# Майкл Бартник: «OpenAI — это отличный продукт, но плохой бизнес и очевидный шорт» Источник: https://www.youtube.com/watch?v=qrev-PEgU3Q Канал: The Compound Опубликовано: 17.12.2025 --- В очередном выпуске подкаста Animal Spirits ведущие Майкл Бартник и Бен Карлсон анализируют парадоксальное состояние финансовых рынков в конце 2025 года. Несмотря на достижение индексами новых исторических максимумов, инвесторы охвачены беспокойством из-за перспектив искусственного интеллекта, охлаждения рынка труда и затянувшегося отсутствия ликвидности в частном секторе. ## 📈 Рыночные максимумы на фоне «стены беспокойства» [[JUMP:01:12]] Майкл Бартник характеризует 2025 год как период «скользящих нарративов». Если в начале года преобладали ожидания финансового бума и дерегуляции, то к середине года настроения сменились на тревожные [01:25]. Ключевой особенностью текущего момента является дивергенция: в то время как гиганты ИТ-сектора показывают слабость, остальной рынок берет на себя роль лидера. Показатели коррекции отдельных технологических лидеров: * **Oracle:** падение на 45% [04:04]; * **Netflix:** снижение на 30%; * **Costco:** падение на 20% при оценке в 50 годовых прибылей; * **Meta:** снижение почти на 20%; * **Nvidia:** коррекция на 15% [04:18]. Бен Карлсон подчеркивает, что, несмотря на «избиение» этих имен, равновесный индекс (Equal Weight) и Russell 2000 находятся на исторических максимумах [02:58]. По мнению Бартника, текущая ситуация — «здоровые внутренности» рынка, так как рост больше не держится на одних лишь семи крупнейших акциях. Скептицизм инвесторов в отношении ИТ-гигантов служит своеобразным «предохранителем» от формирования пузыря [06:59]. ## 🌍 Ренессанс старой экономики: Европа против NASDAQ [[JUMP:05:13]] Одним из самых неожиданных фактов года стало доминирование международных рынков. Бен Карлсон отмечает, что акции компаний из Европы и развивающихся рынков выросли на 30% в 2025 году [04:31]. Майкл Бартник приводит поразительную статистику по европейскому финансовому сектору (тикер EUFN): * За последние пять лет европейские финансовые компании выросли на 160% [05:25]. * За тот же период индекс NASDAQ 100 вырос на 105% [05:38]. Ведущие сходятся во мнении, что это стало возможным благодаря крайне низким ожиданиям (после кризиса Credit Suisse) и отсутствию технологического сектора в Европе, который в последнее время тянул американские индексы вниз [05:52]. ## 🤖 Проверка реальности для ИИ: Пузырь или пауза? [[JUMP:08:31]] Обсуждая статус ИИ-хайпа, Майкл Бартник указывает на поведение акций Microsoft. С апреля 2023 года акции компании движутся в боковом тренде относительно широкого рынка, несмотря на инвестиции в OpenAI [08:44]. По мнению Бартника, это не похоже на классическое поведение пузыря. Ситуация с Nvidia также выглядит неоднозначно: * Форвардный коэффициент P/E Nvidia сейчас составляет 24, тогда как на момент запуска ChatGPT он был равен 40 [18:20]. * Фактически компания стала «дешевле» относительно своих прибылей, несмотря на рост капитализации до $4,3 трлн [18:48]. Бен Карлсон, однако, предостерегает от чрезмерного оптимизма, цитируя Говарда Маркса: в подобных ситуациях опасно как находиться полностью «в рынке», так и полностью вне его [16:47]. Карлсон считает, что многие инвесторы выучили «неправильные уроки» из последнего десятилетия, полагая, что инвестиции в 5 знакомых ИТ-компаний — это легкий путь к богатству [23:22]. ## 💼 Проблемы OpenAI и экономика «бесплатного тира» [[JUMP:35:41]] Майкл Бартник выступает с резкой критикой бизнес-модели OpenAI, называя компанию «очевидным кандидатом на шорт», если бы она была публичной [35:41]. По его словам, это отличный продукт, но плохой бизнес. Ключевые финансовые риски OpenAI: * Компания тратит $6 млрд в год на компенсации сотрудникам в виде акций (SBC), что составляет почти половину её прогнозируемой выручки [36:05]. * Конкуренция со стороны Google (Gemini) и Meta усиливается: количество минут, проведенных пользователями в Gemini, выросло на 391% за год [37:51]. Бартник делится личным опытом использования платной версии ChatGPT за $200 в месяц. По его утверждению, разница между версиями за $20 и $200 колоссальна («небо и земля»), что указывает на огромный потенциал развития технологии, который пока не доступен массовому пользователю [40:48]. ## 🚀 Дата-центры в космосе и «губернатор» рынка [[JUMP:41:16]] Ссылаясь на интервью инвестора Гэвина Бейкера в подкасте Патрика О'Шонесси, ведущие обсуждают футуристическую идею размещения дата-центров на орбите. Бейкер утверждает, что это решит проблемы охлаждения и энергоснабжения (за счет прямой солнечной энергии) [41:16]. Майкл Бартник верит в эту перспективу, учитывая успехи SpaceX и энергию Илона Маска. Бен Карлсон настроен более скептично, указывая на сложности обслуживания и стоимость доставки оборудования [42:09]. Важным тезисом Бейкера также стало утверждение, что главным «тормозом» (губернатором) текущего ИИ-цикла является компания Taiwan Semiconductor (TSMC). По словам Бейкера, TSMC опасается избыточных мощностей и не расширяет производство так быстро, как того требуют клиенты, что парадоксальным образом предотвращает немедленный перегрев рынка [43:54]. ## 📉 Рынок труда и недвижимости: Тревожные сигналы [[JUMP:26:25]] В США зафиксирован рост уровня безработицы до 4,6%. За последние пять месяцев показатель вырос на 0,5 процентного пункта [27:03]. По словам Бена Карлсона, исторически такой рост почти всегда сопровождал рецессию [27:15]. Тем не менее, фондовый рынок и рынок облигаций пока игнорируют эти данные. На рынке недвижимости (прогноз Майка Симонсона на 2026 год): * Цены на жилье, скорее всего, останутся на прежнем уровне [45:26]. * 86% заемщиков имеют запас собственного капитала (equity) в размере не менее 30%, что создает мощную «подушку безопасности» для экономики [46:20]. * В некоторых регионах (Майами, Тампа, Сан-Франциско) уже наблюдается небольшое снижение цен [46:06]. ## 🍷 Частные рынки и «аккредитованная» инфляция [[JUMP:50:42]] Майкл Сиас из JP Morgan опубликовал отчет, указывающий на замедление монетизации в частных фондах (buyout funds). По данным Бартника, через 10 лет после создания фонды винтажа 2016 года вернули инвесторам лишь 30% капитала, в то время как раньше этот показатель составлял 70% [51:07]. Бен Карлсон отмечает интересный регуляторный сдвиг: из-за того, что порог для получения статуса «аккредитованного инвестора» не индексировался с 1983 года, доля домохозяйств, имеющих право на частные инвестиции, выросла с 1,8% до 22% в 2022 году и достигнет 30% к 2030 году [52:00]. ## 🎬 Стриминг, кино и личные рекомендации [[JUMP:57:44]] В завершение выпуска ведущие обсуждают «войны стримингов». Цены на Disney+, Max и другие платформы растут на $2–3 в год, однако Майкл Бартник признается, что «заблокирован навсегда» и не планирует отключаться от услуг [58:13]. Бартник предлагает радикальную идею: Google должен купить Warner Bros. Discovery, чтобы интегрировать HBO в YouTube TV и спасти студию от сокращений, которые неизбежно устроил бы Netflix в случае поглощения [59:59]. **Рекомендации ведущих:** * **Бен Карлсон:** раскритиковал фильм «Битва за битвой» (One Battle After Another), назвав его «самым переоцененным фильмом десятилетия» [1:16:29]. Похвалил третью часть «Достать ножи» (Wake Up Dead Man) — 7,5 баллов [1:13:25]. * **Майкл Бартник:** в восторге от просмотра «Сияния» Стэнли Кубрика в формате IMAX [1:04:05]. Рекомендует книгу и аудиокнигу Боба Эванса «Малыш остается в кадре» (The Kid Stays in the Picture) о золотом веке Голливуда [1:11:41].