# Гай Спир о математике выживания, ошибках Баффетта и концепции эргодичности

Источник: https://www.youtube.com/watch?v=qR1D6Ux4x40
Канал: Excess Returns
Опубликовано: 07.10.2024

---

В новом выпуске финансового подкаста Excess Returns ведущие Джек Форхэнд и Мэтт Зиглер подробно разбирают ключевые жизненные и инвестиционные уроки легендарного стоимостного инвестора Гая Спира. На основе полуторачасового интервью, записанного в конце 2022 года, авторы анализируют психологию принятия ошибок, структуру долгосрочного капитала и математическую концепцию эргодичности. Разговор выходит далеко за рамки классического инвестирования, затрагивая вопросы личной конгруэнтности и ментальной гигиены в условиях жесткого давления рынков.

## 🩹 Шрамы как плата за обучение: почему ранние ошибки спасают карьеру
[[JUMP:02:32]]

Гай Спир начал свою профессиональную карьеру в инвестиционном банке D.H. Blair [02:44]. По его собственным словам, эта структура представляла собой агрессивную среду продаж любой ценой, характерную для Уолл-стрит тех лет. Присоединившись к фирме в возрасте 27 лет, Спир считает, что совершил серьезную ошибку, нанесшую урон его репутации [03:11]. По мнению инвестора, совершать ключевые жизненные промахи лучше в возрасте 18–19 лет, когда цена ошибки минимальна. На восстановление профессиональной репутации и выстраивание правильного вектора развития у него ушло от 5 до 10 лет [03:11].

Спир утверждает, что финансовые рынки переполнены скрытыми конфликтами интересов [03:39]. Профессиональные продавцы инвестиционных продуктов мастерски убеждают клиентов и регуляторов в том, что эти конфликты контролируются, однако на практике это почти невозможно [03:52]. Описывая свой опыт, Спир приводит жесткую аналогию: методы D.H. Blair и респектабельного Goldman Sachs концептуально не отличались — в обоих случаях клиент нес колоссальные финансовые издержки [04:18]. Этот опыт помог ему осознать присутствие неэтичных людей в бизнесе и подтолкнул к изучению философии Уоррена Баффетта [04:46].

Гай Спир рекомендует использовать метод Чарли Мангера: «тыкать себя носом в собственные ошибки», чтобы извлечь из них максимальную пользу [05:38]. Для этого необходимо использовать следующие инструменты:

*   Вести регулярные письменные обзоры собственных решений.
*   Записывать ход мыслей и логику сделок в личные заметки.
*   Разрабатывать строгие контрольные списки (чек-листы).

Джек Форхэнд делится личной историей крупной ошибки восприятия [08:12]. Его небольшая фирма управляла институциональным капиталом, который вырос со стартовых $2,5 млн в двух фондах до внушительного $1 млрд [08:26]. Несмотря на надежные внутренние процессы и высокий уровень безопасности управления, партнеры работали удаленно из дома и не имели представительского офиса [08:38]. 

Когда в компании-клиенте сменилось руководство, контракт был расторгнут из-за отсутствия «институционального внешнего вида» [08:52]. По словам Форхэнда, его ошибка заключалась в игнорировании внешней репрезентации бизнеса, что стоило фирме потери крупнейшего клиента [09:16].

## 🎭 Принцип конгруэнтности: слияние внутреннего и внешнего «я»
[[JUMP:11:03]]

По мнению Гая Спира, ключевой секрет долголетия и психологической устойчивости Уоррена Баффетта и Чарли Мангера заключается в полной синхронизации их внутреннего «я» с внешним поведением [12:26]. Большинство людей вынуждены носить социальные маски, представляя миру искаженную версию себя [11:58]. Спир, ссылаясь на опыт своего коллеги Мониша Пабрая, называет этот феномен «выравниванием» (alignment) [12:13]. Когда внутренние ценности человека совпадают с его публичными действиями, отпадает необходимость тратить ментальную энергию на поддержание маски.

Эта гармония позволяет Баффетту и Мангеру открыто менять свое мнение по сложным вопросам [12:39]. В качестве примера эволюции взглядов Спир приводит отношение Уоррена Баффетта к посредникам:

*   Исторически Баффетт избегал сделок, где задействованы инвестиционные банки [13:07].
*   Страховой гигант Geico традиционно работал напрямую, исключая страховых агентов [13:20].
*   Ювелирная сеть Borsheims активно развивала прямые продажи по почте [13:32].

Тем не менее, со временем холдинг Berkshire Hathaway приобрел одну из крупнейших риелторских сетей в США — Berkshire Hathaway Home Services [13:45]. Баффетт признал, что готов платить инвестиционные комиссии, так как это открывает доступ к эксклюзивным сделкам, которые иначе прошли бы мимо него [13:57].

Мэтт Зиглер в подтверждение этой мысли ссылается на книгу Пола Миллера «Хорошая работа» (Good Work), где автор призывает отстаивать внутренние амбиции и не позволять социуму навязывать ложные внешние стандарты [15:03].

## 🎤 Обучение на публике и синдром «умного глупца»
[[JUMP:15:28]]

Гай Спир обращает внимание на работу профессора Кэрол Двек о гибком сознании (growth mindset) [15:41]. В главе «Убеждения, которые делают умных людей глупыми» Двек доказывает, что стремление постоянно подтверждать свой высокий интеллект парализует человека [15:54]. Умные люди часто отказываются от риска и новых возможностей из страха показаться некомпетентными в процессе обучения.

Решением этой проблемы Спир считает концепцию «обучения на публике», разработанную Дэвидом Переллом [16:58]. Суть подхода заключается в открытом создании контента и фиксации процесса своего обучения:

*   В условиях изоляции во время пандемии Спир начал записывать беседы на диктофон Roland 05 [18:31] и выкладывать их на SoundCloud [18:44].
*   Создание публичного контента заставляет алгоритмы социальных сетей работать на автора, связывая его с единомышленниками со схожими интересами [17:26].
*   Публичная активность выводит инвестора в категорию «человека на арене» в соответствии с известным выражением Теодора Рузвельта [19:09].

Джек Форхэнд признается, что для аналитика-кванта публичность сопряжена со страхом показаться некомпетентным [21:47]. Он вспоминает первое крупное интервью с основателем Research Affiliates Робом Арноттом [25:36]. Из-за внезапных технических проблем с наушниками соведущего Джастина Карбонно [26:01], Форхэнду пришлось вести беседу в одиночку. Этот стрессовый опыт помог ему преодолеть синдром самозванца. 

Мэтт Зиглер приводит аналогию с певцом Дином Мартином, который намеренно не репетировал свои выступления, зная, что максимальная концентрация и лучшие импровизации приходят к нему именно в условиях риска публичного провала [23:54].

## 📈 Сила бездействия и развенчание мифа о «мертвых инвесторах»
[[JUMP:27:05]]

В ходе беседы Гай Спир развенчивает популярный финансовый миф о якобы существующем исследовании компании Fidelity [27:31]. Согласно этой легенде, счета умерших клиентов или инвесторов, потерявших доступ к личным кабинетам, показали наилучшую доходность, поскольку не подвергались ребалансировке [27:59]. Спир признает, что сам неоднократно цитировал эту историю, пока один из внимательных слушателей не указал на отсутствие реального первоисточника [28:11]. Профессор Роберт Шиллер объясняет виральность подобных ложных сюжетов в своей книге «Нарративная экономика» [28:24].

Несмотря на вымышленность исследования Fidelity, лежащий в его основе математический принцип абсолютно верен. По мнению Спира, если собрать случайный портфель из 20 акций индекса S&P 500 с равными долями по 5% [29:02] и удерживать их десятилетиями, итоговый результат определят несколько сверхприбыльных позиций. Большинство компаний покажут нулевую или отрицательную динамику, но «суперпобедители» компенсируют любые убытки [29:15].

Спир формулирует следующие правила невмешательства в портфель:

*   Каждая торговая операция сопряжена с транзакционными издержками и налогами [29:28].
*   Порог для принятия решения о продаже актива должен быть экстремально высоким [29:41].
*   Критерием для выхода из позиции может служить только очевидный риск банкротства эмитента [29:41], а не формальная ребалансировка по стоимостным показателям.

Принцип концентрации стоимости также работает внутри самого холдинга Berkshire Hathaway: львиную долю его внутренней стоимости формирует лишь малая часть из всех купленных Баффеттом бизнесов [30:21].

## ⭕ Границы компетентности и математика эргодичности
[[JUMP:35:08]]

Определение границ собственного круга компетенций — сложнейшая задача в условиях неполной информации [35:21]. Гай Спир обращается к трудам физика Оле Петерса из Института Санта-Фе, популяризировавшего концепцию эргодичности в экономике [36:29].

В неэргодических системах (к которым относятся финансовые рынки) средний групповой результат не равен среднему временному результату отдельного участника. Спир приводит пример с русской рулеткой или асимметричной игрой [37:52]:

*   Если 1000 игроков сыграют один раз в игру с вероятностью выигрыша 55% и вероятностью банкротства 20% [38:05], средний результат группы будет превосходным.
*   Однако если один конкретный человек сыграет в эту игру последовательно 10 раз, он с высокой математической вероятностью обнулится [38:19].

По мнению Спира, инвесторы должны избегать любых стратегий, содержащих риск невозвратной потери капитала [39:14]. Инвестирование вне своего круга компетенций резко повышает вероятность наступления такого фатального сценария.

Джек Форхэнд предостерегает от поверхностного понимания принципа Питера Линча «покупай то, что знаешь» [40:48]. Потребительское знакомство с брендом не означает глубокого понимания его бизнес-модели. Форхэнд сравнивает инвестирование внутри круга компетенций с катанием снежного кома: его нужно катать по чистому снегу во дворе, не выезжая на дорогу, посыпанную солью и песком, которые разрушат структуру кома [41:14]. 

Для глубокого изучения эргодичности Мэтт Зиглер рекомендует книгу Луки Делланны [42:46], где наглядно объясняется разница между статическими средними показателями и динамическими процессами во времени [43:00].

## 🧲 Правильные инвесторы: почему прозрачность боли важнее маркетинга
[[JUMP:44:45]]

Гай Спир утверждает, что практически все клиенты позиционируют себя как долгосрочные инвесторы до тех пор, пока не сталкиваются с реальным кризисом — пандемией, геополитическими конфликтами или резким ростом процентных ставок [44:57]. Чтобы ограничить панические действия инвесторов, Спир рекомендует использовать структурные ограничения [45:25]. Сам он ввел в своем фонде специальный 5-летний класс акций без ежегодной комиссии за управление, чтобы привлечь действительно долгосрочный капитал [45:38]. 

Схожие механизмы блокировки средств на 5–10 лет используют фонды прямых инвестиций (Private Equity) [45:53]. Идеальной структурой Спир считает модель Berkshire Hathaway, где капитал является постоянным, а инвесторы могут лишь перепродавать акции друг другу на бирже, не требуя выкупа средств у самой компании [46:05].

Джек Форхэнд приводит в пример Уэса Грея из компании Alpha Architect [46:31]. При продвижении своих концентрированных стоимостных ETF Грей сознательно во всех интервью подробно описывает «поезд боли стоимостного инвестирования» — периоды глубокого отставания от рынка, которые инвесторам неизбежно придется пережить [48:27]. Такая жесткая фильтрация позволяет отсечь психологически неустойчивых клиентов еще на входе. 

Мэтт Зиглер добавляет, что долгосрочные деловые отношения строятся по принципу схожести характеров и ценностей, проводя аналогию с известным сюжетом мультфильмов Looney Tunes, где домашние питомцы удивительным образом похожи на своих хозяев [47:35].

## 🫂 Самосострадание как инструмент долгосрочного выживания
[[JUMP:50:10]]

Отвечая на вопрос о главном уроке для розничного инвестора, Гай Спир подчеркивает важность самосострадания [50:10]. В периоды падения рынков многие несут тяжелые потери в криптоактивах, переоцененных технологических акциях или долгосрочных облигациях [50:24]. По мнению Спира, необходимо развивать в себе здоровое прощение за прошлые финансовые ошибки, не допуская при этом паралича воли [51:15]. Способность оставаться в игре напрямую зависит от умения извлекать уроки из неудач, не занимаясь самобичеванием [52:34].

Мэтт Зиглер делится выводами из своего интервью с профессором Хэлом Хершфилдом и финансовым экспертом Джулией Карреон [53:55]. Психологические исследования показывают, что человек склонен воспринимать своего «будущего себя» как абсолютно постороннего, чужого субъекта [54:34]. Это мешает проявлять эмпатию к собственному будущему — например, откладывать сбережения или заботиться о здоровье. 

Карреон, пережившая несколько болезненных карьерных смен и увольнений, формулирует важный вывод: любые жизненные ошибки не являются ложными шагами, если они ведут к внутреннему росту и лучшему пониманию себя [55:29]. Зиглер рекомендует оценивать не всю цепочку прошлых решений, а фокусироваться на качестве одного конкретного выбора, совершаемого в данный момент времени [56:06].