# Нигол Куладжян: «Центробанки создали рынок, где инвесторы слишком дешево продают риск» Источник: https://www.youtube.com/watch?v=CNR4PWWeibA Канал: Top Traders Unplugged Опубликовано: 24.02.2023 --- В новом эпизоде подкаста Top Traders Unplugged основатель Quest Partners Нигол Куладжян и президент фирмы Майк Харрис обсуждают механизмы работы краткосрочных CTA-стратегий и то, как в условиях манипуляций центральных банков извлекать прибыль из рыночной выпуклости (convexity). Эксперты анализируют причины неэффективности современных хедж-фондов, опасности высокой концентрации капитала в популярных стратегиях и роль высокочастотной торговли в изменении микроструктуры рынка. ## 📉 Философия выпуклости: почему риск — это не волатильность [[JUMP:04:02]] Основная идея инвестиционной философии Quest Partners заключается в том, что современный рынок глубоко искажен вмешательством центральных банков. Нигол Куладжян отмечает, что со времен кризисов 2001 и 2008 годов регуляторы приучили инвесторов к так называемому «пут-опциону ФРС» (Fed put) — готовности заливать любые проблемы ликвидностью [04:43]. Ключевые тезисы Нигола Куладжяна о состоянии рынка: * **Искажение волатильности:** Постоянная защита регуляторов поощряет стратегии продажи волатильности и выкупа падений (buy the dips). Это делает рынок аномально склонным к возврату к среднему (mean reverting) и подавляет волатильность сильнее, чем того требуют фундаментальные показатели [05:10]. * **Ловушка коэффициента Шарпа:** Нигол Куладжян утверждает, что около 85% альфы и коэффициента Шарпа современных хедж-фондов коррелируют с «короткой выпуклостью» (short convexity). По его мнению, фонды продают страховку от «хвостовых рисков» слишком дешево, не осознавая реальных масштабов угрозы [06:14]. * **Хвостовые риски вместо волатильности:** В текущих условиях волатильность перестала быть адекватной мерой риска, так как она остается низкой до момента взрывного расширения. Реальный риск, по словам эксперта, скрыт в «хвостах» распределения, которые можно измерить через асимметрию (skew) и выпуклость [06:54]. Майк Харрис добавляет, что Quest Partners фокусируется на использовании фьючерсов, а не опционов, для реализации своих стратегий. По мнению Куладжяна, фьючерсы дешевле, ликвиднее и позволяют точнее управлять позициями, воссоздавая профили выпуклости (гамма-профили) за счет активного управления размером позиций — например, добавления к прибыльным сделкам [13:03]. ## 🏦 Конец эпохи манипуляций и «соревнование империй» [[JUMP:08:25]] Нигол Куладжян полагает, что текущая модель центральных банков не является устойчивой в долгосрочной перспективе. Он приводит следующие аргументы: 1. **Политическое давление:** Политики больше не принимают классические рецессии, требуя от ЦБ краткосрочных мер стимулирования [08:38]. 2. **Зависимость от долга:** Размер финансовых рынков относительно ВВП (коэффициент Баффета) достиг исторических максимумов, что делает экономику крайне чувствительной к росту ставок [08:51]. 3. **Физический предел:** Если печатать деньги и контролировать финансовые активы можно бесконечно, то физические товары (commodities) не поддаются печати. Нигол Куладжян считает, что именно дефицит сырья и борьба за ресурсы (например, между США и Китаем) разрушают режим контроля центральных банков [11:57]. ## 📊 Проблема индустрии: погоня за Шарпом и потеря «кризисной альфы» [[JUMP:15:13]] Майк Харрис, опираясь на свой многолетний опыт аллокатора и управляющего, критикует современное состояние индустрии доверительного управления. Он отмечает опасную трансформацию крупных CTA (Commodity Trading Advisors): * **Размытие стратегий:** Многие крупные игроки превратились в мультистратегические фонды, смешивая тренд-фолловинг с систематическим макро и арбитражем [17:38]. * **Утрата защитных свойств:** В погоне за высоким коэффициентом Шарпа и стабильной доходностью для удержания клиентов менеджеры начали добавлять стратегии возврата к среднему. По словам Майка Харриса, это приводит к тому, что в моменты кризисов (как в марте 2020 года) такие фонды начинают «покупать дно», увеличивая риск в портфеле инвестора вместо того, чтобы хеджировать его [19:41]. * **Ложная диверсификация:** По мнению Харриса, инвесторы недооценивают, насколько сильно коррелируют традиционные хедж-фонды с рынком акций в моменты «хвостовых» событий [20:35]. ## 🕸️ Матрица краудинга: как найти «дешевые тренды» [[JUMP:25:22]] Нигол Куладжян подробно описывает концепцию «краудинга» (crowding) — избыточной концентрации инвесторов в одних и тех же сделках. Он утверждает, что коэффициент Шарпа сам по себе искажает рынок: чем он выше, тем больше вероятность катастрофической просадки в будущем [26:16]. Для борьбы с этим Quest Partners использует четырехмерную матрицу поиска неэффективностей: 1. **Выбор рынка внутри сектора:** Например, где тренд «дешевле» — в казначейских облигациях США или в других гособлигациях? [29:34] 2. **Выбор класса активов:** Облигации, сырье, валюты или акции [30:00]. 3. **Временной горизонт:** От 2–3 дневных трендов до многолетних моделей [30:27]. 4. **Методология:** Пересечение средних, канальные прорывы (как у «Черепах») или прорывы волатильности [30:53]. Нигол Куладжян скептически относится к стандартному машинному обучению в трейдинге, называя его «коммодити». Он считает, что простая математическая оптимизация на прошлых данных ведет к ложной уверенности. Вместо этого Quest пытается предсказать, куда направятся потоки капитала «умных, но не обладающих житейской хитростью» (street smart) исследователей и крупных аллокаторов [31:32]. ## ⚡ Микроструктура рынка и уроки HFT [[JUMP:1:02:24]] Обсуждая ликвидность, эксперты подчеркивают её динамическую природу. Майк Харрис отмечает, что современная ликвидность обеспечивается фирмами высокочастотной торговли (HFT), которые ведут себя специфически: они предоставляют огромные объемы в спокойные времена, но мгновенно исчезают при первых признаках турбулентности [1:05:16]. Чтобы адаптироваться к этим условиям, Quest Partners предприняли ряд шагов: * **Найм экспертов из HFT:** Фирма наняла специалистов, которые понимают микроструктуру рынка и то, как крупные игроки «сигналят» о своих намерениях [1:07:45]. * **Борьба с «медвежьими ловушками»:** Понимание того, как работают алгоритмы маркетмейкеров, помогает фонду избегать adverse selection (неблагоприятного отбора) при исполнении ордеров [1:08:10]. * **Предсказание «следующего тика»:** Хотя Quest держит позиции несколько дней, они используют наработки HFT для фильтрации ложных прорывов [1:08:38]. ## 🔮 Прогнозы на 2023 год: инфляция и политические риски [[JUMP:1:12:47]] В завершение дискуссии Нигол Куладжян поделился своим видением будущего: * **Устойчивая инфляция:** Эпоха, когда ЦБ могли печатать деньги без последствий для цен, закончилась. Инфляция на рынке физических товаров пришла всерьез и надолго, что создаст высокую волатильность — благоприятную среду для Quest [1:13:13]. * **Политическая безответственность:** Главный страх эксперта — отсутствие подотчетности политиков. Он опасается, что в случае потери контроля над рынками власти могут прибегнуть к экстремальным мерам, вплоть до принудительного закрытия рынков [1:13:52]. Майк Харрис резюмирует, что тренд-фолловинг только кажется простым со стороны. Реальный успех требует не просто покупки индикатора в Bloomberg, а глубокой работы с качеством данных, психологией толпы и скоростью исполнения [1:11:16].