлось до 80% всего NFT-рынка. В целом за историю существования индустрии доля манипулятивных транзакций оценивается в 45%.

Гэллоуэй признается, что эти данные полностью уничтожили его прежний умеренный оптимизм в отношении невзаимозаменяемых токенов. Ранее он полагал, что раз молодое поколение готово платить реальные деньги за цифровые товары — скины и оружие в видеоиграх вроде Fortnite, то и цифровое искусство может служить надежным средством сбережения капитала. Настоящая статистика доказывает, что отсутствие регуляторного надзора делает рынки нежизнеспособными, превращая их в краткосрочную зону комфорта для мошенников, из-за чего вся индустрия неизбежно схлопнется под весом тотального недоверия.

Соведущий Дэн указывает на фундаментальное противоречие криптовалютной философии: индустрия базируется на прозрачности (публичный неизменяемый реестр блокчейна) и одновременно на тотальной анонимности пользователей (доступны только номера кошельков). Это сочетание формирует идеальную среду для преступных манипуляций. По мнению Гэллоуэя, концепция анонимности в Сети стала главным прикрытием для мошенников, деструктивных элементов и токсичного дискурса, остающихся абсолютно безнаказанными.

Ведущий жестко критикует позицию академической элиты и «крипто-талибана», которые защищают анонимность, апеллируя к редким кейсам правозащитников в тоталитарных странах Персидского залива. Гэллоуэй убежден, что в цивилизованном обществе деанонимизация — это залог безопасности и экономического процветания. Он приводит в пример сервисы Uber и Airbnb, функционирование которых невозможно без жесткой верификации паспортов и банковских карт обеих сторон. Гэллоуэй подчеркивает, что глобальное падение уровня преступности в современных мегаполисах произошло именно благодаря технологиям идентификации: например, в Лондоне камерами видеонаблюдения сегодня фиксируется до 97% площади городских тротуаров, и потенциальный преступник знает, что будет гарантированно пойман.

## 🇪🇺 Европейский цифровой щит: жесткое регулирование против американских гигантов
[[JUMP:24:23]]

Федеральное ведомство по картелям Германии (Bundeskartellamt) выступило с официальным заявлением, обвинив корпорацию Google в том, что настройки обработки персональных данных, предлагаемые пользователям, не дают им реального выбора, являются непрозрачными и слишком обобщенными. Данный шаг укладывается в глобальную стратегию Европы по обузданию американского Бигтеха. С момента принятия в 2018 году общего регламента по защите данных (GDPR) европейские регуляторы выписали штрафы колоссальных размеров: Meta была оштрафована на 1,5 миллиарда долларов, Amazon — на 1 миллиард, Google — на четверть миллиарда долларов.

Гэллоуэй скептически оценивает исторические результаты GDPR, характеризуя его как обременительный административный налог для малого и среднего бизнеса, не принесший ожидаемого успеха. Однако новые законодательные инициативы ЕС — Закон о цифровых рынках (DMA) и Закон о цифровых услугах (DSA) — по мнению ведущего, обладают по-настоящему разрушительными для монополий механизмами. 

Среди ключевых позитивных нововведений законодательства Гэллоуэй выделяет:

* Принудительное обеспечение интероперабельности (совместимости различных платформ и мессенджеров);
* Лишение Apple статуса монопольного гейткипера для любых платежей внутри экосистемы iOS;
* Предоставление пользователям возможности беспрепятственного выбора альтернативных браузеров и магазинов приложений по умолчанию.

Особый акцент спикер делает на норме, согласно которой разжигание ненависти, признанное незаконным в офлайн-пространстве, автоматически становится нелегальным и в цифровой среде. Это означает юридический конец аналога американского Раздела 230 в Европе, снимавшего с платформ ответственность за контент пользователей. Гэллоуэй утверждает, что руководство Facebook еще 10 лет назад приняло сознательную стратегию нарушать законы и платить миллиардные штрафы, поскольку их финансовый «вулкан наличности» с легкостью покрывал эти издержки к выгоде акционеров. Новые же правила ЕС предполагают исчисление штрафов в процентах от совокупной *глобальной выручки* корпораций, что делает противоправную стратегию экономически нецелесообразной.

По оценке Гэллоуэя, жесткость европейских властей продиктована чистой геополитической прагматикой. Если США получают от Бигтеха огромные экономические дивиденды — создание рабочих мест, триллионную капитализацию, спонсирование университетов и больниц именами миллиардеров из Facebook и Google, то Европа собирает исключительно негативные последствия. Европейцы сталкиваются с депрессией подростков, ухудшением общественного дискурса и иностранным вмешательством в демократические выборы, не имея взамен собственных ИТ-гигантов. В этой ситуации регуляторы ЕС действуют жестко, так как им нечего терять. В самом Вашингтоне аналогичные антимонопольные инициативы (например, законопроект сенатора Эми Клобушар) планомерно размываются и блокируются из-за коррумпированной лоббистской системы «pay-per-play», в рамках которой корпорации затапливают конгрессменов деньгами в обмен на законодательное бездействие.

## 🔮 Прогноз на будущее: скрытый гигант европейского ИТ-рынка
[[JUMP:31:03]]

В преддверии официального старта сезона корпоративной отчетности за четвертый квартал, в рамках которого свои финансовые результаты представят финансовые конгломераты Charles Schwab, Morgan Stanley, Goldman Sachs, а также стриминговый гигант Netflix, Скотт Гэллоуэй озвучил свой главный инвестиционный прогноз.

Находясь на технологической конференции DLD в Мюнхене, ведущий провел встречу с руководством немецкого разработчика программного обеспечения Celonis, специализирующегося на оптимизации бизнес-процессов (business performance software). По данным Гэллоуэя, за прошлый год выручка этой непубличной компании составила 400 миллионов долларов, а текущие темпы роста превышают 50% в годовом исчислении. 

Спикер обращает внимание на феноменальные операционные метрики Celonis, определяющие качество софтверного бизнеса: показатель удержания клиентской базы (logo retention) находится на уровне 90%, а коэффициент финансового удержания (dollar renewal) достигает беспрецедентных 140%. Это означает, что даже с учетом 10% оттока, оставшиеся клиенты докупают услуги компании и тратят в среднем на 50–60% больше первоначального объема.

Последний раунд финансирования оценил Celonis в 12 миллиардов долларов, что делает компанию самым дорогим технологическим стартапом в Германии и одним из тридцати крупнейших частных бизнесов в мире. Гэллоуэй прогнозирует, что Celonis проведет самое масштабное технологическое IPO на европейском рынке в течение следующих 4–6 кварталов, а ее рыночная оценка при выходе на биржу составит от 20 до 50 миллиардов долларов. При этом ведущий с сожалением резюмирует, что Германия системно проигрывает технологическую гонку: если стоимость частных ИТ-компаний Великобритании уже перешагнула исторический рубеж в 1 триллион долларов, то показатели Германии, несмотря на значительно больший масштаб ее традиционной экономики, отстают более чем в два раза, а единственным национальным цифровым гигантом по-прежнему остается созданная в прошлом веке корпорация SAP.