# Адам Шапиро: «Первые пять лет фонда — золотое время для инвестора»

Источник: https://www.youtube.com/watch?v=E63_4bDgOQM
Канал: Capital Allocators
Опубликовано: 05.06.2023

---

На финансовом ландшафте, где доминируют гиганты с активами в сотни миллиардов долларов, малые семейные офисы часто остаются в тени. Однако именно здесь, по мнению Адама Шапиро, управляющего партнера East Rock Capital, скрываются наиболее эффективные стратегии аллокации. В интервью Тэду Сайдсу Шапиро раскрывает свою философию «пост-инкубатора» (post-breeding ground) для восходящих звезд инвестиций, объясняет, почему первая пятилетка фонда — самая прибыльная, и как структурировать портфель семьи, чтобы он работал по модели лучших университетских эндаументов, обеспечивая защиту капитала в турбулентные времена.

## 🎲 От программирования до Латинской Америки: вероятностное мышление
[[JUMP:02:42]]

Путь Адама Шапиро в инвестиции начался не с финансовых графиков, а с программирования на Commodore VIC-20 и IBM PCjr [02:56]. Создавая простые видеоигры на языке Basic, он осознал фундаментальную истину: успех зависит не только от навыков игрока, но и от распределения удачи. Эта концепция вероятностного мира, где исходы имеют разную степень правдоподобности, стала фундаментом его инвестиционной карьеры [03:24].

Первый профессиональный опыт Шапиро получил в середине 90-х, занимаясь прямыми инвестициями (private equity) в Латинской Америке [04:05]. Этот период научил его двум важным вещам:

*   **Кумулятивность рисков:** Шапиро заметил, что риски в развивающихся регионах не просто суммируются, а умножаются [04:55]. Сочетание макроэкономической нестабильности (кризисы каждые 10 лет) и микро-проблем (коррупция, трудовые споры) делает крайне сложным положение миноритарного акционера в семейных компаниях [05:22].
*   **Иллюзия доходности:** Инвестиции часто оценивались как венчурные с ожидаемой доходностью (IRR) 25%, но на практике большинство из них превращались в нули, а успех зависел от одного-двух исключительных кейсов [06:41].

## 🏦 Школа Goldman Sachs: инвестиции, приносящие прибыль в день закрытия
[[JUMP:06:14]]

Переломным моментом стала работа в Principal Finance Group (позже Special Situations Group) в Goldman Sachs в начале 2000-х [06:14]. Здесь Шапиро увидел принципиально иной подход: покупку портфелей активов (недвижимость, авиация, дебиторская задолженность) без использования кредитного плеча.

Ключевые уроки Goldman Sachs:

1.  **Положительная асимметрия:** Покупая портфель из 30 активов, оцененных по самым консервативным сценариям, инвестор получает доходность 15–20% просто за счет отсутствия негативных сюрпризов [07:23].
2.  **Победа в день сделки:** Шапиро называет «моментами триумфа» ситуации, когда уже в день закрытия сделки очевидно, что актив стоит дороже, чем за него заплачено [08:41].
3.  **Пример портфеля-«солянки»:** Одной из самых успешных сделок Шапиро считает покупку проблемного долгового портфеля в 2003 году [09:20]. В него входили кредиты на франшизы фастфуда, пустые офисы в Детройте и загрязненные промышленные земли. За счет использования внутренних ресурсов Goldman для оценки каждого специфического риска удалось оценить многие активы в ноль, хотя они имели реальную стоимость. В итоге — прибыль была зафиксирована сразу после победы на торгах [10:50].

## 🌠 Модель East Rock Capital: поиск «звезд» в их пиковой форме
[[JUMP:12:08]]

В 2006 году Шапиро покинул Goldman Sachs, разочаровавшись в разросшейся бюрократии корпорации [12:08]. Вместе с Грэмом Дунканом он основал East Rock Capital, опираясь на капитал семьи Миллер (контролирует Lennar, одного из крупнейших застройщиков США) [14:23].

Главная стратегия East Rock — идентификация лучших талантов из крупных фирм (Goldman, Blackstone и др.) в момент, когда они решают основать собственные фонды [15:46]. Шапиро утверждает, что существует «сладкое пятно» (sweet spot) в карьере менеджера: первые пять лет работы собственного фонда [16:00].

Аргументы в пользу этой стратегии:

*   **Максимальная мотивация:** Первые пять лет — период, когда успех фонда является для менеджера вопросом выживания и репутации [16:14].
*   **Концентрация и отбор:** Талантливые инвесторы, покидающие гигантов, обладают высокой «хит-рейтом» (точностью попаданий): они приносят меньше сделок, но каждая из них глубоко проработана [17:49].
*   **Сигнал уверенности:** Самым сильным позитивным признаком Шапиро считает уход менеджера из крупной компании «в никуда» — без заранее собранного капитала [20:29]. Это демонстрирует информированную уверенность в своих силах [20:42].

## 🤝 Переосмысление принципа Alignment: почему «деньги в фонде» — это еще не всё
[[JUMP:27:20]]

Шапиро критикует упрощенное понимание термина *alignment* (соответствие интересов), которое сводится к наличию личных денег менеджера в фонде (*skin in the game*) [27:35]. По его опыту, большинство ошибок случалось тогда, когда классическое правило было соблюдено, но нарушено другое.

**Правило «Плечо к плечу»:** Инвестор и менеджер должны входить в сделку одновременно [28:02]. Шапиро утверждает, что если менеджер уже владеет активом и предлагает вам присоединиться позже, ваши интересы не совпадают. Менеджер уже находится в режиме «как сделать этот актив лучше», его скептический взгляд замылен, тогда как инвестору нужен трезвый анализ рисков перед входом [28:55].

Основные формы «мягкого» соответствия интересов:

*   **Карьерный риск:** В первые годы фонда желание состояться как предприниматель — лучший стимул для доходности [29:34].
*   **Личная история:** Шапиро подчеркивает важность многолетних дружеских и профессиональных отношений, где характер менеджера и его личная ответственность перед партнером значат больше, чем юридические формулы [30:42].

## 🏛️ Портфель по модели эндаумента: стратегия для семейных офисов
[[JUMP:31:34]]

Цель East Rock — предоставить семьям уровень управления капиталом, сопоставимый с эндаументом Йельского университета под руководством Дэвида Свенсона [32:00]. Портфель включает 15–20 хедж-фондов и 60–80 частных инвестиций [33:34].

Отличия подхода East Rock от традиционных стратегий:

1.  **Отказ от посредственности:** Шапиро избегает секторов с низким вознаграждением при высоком риске, таких как стабилизированная коммерческая недвижимость («core real estate»), инфраструктура и сельское хозяйство [38:52].
2.  **Ставка на сжатие:** Один из любимых методов защиты капитала — инвестирование в активы, которые по плану должны сокращаться [36:25]. Примеры: страховые компании в режиме стока (runoff), немецкий банк в процессе реструктуризации или потребительский бизнес, где выручка падает, но маржа растет за счет продажи лишних активов [36:53].
3.  **Разделение ответственности:** Шапиро считает, что семьи должны держать долгосрочные сложные активы в East Rock, а простые биржевые инструменты (лонговые позиции) — в банках с низкими комиссиями [40:41]. Это избавляет от конфликтов интересов и лишних трат.

## 🚠 Воздушный контроль: роль «доверенного лица» в семье
[[JUMP:43:06]]

Шапиро выделяет критически важную роль в структуре семейного офиса — «диспетчер воздушного контроля» (Air Traffic Control) [43:19]. Это доверенный сотрудник (часто бухгалтер или юрист по образованию), который не является инвестором, а выступает хранителем информации.

Задачи идеального диспетчера:

*   Обеспечение бесперебойного потока информации между семьей и всеми провайдерами (юристами, инвестменеджерами, благотворительными фондами) [44:01].
*   Принцип «Никаких сюрпризов»: своевременное предотвращение проблем с ликвидностью или кадрами [44:40].
*   Отсутствие ревности к территории: такой человек не пытается заменить собой профессиональных инвесторов, а ищет лучших «третьих лиц» для управления активами [43:31].

## 🏎️ Тактика быстрого успеха: инвестиции «на машине времени»
[[JUMP:50:43]]

Шапиро выделяет особый тип сделок, которые он называет «Time Machine Investing» [50:43]. Это возможность инвестировать на условиях, которые были установлены 6–12 месяцев назад, но когда рыночная ситуация уже изменилась в лучшую сторону.

Примеры из практики Шапиро:

*   **Гейминг:** Цена была зафиксирована в разгар пандемии (до вакцины), а инвестиция состоялась уже после вакцинации [51:25].
*   **B2B платежи:** Условия входа определены до подписания крупного клиента, а закрытие сделки произошло уже после получения контракта [51:40].

В завершение Адам Шапиро подчеркивает, что 95% успеха в инвестициях — это сорсинг (поиск идей) [53:00]. Чем шире воронка предложений, тем меньше гениальности требуется для отбора по-настоящему качественных активов.