# Тави Коста: «Золото и сырье станут основой портфеля в эпоху инфляции»

Источник: https://www.youtube.com/watch?v=OVd53AV1zPE
Канал: We Study Billionaires
Опубликовано: 18.05.2023

---

В новом выпуске подкаста «We Study Billionaires» ведущий Клэй Финк обсуждает с Тави Костой тектонические сдвиги в мировой экономике. Коста, инвестиционный стратег Crescat Capital, утверждает, что инвесторы стоят на пороге масштабного цикла роста сырьевых товаров и драгоценных металлов, вызванного исторической недооцененностью реальных активов по сравнению с финансовыми.

## 📉 Глобальный сдвиг: почему сырьевые товары обгонят фондовый рынок
[[JUMP:01:07]]

По мнению Тави Косты, соотношение стоимости сырьевых товаров к акциям является самым важным макроэкономическим графиком десятилетия [01:07]. Этот показатель находится в затяжном упадке со времен финансового кризиса 2008 года и сейчас располагается значительно ниже своего исторического среднего значения [01:24]. 

Тави Коста выделяет несколько причин текущего дисбаланса:

*   **Дешевизна осязаемых активов:** В течение последних 30 лет наблюдалось снижение процентных ставок, что привело к раздуванию цен на финансовые активы (акции и облигации) до рекордных уровней относительно фундаментальных показателей [02:11].
*   **Хроническое недоинвестирование:** Сектор сырьевых товаров страдает от нехватки капитальных вложений (CAPEX). Эксперт отмечает, что для поддержания предложения необходимы новые открытия месторождений, но уровень затрат на разведку относительно ВВП остается крайне низким по сравнению с историческими нормами [02:47].
*   **Парадигма инфляции:** График отражает ожидания Косты относительно инфляции. Он проводит аналогии с 1910-ми, 1940-ми и 1970-ми годами, когда реальные активы (жилье, медь, золото, энергия) значительно превосходили акции и облигации по доходности [03:51].

Коста полагает, что инвесторы недооценивают предстоящий сдвиг в корреляции активов [04:41]. Если раньше облигации считались «безопасной гаванью», то в новом макроэкономическом режиме сырьевые компании и металлы станут основной частью портфелей [05:15]. 

## 🌋 Четыре столпа инфляции: почему рост цен — это надолго
[[JUMP:07:47]]

Несмотря на то, что инфляция в США (CPI) снизилась с пиковых 9,1% в середине 2022 года до 5% в марте 2023 года, Коста уверен, что мир стоит перед лицом второй волны роста цен [07:47]. Он выделяет «четыре столпа», которые будут поддерживать высокую инфляцию в течение десятилетия [09:20].

**1. Спираль заработной платы и низкая доля труда в прибылях.**
По мнению эксперта, мы наблюдаем структурный рост зарплат, похожий на 1970-е годы [09:35]. Стоимость жизни (особенно аренда) остается высокой, что заставляет работников требовать повышения оплаты труда. При этом доля затрат на рабочую силу относительно корпоративных прибылей находится на историческом минимуме, что создает пространство для долгосрочного давления на маржу компаний [10:29].

**2. Дефицит природных ресурсов.**
Коста указывает наSupply Side (сторону предложения). Для «зеленой революции» требуется огромное количество металлов, а нефть стала критическим геополитическим активом [13:16]. Процесс перехода от разведки к добыче занимает годы, поэтому дефицит предложения нельзя устранить быстро [13:44].

**3. Безответственные фискальные расходы.**
Дефициты бюджетов развитых стран растут, и только 50% этого роста объясняется увеличением стоимости обслуживания долга [14:13]. По словам Косты, правительство США фактически сводит на нет усилия ФРС по ужесточению денежно-кредитной политики, продолжая масштабные траты [15:24]. Среди ключевых факторов роста расходов он называет:

*   Социальные программы из-за проблемы неравенства [15:37].
*   Реиндустриализацию и возвращение производств (onshoring) [15:49].
*   Военные расходы. Коста отмечает, что в 1960-х расходы на оборону составляли 9% ВВП, тогда как сегодня — менее 3%, что оставляет огромный потенциал для роста в условиях конфликтов [16:34].

**4. Деглобализация.**
Тренд, начавшийся в 2016 году, сегодня стал двухпартийным консенсусом в США [17:17]. Деглобализация ломает старые логистические цепочки и заставляет страны пересматривать зависимости. Коста считает, что это приведет к разделению на страны-экспортеры ресурсов (например, Бразилия) и страны, зависящие от импорта [18:18].

## 📊 Конец эпохи сверхприбылей: анализ S&P 500
[[JUMP:20:05]]

Анализируя исторические данные прибыли на акцию (EPS) S&P 500 с 1950-х годов, Тави Коста указывает на 70-летний восходящий канал [20:33]. Каждый раз, когда показатель достигал верхней границы этого канала, следовал период стагнации или сокращения прибыли [21:05].

Основные тезисы эксперта по прибыли компаний:

*   **Рекордное десятилетие:** 2010-е годы стали периодом самого сильного реального роста прибыли в истории. Коста подчеркивает, что в истории никогда не было двух таких десятилетий подряд [22:07].
*   **Исторические аналогии:** Аналогичные всплески прибыли наблюдались в «ревущие 20-е» (из-за появления телевидения и маркетинга) и в 90-е (интернет-революция) [22:21]. За обоими периодами последовали тяжелые десятилетия: Великая депрессия 30-х и «потерянное десятилетие» 2000-х с крахом доткомов и кризисом 2008 года [24:24].
*   **Сжатие мультипликаторов:** Текущие оценки акций напоминают уровни перед крахом 1929 года или пузырем 2000 года [29:11]. Коста полагает, что даже при технологических прорывах в области ИИ и биотехнологий, инфляция и высокая стоимость капитала неизбежно приведут к сокращению прибыли компаний на 20–30% [25:42].

## 🪙 Золото против S&P 500: сигналы инверсии кривой доходности
[[JUMP:31:43]]

Клэй Финк отмечает, что согласно графикам Косты, золото всегда опережает акции в течение 24 месяцев после инверсии кривой доходности [31:55]. В среднем золото растет на 72% относительно S&P 500 после таких сигналов [32:14].

Тави Коста разработал собственный индикатор — «процент инверсий кривой доходности». Вместо отслеживания одного спреда (например, 2-летних и 10-летних облигаций), он анализирует 45 возможных математических спредов в казначейских облигациях США [35:59]. 

*   Если более 70% всех спредов инвертированы (отрицательны), это гарантирует «жесткую посадку» экономики [36:30]. 
*   Этот сигнал был зафиксирован в ноябре 2022 года [37:52].
*   В периоды стагфляции (как в 1973–74 годах) золото росло одновременно с падением фондового рынка, что, по мнению Косты, повторится в ближайшее время [39:02].

## 🏦 Долговой тупик и роль центральных банков
[[JUMP:46:15]]

Коста обращает внимание на сокращение вложений Китая в гособлигации США (Treasuries): с пика в $1,3 трлн в 2013 году до примерно $900 млрд сегодня [46:15]. Он утверждает, что мы находимся в процессе «улучшения качества резервов» центральными банками мира [50:17].

Проблемы рынка облигаций:

*   **Отсутствие покупателей:** В 1940-х годах долг США финансировался за счет покупки военных облигаций населением и принуждения банков со стороны ФРС [51:13]. Сегодня Коста не видит такого спроса, особенно при огромных дефицитах.
*   **Кассовый разрыв:** В марте 2023 года фискальный дефицит превысил $300 млрд, в то время как остаток денежных средств Казначейства упал до $200 млрд [54:40]. 
*   **Монетизация долга:** Коста уверен, что ФРС будет вынуждена снова печатать деньги (QE), чтобы выкупать гособлигации и поддерживать стабильность системы [57:47]. Эксперт прямо называет это «монетизацией долга», несмотря на технические возражения оппонентов [57:59].

## ⛏️ Стратегия инвестирования: от юниоров до бразильского рынка
[[JUMP:59:37]]

Обсуждая способы заработка на росте золота, Тави Коста критикует инвестиции в крупные добывающие компании (Majors), такие как Barrick Gold или Newmont [1:00:56]. 

*   **Проблема «мейджоров»:** У них стареющие активы, падающее содержание золота в руде и полное отсутствие роста производства за последние 16 лет [1:02:37]. Вместо разведки новых месторождений они выплачивают дивиденды, фактически «проедая» свои запасы [1:03:10].
*   **Ставка на открытия:** Коста и его фонд Crescat Capital инвестируют в микрокап-компании (капитализация до $20 млн), занимающиеся разведкой (Exploration) [1:04:41]. По его словам, 95% из них потерпят неудачу, но одно крупное открытие может окупить весь портфель [1:04:41].
*   **Серебряный рычаг:** Недавно Crescat участвовал в сделке по приобретению седьмого по величине серебряного рудника в мире [1:12:20]. Коста утверждает, что каждый доллар роста цены серебра добавляет этому активу $15–20 млн свободного денежного потока [1:12:38].

### 🇧🇷 Почему Бразилия — это «Швейцария среди БРИКС»
[[1:13:51]]

Одним из самых контрарных прогнозов Косты является ставка на Бразилию [1:15:27]. Он называет её уникальной экономикой в блоке БРИКС:

*   В отличие от Китая и Индии, Бразилия — чистый экспортер ресурсов (еда, металлы, энергия) [1:16:47].
*   В отличие от России, она политически нейтральна и готова продавать товары всем сторонам конфликтов [1:17:04].
*   Банковский сектор Бразилии торгуется с крайне низкими мультипликаторами, что делает его привлекательным при начале сырьевого цикла [1:19:35].

Коста признает политические риски и коррупционную историю страны, но считает, что они уже полностью заложены в цену активов [1:20:35]. По его мнению, экономика Бразилии будет процветать при высоких ценах на сырье, независимо от того, кто находится у власти [1:22:42].