# Энди Экер из Janus Henderson: «В биотехе наступило время пустых комнат»

Источник: https://www.youtube.com/watch?v=rGGs5C9UPIc
Канал: Capital Allocators
Опубликовано: 06.10.2022

---

В новом выпуске подкаста Capital Allocators Тед Сайдес беседует с Энди Экером, портфельным менеджером Janice Henderson Investors, о текущем состоянии сектора биотехнологий. Экер, управляющий стратегиями в сфере здравоохранения с активами в сотни миллиардов долларов, объясняет, почему, несмотря на просадку рынка на 65%, наступил «золотой век» биофармацевтики, и как его команда использует научный анализ для поиска недооцененных компаний в условиях тотального пессимизма.

## 🩺 Династия врачей и путь в инвестиции
[[JUMP:02:15]]

Энди Экер вырос в семье потомственных медиков: его мать, отец, бабушка и дедушка были врачами [02:29]. Несмотря на изучение биохимии в Гарварде и подачу документов в медицинскую школу, Экер осознал, что его истинное призвание лежит в области финансов. Ключевым фактором, по его ироничному признанию, стало то, что он не переносит вида крови [02:55].

Карьера Экера развивалась следующим образом:

*   **1994–1997 гг.:** работа в Morgan Stanley (рынки капитала и венчурные инвестиции) [03:07].
*   **1999 г.:** присоединение к команде Janus (теперь Janice Henderson) после окончания бизнес-школы.
*   **2003 г.:** назначение помощником менеджера фонда здравоохранения.
*   **2007 г. – настоящее время:** ведущий портфельный менеджер медицинских стратегий [05:10].

Экер утверждает, что как инвестор он может оказать даже большее влияние на развитие медицины, чем будучи практикующим врачом, направляя капитал в наиболее перспективные инновации [02:42].

## 🧬 От секвенирования генома к «умным пулям»
[[JUMP:04:41]]

Индустрия прошла колоссальный путь с момента завершения проекта «Геном человека» в 2000 году. Тогда расшифровка одного генома стоила $3 млрд и заняла 13 лет [05:23]. Сегодня это занимает считанные часы и стоит несколько сотен долларов [06:01].

По мнению Экера, мы наблюдаем взрыв новых модальностей лечения:

1.  **Прецизионная онкология:** воздействие на конкретные генетические дефекты вместо «ковровой бомбардировки» химиотерапией [07:32].
2.  **Технология мРНК:** успех вакцин против COVID-19 (разработка за 10 месяцев против обычных 10 лет) открыл путь к созданию белков прямо внутри организма [06:27].
3.  **Клеточная терапия:** перепрограммирование собственных клеток пациента для атаки на рак [07:57].
4.  **Конъюгаты «антитело-лекарство» (ADC):** использование антител как высокоточных ракет для доставки токсичного груза прямо в опухоль [08:22].

За последние 5 лет в США было одобрено 256 новых препаратов — это на 100% больше, чем десятилетием ранее [09:02].

## 📉 Правило «90/90»: как оценивать риски
[[JUMP:10:22]]

Для оценки коммерческого и клинического успеха Экер использует собственную концепцию «90/90».

**Первые 90% (Клинические риски):**
Статистически 90% препаратов, входящих в фазу клинических испытаний на людях, никогда не доходят до рынка [10:35]. Разработка одного лекарства стоит около $1 млрд. 

*   **Фаза III (решающая):** вероятность успеха составляет всего 50%. Рынок часто оценивает такие компании как «подбрасывание монетки» [11:55].
*   **Метод Экера:** глубокий анализ позволяет определить, где вероятность успеха выше (70–80%) или ниже среднего. Для этого нужно проверить пять факторов: правильный препарат, правильное место, правильное время, достаточная дозировка и правильный подбор пациентов [13:41].

**Вторые 90% (Коммерческие риски):**
Прогнозы аналитиков Уолл-стрит относительно выручки новых лекарств оказываются неверными в 90% случаев [14:49]. Чтобы избежать ошибок, Экер анализирует «Три P»:

1.  **Physicians (Врачи):** Готовы ли они менять привычки? Есть ли у них финансовые стимулы или барьеры? [16:35]
2.  **Patients (Пациенты):** Насколько удобно применение (таблетка раз в день или еженедельная инфузия) и каков побочный эффект? [17:28]
3.  **Payers (Плательщики/Страховые):** Будут ли они возмещать стоимость препарата и насколько велик соплатеж для пациента? [18:09]

## 🛋️ «Пустая комната»: аномалии на рынке биотеха
[[JUMP:18:49]]

С февраля 2021 по июнь 2022 года сектор биотехнологий пережил один из худших периодов в истории: падение составило 64% в абсолютном выражении и до 75% относительно широкого рынка здравоохранения [21:47].

Ситуация дошла до абсурда:

*   Около 200 компаний торговались по цене **ниже объема наличности** на их балансе [22:27].
*   Рынок фактически оценивал их научно-исследовательские разработки (R&D) как имеющие отрицательную стоимость [22:42].
*   Инвесторы перестали различать стартапы на ранних стадиях и компании, которые уже имеют выручку в сотни миллионов долларов, но еще не вышли на чистую прибыль [23:08].

Экер полагает, что волатильность сектора — 11 медвежьих рынков за последние 16 лет — создает уникальные возможности для активных управляющих, способных игнорировать рыночный шум [19:32].

## 🧪 Инвестиционный процесс и портфель
[[JUMP:24:15]]

В команде Экера работают 9 профессионалов, включая трех PhD и одного MD. Они фокусируются на «высоких неудовлетворенных потребностях» (High unmet medical needs) [25:59].

**Принципы формирования портфеля:**

*   **Управление риском:** позиция в портфеле ограничивается так, чтобы провал одного клинического испытания (бинарное событие) не стоил фонду более 1% (для широкого фонда) или 2% (для биотех-фонда) от активов [33:50].
*   **Метод штанги (Barbell):** в периоды волатильности Экер держит защитные активы (Big Pharma, страховые компании с денежным потоком) на одном конце и инновационные компании малой капитализации на другом [34:29].
*   **Crossover-инвестиции:** фонд инвестирует в частные компании примерно за год до их выхода на IPO. Это позволяет получить доступ к технологиям вроде мРНК (на примере BioNTech в 2017 году) задолго до того, как они станут мейнстримом [38:47].

## 🏥 Новые горизонты: генетика, ожирение и печень
[[JUMP:40:06]]

Экер выделяет три направления с колоссальным потенциалом:

1.  **Генная терапия:** лечение редких заболеваний (гемофилия, мышечная дистрофия Дюшенна) одним уколом. Это надежда для 95% генетических болезней, которые сейчас не лечатся [40:32].
2.  **Лечение НАСГ (жировой гепатоз):** десятки миллионов людей страдают от ожирения печени. Новые препараты показывают способность обращать вспять фиброз печени у 77% пациентов [41:53].
3.  **Борьба с ожирением:** гормональные препараты нового поколения (инкретины) позволяют снизить вес на 15–20%, что сопоставимо с результатами хирургических операций [42:56].

## ⚖️ Риски регулирования и «зеленые ростки»
[[JUMP:44:14]]

Основной риск для сектора в США — закон IRA (Inflation Reduction Act). Однако Экер считает его влияние управляемым:

*   Позитивно: ограничение трат пенсионеров на лекарства до $2000 в год повысит приверженность лечению [44:56].
*   Переговоры о ценах: начнутся только через 9 лет для таблеток и через 13 лет для биологических препаратов, когда патенты и так будут близки к истечению [45:35].

Энди Экер видит признаки восстановления рынка («зеленые ростки»): рынок снова начал вознаграждать компании ростом акций за хорошие клинические данные и успешно финансировать их [46:27]. Кроме того, Big Pharma накопила около $500 млрд наличных для сделок M&A, чтобы заменить выбывающие из-за истечения патентов доходы новыми покупками [47:33].