# Крис Уэйлен: «Коммерческая недвижимость станет для банков „крушением поезда“ в замедленной съемке» Источник: https://www.youtube.com/watch?v=nKY06EBxpps Канал: Forward Guidance Опубликовано: 26.01.2024 --- В то время как официальные отчеты рисуют картину устойчивого восстановления экономики США, под капотом банковской системы накапливается критическое напряжение. В новом выпуске программы Forward Guidance финансовый аналитик и эксперт по банковскому сектору Крис Уэйлен (Chris Whalen) описывает ситуацию как «крушение поезда в замедленной съемке», вызванное переоценкой коммерческой недвижимости и последствиями жесткой монетарной политики ФРС. ## 🏚️ Коммерческая недвижимость: кризис длиной в десятилетие [[JUMP:00:31]] По мнению Криса Уэйлена, банковский сектор США намеренно затягивает признание проблем в сфере коммерческой недвижимости (CRE). Он утверждает, что банки обладают ликвидностью, позволяющей им «медленно ходить» (slow walking), не фиксируя убытки немедленно, в отличие от инвестиционных фондов [01:00]. Основные тезисы Криса Уэйлена по сектору CRE: * **Изменение сценариев использования:** Пандемия COVID-19 фундаментально изменила спрос на офисные пространства. По словам аналитика, многие здания в «наследуемых» городах (legacy cities) сейчас стоят на 50% меньше, чем в 2019 году [01:37]. * **География проблем:** Кризис затрагивает не только мегаполисы, но и растущие регионы, такие как Техас и Алабама. Уэйлен отмечает, что при строительстве новых объектов старые неизбежно теряют в стоимости [01:12]. * **Скачок ставок капитализации:** Ожидания инвесторов по доходности (cap rates) выросли с 3–4% до 8%. Это создает огромный барьер для собственников, которым при пролонгации кредитов через семь лет приходится вносить значительный дополнительный капитал, чтобы сохранить объект [02:28]. Крис Уэйлен сравнивает текущую ситуацию с кризисом в нефтяном секторе Техаса в 1970-х годах [06:55]. Он прогнозирует, что процесс реструктуризации и списания убытков по коммерческой недвижимости растянется на большую часть текущего десятилетия [07:07]. При этом он подчеркивает, что каждый объект недвижимости индивидуален, что делает этот кризис «идиосинкразическим» и сложным для системного анализа [07:33]. ## 🏦 Скрытые угрозы банковского баланса [[JUMP:03:22]] Помимо проблем с недвижимостью, банки продолжают нести груз нереализованных убытков по казначейским облигациям и ипотечным ценным бумагам (MBS), возникших из-за резкого повышения ставок ФРС [03:36]. Крис Уэйлен указывает на несколько критических факторов: 1. **Отток депозитов:** Банки потеряли от 5% до 10% депозитной базы. При этом поведение вкладчиков изменилось: наличие смартфонов позволяет мгновенно выводить средства, что стало фатальным для Silicon Valley Bank (SVB), когда половина депозитов ушла за один день [13:50]. 2. **Стоимость фондирования:** Аналитик считает, что даже если ФРС начнет снижать процентные ставки, стоимость депозитов для банков не упадет так же быстро, как доходность активов. Это приведет к сжатию чистой процентной маржи и финансовой репрессии акционеров [19:21]. 3. **Потребительский сектор:** Хотя потребительское кредитование пока выглядит стабильным, Уэйлен выражает обеспокоенность ростом дефолтов в нижнем сегменте (кредиты FHA), где уровень просрочек достигает «подростковых» значений (более 13–15%) [13:07]. По словам гостя, банки сейчас пытаются снизить зависимость от потребительских депозитов, выпуская среднесрочные долговые обязательства (5–7 лет), чтобы обеспечить стабильность пассивов, даже если это обходится дороже [19:48]. ## ⚖️ Регуляторный тупик: Basel III и ипотечный рынок [[JUMP:41:29]] Особое внимание в дискуссии было уделено предложенным изменениям в банковском регулировании, известным как «Basel III Endgame». Крис Уэйлен жестко критикует эти инициативы, называя их «странным ведьминым варевом» [41:45]. Аргументы Криса Уэйлена против новых правил: * **Дискриминация ипотеки:** Предложение повысить коэффициенты риска для жилой ипотеки (даже гарантированной государством) кажется аналитику бессмысленным, так как исторические потери по этим активам крайне низки [48:40]. * **Игнорирование специфики США:** Уэйлен считает, что регуляторы пытаются навязать США европейскую модель, где не приветствуются нематериальные активы, такие как права на обслуживание ипотеки (MSR) [45:19]. * **Удушение динамизма:** По мнению гостя, именно развитые рынки капитала позволяют США быстрее выходить из кризисов, в то время как Европа «задушила» свои рынки избыточным регулированием [46:53]. Крис Уэйлен утверждает, что права на обслуживание ипотеки (MSR) являются отличным хеджированием в условиях роста ставок, но регуляторы часто не понимают природу этого актива [48:13]. Он выразил надежду, что председатель ФРС Джером Пауэлл не поддержит текущую редакцию правил Basel III без существенных изменений [44:11]. ## 📉 Прогноз по политике ФРС и ликвидности [[JUMP:25:11]] Вопреки ожиданиям рынка о скором снижении ставок, Крис Уэйлен полагает, что ФРС будет действовать иначе. Он прогнозирует, что первым шагом станет прекращение количественного ужесточения (QT) и возобновление реинвестирования доходов от облигаций, возможно, уже к июню 2024 года [25:11]. Аналитик выделяет проблему «минимально комфортного уровня резервов» (LCOR) [32:47]. По его мнению, ликвидность в системе распределена неравномерно: такие гиганты, как JP Morgan, аккумулируют огромные объемы наличности, что может вызвать дефицит на рынках репо для более мелких игроков [31:04]. Крис Уэйлен призывает ФРС: * Сделать использование «постоянного механизма репо» (Standing Repo Facility) повседневной практикой, чтобы снять стигму с заимствований у регулятора [33:55]. * Прекратить навязывать банкам использование «дисконтного окна», которое воспринимается рынком как признак скорого банкротства («исповедальня, в которую никто не хочет заходить») [34:09]. * Стремиться к снижению волатильности ставок, а не к их резкому изменению [1:07:38]. ## 🔍 Инвестиционный взгляд: победители и проигравшие [[JUMP:53:29]] Крис Уэйлен сохраняет осторожный взгляд на банковские акции, предпочитая привилегированные бумаги обыкновенным. Однако он выделил несколько конкретных имен: * **US Bank:** Аналитик считает банк сильным игроком, который успешно переварит покупку Union Bank. Он ожидает значительного роста доходов банка, когда ипотечный рынок начнет восстанавливаться [53:29]. * **Bank of the Ozarks (OZK):** Несмотря на огромную экспозицию в CRE, Уэйлен хвалит менеджмент (Джорджа Глисона) за строгий контроль кредитов и фокус на девелопменте, а не на долгосрочном владении готовыми объектами [55:23]. * **City Group:** Здесь Уэйлен настроен крайне скептически. Он называет банк «табуреткой на двух ножках» из-за отсутствия бизнеса по управлению активами и считает, что лучшим выходом для акционеров была бы ликвидация или продажа банка по частям [1:04:19]. По его словам, City Group торгуется ниже балансовой стоимости, потому что не может внятно ответить на вопрос о своей ценности для рынка [1:04:43]. В завершение Уэйлен подчеркнул, что для оздоровления системы необходим «аккорд» между Казначейством и Конгрессом по сокращению дефицита бюджета, так как именно государственные заимствования сейчас являются доминирующим и дестабилизирующим фактором на рынке [1:06:57].