# Премия за риск в Trend Following: почему стратегии следования тренду не умрут

Источник: https://www.youtube.com/watch?v=IZeBX86NLJ8
Канал: Top Traders Unplugged
Опубликовано: 20.01.2024

---

В новом выпуске подкаста Systematic Investor Нильс Йенсен и Роб Карвер обсуждают устойчивость премии за риск в следовании тренду и анализируют текущее состояние рынков в начале 2024 года. Основными темами стали риски «смерти» стратегий Trend Following, влияние запуска спотовых биткоин-ETF на криптоиндустрию и выбор между торговлей отдельными акциями или индексами.

## 📉 Состояние рынков и редкие дискреционные решения
[[JUMP:01:04]]

В начале 2024 года мировые рынки демонстрируют низкую волатильность, несмотря на значительную политическую неопределенность и ожидания выборов в Великобритании и США [1:32]. Роб Карвер отмечает, что индекс VIX находится на аномально низком уровне, который не соответствует тревожным заголовкам новостей о двух крупных войнах и инфляционных рисках [5:30].

Хотя Роб Карвер является сторонником полностью систематической торговли, он признался в совершении двух редких дискреционных (ручных) сделок за последние годы:

*   **Ставка на облигации (октябрь 2023):** Он увеличил долю долгосрочных облигаций в своем личном портфеле risk-parity, предсказав пик доходностей [7:10]. Это решение принесло дополнительную доходность около 2% на уровне портфеля [9:06].
*   **Выход из риска в пандемию (март 2020):** Роб сократил позиции в акциях перед самым дном рынка и начал восстанавливать их буквально за день до начала мощного ралли [8:27].

Нильс Йенсен отметил, что текущие показатели тренд-следующих стратегий в начале января выглядят слабыми: индекс SocGen CTA снизился на 0,72%, а индекс краткосрочных трейдеров — на 0,66% [11:30]. Тем не менее, инвесторы в японские акции и те, кто держит короткие позиции по индексу Hang Seng, показывают хорошие результаты [11:05].

## ♾️ Исчезнет ли премия за риск Trend Following?
[[JUMP:12:09]]

Слушатель Норберт поднял вопрос о долгосрочной устойчивости стратегий следования тренду, ссылаясь на мнение Эрика Криттендена, который оценивает риск полного «исчезновения» этой премии в 5–10% [12:37]. Криттенден предполагает, что если крупные хеджеры смогут хеджировать большинство колебаний внутри своих структур, премия может упасть до уровня премии за риск по акциям (около 5% годовых) [13:28].

Роб Карвер выразил несогласие с тезисом о том, что факторы вроде Value (стоимость) или Small Cap (малая капитализация) «умерли» — по его мнению, они лишь проходят через длительные циклы [14:00]. Относительно тренд-фолловинга он выделил несколько аргументов:

1.  **Снижение доходности:** Эмпирические данные с 1970-х годов показывают постепенное снижение доходности трендовых стратегий, однако в последние 20 лет она стабилизировалась [15:48].
2.  **Человеческий фактор:** Пока люди остаются основными лицами, принимающими решения на горизонте от месяца до года, когнитивные искажения будут поддерживать работу импульса (momentum) [17:47].
3.  **Низкая корреляция:** Даже если доходность стратегии упадет, она сохранит ценность для портфеля из-за отсутствия корреляции с рынком акций [19:32].

Нильс Йенсен добавил, что данные его компании за 49 лет показывают стабильность среднегодовой доходности [19:46]. Он считает попытки втиснуть тренд-фолловинг в жесткие теоретические рамки «премии за риск» излишними, так как стратегия работает просто потому, что рынки движутся под влиянием спроса и предложения [18:42].

## 🛡️ Управление рисками: эндогенный vs экзогенный контроль
[[JUMP:21:48]]

Собеседники обсудили дилемму «вмешательства» в работу автоматических систем. Большинство систем тренд-фолловинга используют эндогенное управление рисками — они сами меняют размер позиции в зависимости от волатильности [22:14]. Однако иногда требуются экзогенные «прерыватели» (circuit breakers).

Роб Карвер предложил аналогию с гоночным автомобилем:

*   **Ограничитель скорости:** Если вы установите лимит на уровне 200 км/ч, а обычно ездите со скоростью 195 км/ч, это не повлияет на результат, но спасет в случае поломки педали газа [25:32].
*   **Искажение системы:** Если лимит будет 150 км/ч, это начнет постоянно замедлять вас и ухудшит показатели [26:37].

Золотое правило Роба: экзогенные ограничения не должны срабатывать чаще, чем в 5% случаев [28:08]. Система должна работать свободно 95% времени, а жесткие стоп-лоссы или ограничения левериджа должны выступать лишь как «страховой полис» на случай катастрофических сценариев [27:42].

## 📈 Акции против индексов: стоит ли торговать поштучно?
[[JUMP:30:16]]

Роб Карвер проанализировал целесообразность перехода от торговли индексами (например, фьючерсом на S&P 500) к торговле отдельными акциями [31:08].

Преимущества торговли отдельными акциями:

*   Дополнительная диверсификация за счет большего количества инструментов [31:20].
*   Возможность извлекать выгоду из идиосинкразических движений, которые сглаживаются в индексе [32:39].

Недостатки и сложности:

*   **Объем работы:** По оценке Роба, переход на акции увеличивает трудозатраты примерно в три раза [35:44].
*   **Операционные сложности:** Необходимость управления стоимостью заимствования для коротких позиций, корпоративные события, ограничения на шорты в периоды кризисов [35:17].
*   **Эффект масштаба:** Ожидаемый прирост доходности составляет всего 10–20% от базовой, что оправдано только для крупных фондов с миллиардными активами и штатом сотрудников [35:44].

Для розничного инвестора Роб считает торговлю индексами более эффективной, так как затраты на инфраструктуру для торговли сотнями акций могут перекрыть потенциальную выгоду [34:52].

## ₿ Биткоин-ETF: ирония регулируемой децентрализации
[[JUMP:46:28]]

Одобрение спотовых биткоин-ETF в США вызвало скепсис у Роба Карвера. Он отметил парадокс: биткоин создавался как децентрализованный и анонимный инструмент, но в итоге превратился в «синтетический финансовый актив», торгуемый на регулируемых биржах с жестким KYC [51:28].

Роб раскритиковал популярный в криптосообществе аргумент о необходимости выделять 84,9% портфеля под биткоин, основанный на одной из работ аналитиков BlackRock [54:20]. Его основные возражения:

*   **Некорректные данные:** Аналитики использовали данные с 2010 года, когда капитализация биткоина составляла всего $150 000 (уровень «сельского продуктового магазина») [1:00:17]. Экстраполировать доходность того периода на текущий актив с капитализацией в сотни миллиардов долларов абсурдно [1:00:45].
*   **Ловушка выпуклости:** Биткоин обладает положительной асимметрией (positive skew). Если математически заложить в модель любовь инвестора к такой асимметрии, оптимизатор всегда выдаст огромную долю актива, подобно тому как он предложил бы купить лотерейные билеты на все деньги [1:01:26].
*   **Биткоин как «современное искусство»:** По мнению Роба (и его знакомого менеджера криптофонда), биткоин не имеет внутренней ценности и является чисто спекулятивным активом, похожим на коллекционные предметы [52:32].

## 🔮 Прогнозы на 2024 год: смирение и облигации
[[JUMP:1:05:08]]

В завершение встречи Роб Карвер привел тезисы из обзора Генри Невилла (Man Solutions) на 2024 год, подчеркнув, что автор представил их с «большим смирением» [1:06:24]:

*   Портфели 60/40 выглядят не слишком воодушевляюще [1:07:02].
*   Облигации на текущих уровнях смотрятся предпочтительнее акций с поправкой на риск [1:07:14].
*   Японская иена остается дешевой [1:07:14].
*   Индекс VIX находится в 16-м перцентиле исторических значений, что делает страховку от падения акций относительно недорогой [1:07:54].

Нильс Йенсен подытожил, что, несмотря на любые прогнозы, следование тренду должно оставаться «высокой основной долей» в любом диверсифицированном портфеле [1:08:59].